27 noviembre 2011

N-367:Ajustes / Desapalancamiento desordenado vs ordenado

-El ajuste de las necesidades de financiación: credit- crunch vs. desapalancamiento ordenado -

     La crisis económica ha detenido por completo la dinámica de acumulación de desequilibrios en la financiación de la economía española, dando lugar a un importante ajuste en el crecimiento de los activos y pasivos financieros, en el ahorro y en la inversión. El problema es que este ajuste se está haciendo a corto plazo de una manera traumática por sus consecuencias sobre la inversión y el empleo, en lugar de producirse de manera ordenada y virtuosa.
Durante los últimos años, pero sobre todo en los últimos meses, se observa como  los mercados internacionales de financiación a largo plazo se han ido cerrando (parcial o totalmente) para la mayor parte de agentes europeos, tanto privados como públicos. En estos momentos sólo la financiación a corto plazo (a través del BCE o del mercado de repos) está razonablemente abierta. El problema es que, aunque esta financiación permite obtener liquidez a corto plazo, difícilmente puede utilizarse para financiar nuevos proyectos de inversión a largo plazo. Además, la refinanciación de los vencimientos de deuda a largo plazo con deuda a corto aumenta considerablemente la incertidumbre sobre las necesidades futuras de liquidez.
Adicionalmente,el ajuste a corto plazo está tratando de aumentar el ahorro nacional, en una situación de importante
desahorro del sector público y de disminución de la renta disponible  mediante el aumento de los tipos de interés (efecto sustitución)  con el que los agentes económicos públicos y privados compiten entre sí por un recurso escaso.  Por la vía de los empleos, el ajuste conlleva una reducción de activos financieros en el exterior, pero, fundamentalmente, una disminución de la inversión nacional, con los consiguientes efectos negativos en términos de destrucción de empleo. En resumen, el desapalancamiento y la reducción de las necesidades de financiación de la economía española se están produciendo de forma especialmente perniciosa para el crecimiento y la creación de empleo, en un contexto de credit-crunch que puede intensificarse aún más, tal y como amenazan las tensiones financieras actuales y las elevadas primas de riesgo. 

    En estas circunstancias, resulta particularmente preocupante la financiación de los vencimientos de deuda exterior previstos para 2012 (414 miles de millones de euros) y de las nuevas necesidades netas (27,5 miles de millones de euros).

     Frente a esta situación, el objetivo debe ser sentar las bases para poder llevar a cabo el proceso de desapalancamiento y de reducción de las necesidades de financiación de una manera más ordenada, en un contexto de crecimiento y con mercados de financiación a largo plazo abiertos. 

Para ello es necesario recuperar la confianza de los mercados financieros sobre las economías europea y española, particularmente sobre la solvencia de las administraciones públicas y del sistema bancario. Para evitar el peligro de volver a entrar en una recesión como consecuencia de las restricciones de crédito, se debe sanear de forma completa, definitiva y rápida los balances bancarios, minimizando totalmente el coste para los contribuyentes. Este saneamiento debe realizarse sobre los activos que verdaderamente constituyen un riesgo bancario. Debe ser un saneamiento riguroso, transparente y creíble, y tener como objetivo la reapertura inmediata de los mercados de financiación mayoristas y el acceso a la liquidez necesaria para no estrangular el crecimiento. 

El ajuste fiscal de las administraciones públicas españolas debe continuar, no solo para aumentar el ahorro nacional, sino también para despejar las incertidumbres de los mercados financieros internacionales sobre la consecución de los objetivos de estabilidad presupuestaria

. Junto a este aumento del ahorro público también es necesario incentivar el ahorro del sector privado. La mejor manera de hacerlo es mediante el crecimiento económico y el aumento de la renta disponible de los hogares y del excedente de explotación de las empresas.

. El efecto renta que produciría sobre el ahorro nacional el mayor crecimiento económico sería más importante que el efecto sustitución que actualmente se está llevando a cabo a través del aumento de los tipos de interés. 

