29 julio 2011

N-246-El dinero del auge-La información asimétrica en el sector inmobiliario español (3) Verges

La presente tribuna denuncia el protagonismo de la crisis de deuda pública que relega a un segundo plano al verdadero factor de crisis en este momento: el agotamiento de la liquidez debido a los intereses pagados por el sector inmobiliario en concepto de deuda exterior, al ser incapaz de liquidar el stock de viviendas por terminar y vender.
       La tribuna explica también cómo se ha financiado la excesiva obra pública con los tributos de sobreproducción y sobreprecios del sector residencial y por qué en 2007, al cerrarse el grifo del mercado interbancario causando el derrumbe de la obra privada, debería haberse contenido la obra pública, en lugar de relanzarla mediante emisión de deuda pública. Eso es precisamente lo que ha alertado a Europa.
    Pero ¿de dónde ha salido tanto dinero para tanta obra en España?
La Tribuna rebate el argumento del ahorro alemán y francés y le opone el argumento de la liquidez acumulada por dichos países incluso desde antes de la conversión al euro. Este argumento ha sido ya esgrimido en 2006 por Juergen Donges y por el propio autor.
 Además, viene confirmado por la estadística del FMI que separa netamente el mercado monetario del mercado financiero en el sector privado. Las implicaciones de todo ello podrían ser considerables tanto para España como para los países fundadores de Europa. (ver grafica con datos del FMI que demuestran que Alemania y Francia crearon mucha mas LIQUIDEZ de la que necesitaba su economía)
Resumen articulo de Verges:
 1-LA BURBUJA ENTRA EN LA BATALLA POLÍTICA
Durante los próximos años, la crisis continuará imperturbable debido a los intereses de la enorme deuda privada contraída con bancos europeos. Esa deuda procede de préstamos monetarios que deben haber superado los 800.000 millones concedidos entre 2003 y 2007 y que, prácticamente, sólo han servido para financiar el auge inmobiliario y la reserva de suelo para perpetuarlo, además de parte de la obra pública tras ser “blanqueados” por vía fiscal.
Pero la saturación de la demanda y la formación de un stock sin salida, hace que más de la mitad de ese dinero esté por devolver y que el debido pago de intereses sustrae tanta liquidez a la circulación monetaria que la economía española funciona bajo mínimos. Esa es la causa inmediata del estado de crisis.
Esta crisis durará mientras el stock de dos millones y pico de viviendas en obras o paralizadas, o bien terminadas pero no vendidas, no encuentren alguna salida. Este fracaso del “milagro español” implica que promotores y constructores no pueden devolver ese medio billón de euros a los bancos nacionales, los cuales tampoco puedendevolverlo a sus homólogos europeos. Así estos últimos deben contentarse con recaudar intereses que estrangulan nuestro cash flow.
En definitiva, la deuda del sector de producción inmobiliaria es causa directa de la restricción de liquidez en todos los mercados, incluyendo el hipotecario con el que contábamos para estimular la compra final de vivienda. Es el perfecto círculo vicioso.
Esta realidad asusta hasta el punto de quedar excluida de la agenda política de todos los partidos sin excepción, ya sea por ignorancia, ya sea por intención, dado que barones y ayuntamientos de todos los bandos están envueltos en su génesis. En todo caso, esa exclusión ha contado con el apoyo de la prensa, imponiendo un control de la información como ya no se recuerda en los demás países de Europa.
Lo que no ha sido posible ocultar es el derrumbe del sector inmobiliario y el consecuente volcado al paro de dos millones de empleos (o tal vez tres si se cuentan los indirectos). Es pues por ese canal por el que se ha abierto la caja de Pandora de la burbuja inmobiliaria, amenazando con responsabilizar a toda la clase política y agentes de todos los niveles, de antes y después del 14- M de 2004.
 ¿Significa eso que la crisis es solo debida a la exorbitante deuda privada con la que se ha financiado el auge inmobiliario? Exacto, salvo que el sector público también se ha beneficiado del auge privado..
 ... es inexacto afirmar que la crisis española sea ante todo una crisis de deuda pública.