Como se discute en la revista Situación España (Noviembre 2011) para aumentar el crecimiento económico en la situación actual deben llevarse a cabo las reformas estructurales necesarias para crear cuanto antes empleo y para favorecer la reasignación de factores productivos hacia los sectores y empresas con mayor dinamismo. En una economía tan dual como la española, existen innumerables ejemplos de excelencia empresarial a nivel internacional, que están detrás del extraordinario comportamiento de nuestro sector exportador durante los últimos trimestres. 
Generalizar este comportamiento al resto de empresas y sectores, liberar el enorme potencial de crecimiento de nuestra economía, y eliminar las barreras que impiden una reasignación y un empleo eficiente de recursos, en muchos casos ociosos, son retos urgentes. Y aunque en el actual contexto europeo, alcanzar estos objetivos no es una condición suficiente para asegurar la recuperación económica y la salida a una crisis que dura ya cuatro años, sí que se trata de una condición necesaria que adicionalmente reduciría la percepción de riesgo de la economía española en los mercados internacionales, relajando las tensiones financieras y mejorando las condiciones de financiación en cantidades, plazos y costes
fuente:
http://serviciodeestudios.bbva.com/KETD/fbin/mult/111122_Observatorio_NecesidadesdeFinanciacion_tcm346-280591.pdf?ts=24112011
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-Remarco de paginas anteriores del informe:
1- "El saldo de la balanza por cuenta corriente (cc) equivale a  la diferencia entre el ahorro (s) y la inversión nacional (i). Utilizando esta equivalencia, el ajuste en la balanza por cuenta corriente española ha venido, principalmente, de la mano de la fuerte contracción de la tasa de inversión que ha pasado del 31,0% del PIB en 2007 hasta el 23,0% con que cerró 2010. Esta caída de la tasa de inversión ha estado liderada por el sector privado y, fundamentalmente, por la inversión en vivienda, responsable del 56% de la caída total de la inversión (26,3%)
La significativa contracción de la inversión y el aumento del ahorro privado han derivado en un fuerte ajuste de las necesidades de financiación en algunos países europeos y, particularmente, en España.El ajuste de la inversión se ha centrado fundamentalmente en el sector privado y, sobre todo, en la inversión de los hogares. No obstante, el crecimiento del ahorro privado no ha llegado a compensar totalmente la caída del ahorro público. La reducción de la brecha entre inversión y ahorro ha dado lugar a un proceso de ajuste de las necesidades de financiación en los países 
europeos, que ha sido más intenso en el caso de España.

2-‎"Las empresas, pese a mostrar necesidades de financiación, sí llevaron a cabo un proceso de desapalancamiento a principios del año 2008, aunque tras la fuerte reducción de pasivos financieros durante 2009, éstos han vuelto a aumentar (Gráfico 13). En este caso, el desapalancamiento ha sido posible gracias, en cierto modo, a la venta de activos financieros y se ha concentrado principalmente en los pasivos con otras empresas, sobre todo en la cancelación de créditos comerciales"
Como consecuencia de la caída de la inversión y de las tensiones financieras, las instituciones financieras han visto reducir el volumen de las nuevas operaciones de préstamos a hogares y empresas. De hecho, ambos agentes han pasado a financiar a las instituciones financieras a través de la apertura de depósitos, sobre todo por parte de los hogares, que han aprovechado el incremento de la rentabilidad de estos instrumentos para canalizar gran parte de su capacidad de financiación. 
Por el contrario, son ahora las administraciones públicas las que recurren en mayor medida a las instituciones financieras para conseguir financiación. Como la financiación por la vía doméstica no ha sido suficiente, una parte importante del déficit público ha tenido que financiarse en el exterior desde el estallido de la crisis (Gráficos 14 y 15). Sin embargo, desde 2010 la crisis de deuda soberana ha dificultado el acceso del sector público a los mercados financieros internacionales. 
Así, a lo largo de 2011, las administraciones públicas españolas (y fundamentalmente, el Estado) están reduciendo su recurso al exterior, sustituyéndolo por financiación procedente de las instituciones financieras nacionales.
De esta manera, las fuentes de financiación de las instituciones financieras también se han visto afectadas. Mientras que en el periodo previo a la crisis recurrían principalmente al mercado mayorista para obtener una financiación abundante, con la crisis este mercado se ha cerrado considerablemente, lo que las ha obligado a buscar fuentes alternativas de financiación,atrayendo, como se ha mencionado anteriormente, el ahorro precautorio de las familias y recurriendo a la provisión de liquidez mediante la apelación al Banco Central Europeo, que en algunos momentos ha llegado a ser muy importante"....

3-Los OSR (Otros Sectores Residentes, que incluyen hogares, empresas y las instituciones financieras no monetarias, entre otros, fondos de inversión, compañías de seguros, fondos de pensiones, etc) de todos los países analizados, salvo en Portugal, se ha producido una salida de capitales hacia el exterior, si bien esta situación responde a causas diferentes según el país. Así, mientras que en Francia y Alemania, la salida de capital de los OSR se debe, en parte, al desarrollo de sus proyectos de inversión en el exterior, en otros países como España está salida de capitales responde más a un proceso de desapalancamiento con el resto del mundo.
En este contexto, y al contrario que el resto de países de su entorno europeo, el volumen de deuda externa bruta de España se redujo en 2010 en más de 4pp del PIB hasta situarse en el 163% del PIB, a pesar del saldo negativo de la balanza por cuenta corriente. Aunque este proceso de desapalancamiento de España con el exterior se ha observado en casi todos los agentes, han sido las instituciones financieras monetarias las que han contribuido en mayor medida a 
ello, seguramente obligadas por la escasez de liquidez que está haciendo que no renueven los vencimientos a largo plazo, y sustituyan su financiación vía cámaras de compensación y apelación al BCE, llevando, este último, a incrementar la posición deudora del Banco de España con el exterior. 
Este proceso de desapalancamiento con el exterior del sector financiero se observa igualmente en aquellos países donde las turbulencias financieras se han dejado notar especialmente, como Irlanda y Portugal. Por su parte, las administraciones públicas españolas mantuvieron su volumen de deuda con el resto del mundo, a diferencia de Grecia y Portugal dónde el sector público se vio obligado a reducir su endeudamiento externo, e Irlanda cuya deuda pública exterior ha crecido notablemente. 
Así, como puede observarse en el Gráfico 19, el nivel de deuda externa de España alcanzado en 2010 es uno de lo más bajos entre los países periféricos, tan solo por encima de Italia, y muy lejos 
del volumen alcanzado por otros países como Irlanda (1.105,1%) o Portugal (229,6%)"

4-...La exposición de las economías a los mercados financieros internacionales es necesario tener en cuenta, la capacidad o necesidad de financiacióny la posición inversora internacional (PII), que registra el balance de activos y pasivos financieros frente al exterior
-Tradicionalmente, España ha contado con una posición inversora internacional neta deudora y creciente hasta 2009 cuando alcanzó el -91,4% del PIB. Sin embargo, en 2010 se apreció una ligera corrección de la posición deudora (de casi 5pp) debido a una caída valores distintos de acciones frente al resto del mundo. Aunque el saldo deudor es importante, éste es inferior al alcanzado por Portugal y Grecia, donde el saldo negativo en 2010 superó en ambos casos el 100% del PIB en ambos casos y al déficit irlandés (-95,7%). 
Por otro lado, Francia e Italia también registran una posición inversora internacional neta deudora, aunque, en términos del PIB, es muy inferior a la de los países periféricos. De esta forma, Alemania es el único país de la muestra que cuenta con una posición inversora internacional neta acreedora, que en los últimos tres años no ha dejado de crecer como consecuencia, sobre todo, del incremento de sus activos (Gráfico 20).
Observatorio Económico -Madrid, 22 de noviembre de 2011
Análisis Económico Unidad de España (Rafael Doménech,Félix Lores,Virginia Pou)
El Servicio de Estudios del Grupo BBVA-Necesidades y fuentes de financiación de la economía española
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Otros enlaces:
El 93,0% de las pymes españolas [916.000 empresas]  ha experimentado un retraso en los pagos de sus clientes en los últimos 3 meses.
En el tercer trimestre de 2011, el retraso medio en el pago se situó en torno a los 4,7 meses.
Las empresas señalan que los retrasos de pagos de sus clientes hace seis meses eran similares, y hace un año, levemente inferiores a los actuales.
El 14,8% [145.000] de las pymes que ha solicitado financiación externa ha recurrido a entidades especializadas para obtener cobertura contra riesgos de crédito, en el tercer trimestre de 2011.
El 71,4% [185.000] de las pymes que son proveedoras de la Administración Pública ha tenido problemas para efectuar el cobro.
Los problemas principales para materializar el cobro se han presentado con la Administración Local [47,6% de los casos], en segundo término con la Autonómica [39,0%] y, por último, con la Administración Central [19,0%].

El retraso medio en el cobro a los tres niveles de Administración Pública se sitúa próximo a los 6 meses en promedio.
http://financiacionaempresas.com/resultado-del-estudio-sobre-acceso-al-credito-bancario-y-retraso-en-cobro-en-pymes.html
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 "El error japonés se produjo en 1997, con el primer ministro Ryutaro Hashimoto, que intentó reducir el déficit público cuando el sector privado estaba aún desapalancándose. Y ahora veo que todos los gobiernos de la eurozona y el de EE.UU. y el del Reino Unido hacen lo mismo. Eso prolongará la recesión. Si se evitase ese error, la recesión en esta parte del mundo sería mucho más corta que en Japón" R.Koo (recesión de balance) Mas de una Decada perdida en Japón.
http://articulosclaves.blogspot.com/2011/11/richard-koo-el-euro-tiene-defectos-de.html
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Prf:J.Muns
La segunda conclusión de estos estudios es que la salida de las crisis financieras es muy dolorosa socialmente y costosa políticamente. Y lo es porque superar este tipo de crisis pasa inexorablemente por un proceso amplio y generalizado de desapalancamiento o desendeudamiento, lo cual significa necesariamente desinflar la economía. Esto sólo se puede conseguir si los agentes económicos ahorran más, consumen menos bienes y servicios y pagan sus deudas. La experiencia histórica, ampliamente documentada por los autores que he citado y otros, demuestra que no hay atajos baratos para salir de las crisis financieras.
http://articulosclaves.blogspot.com/2011/11/la-inevitable-y-necesaria-austeridad-de.html
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Prf;Tornabell
Un choque de crédito y avales, de Robert Tornabell en La Vanguardia
http://articulosclaves.blogspot.com/2011/11/un-choque-de-credito-y-avales-de-robert.html
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¿ el desapalancamiento ordenado es posible? ¿es posible que si llegan nuevas fuentes de financiación se direccionen a inversiones, a crear valor y empleo ? ...o se direccionaran a mejorar balances de bancos ?