En realidad coexisten varias crisis, siendo la madre de todas ellas la originada por el derrumbe del sector inmobiliario. En cuanto a la crisis de liquidez, es insuperable: de nada sirve tratar de subirse al barco que debe llevarnos al mar si el río está seco. Ahora se reclama “una explicación rigurosa del proceso de gestación y desarrollo de la burbuja de ladrillo,antes y después de 2004… Esta explicación existe, puesto que he trabajado en ella desde sus albores, gracia al descubrimiento del hilo conductor de un gran pionero del Housing Economics, Leo Grebler: sin dinero no hay burbujas 
 . La presente tribuna retrocederá hasta 1993, inicio de la anterior crisis tras el auge 1987-92, siguiendo la pista del dinero hasta llegar a sus orígenes, es decir su emisión supervisada por los bancos centrales.
 LA MEMORIA DEL BANCO DE ESPAÑA
 ..Obsérvese la subida de la deuda privada desde que se fijó el tipo de cambio al euro en 1997.
Un concepto elocuente sería la diferencia entre los inicios de la anterior crisis (1993) y de la actual (2010). Se comprobaría así que ahora estamos un 700% más endeudados que entonces y un 1100% si incluimos una capitalización simulada de los intereses venideros.

LA CRISIS DE DEUDA PRIVADA
Esté aún en manos del sector de producción inmobiliaria o bien ya en manos del usuario final, el saldo vivo inmobiliario desde la llegada del euro ha crecido muy por encima de las posibilidades ofrecidas por el ahorro nacional. La pregunta es entonces ¿de dónde ha salido tanto dinero para generar tanta deuda privada?
Si nos limitamos a lo aún no devuelto, se dispone de dos informaciones plasmadas en el gráfico 1. La primera es la del sector de producción inmobiliaria según el Banco de España (líneas amarillas), que alcanza los 430.000 millones (dejando fuera a la intermediación). La segunda información es la del segmento español  en el mercado interbancario (línea roja con cambio cambio de base 1999), procedente de las Estadísticas Financieras Internacionales publicadas cada mes por el FMI y que se acerca a los 440.000 millones de euros.
La superposición de ambas informaciones demuestra que se trata del mismo dinero que ha cambiado de mano, pasando de bancos europeos a bancos nacionales y, acto seguido, de éstos últimos a los prestatarios operativos que son nuestros promotores y constructores. Y como éstos no han podido terminar y/o vender gran parte de lo que en su momento iniciaron (amén de dedicar mucho dinero a la compra de aún más suelo de cara al futuro…), resulta que Frankfurt solo podría recuperar su activo (no todo) si el stock acabara vendiéndose a usuarios con 25 o 30 años por delante para pagar. Obviamente, Frankfurt no esperaba tener que esperar tanto… ¿Y por qué estábamos tan seguros de poder devolver a medida? Pues porque confiábamos en que ese cash-flow se perpetuaría. Esa ha sido la gran “burrada” como dice Donges..

LA CRISIS DE DEUDA PÚBLICA
España ha licitado obra pública por un valor que ha llegado a ser cuatro veces más elevado que en el resto de Europa y Estados Unidos. Preguntamos entonces; ¿de dónde ha salido tanto dinero para tanta obra pública?
La respuesta es: del propio auge inmobiliario gracias a dos efectos distintos que afectan a la base tributaria alimentadora de la obra pública. El primero es la sobreproducción que desde 1999 ha duplicado el número de unidades producidas.
 …. al no conseguir ser más ricos por la vía de la productividad, sólo quedaba la vía de la revalorización de activos, como se había hecho ya en Japón entre la crisis del petróleo de 1978 y el crash de 199210. Obviamente, en España esta revalorización ha sido más tardía, afectando en particular a los activos inmobiliarios en proyecto. Ello se ha conseguido aprovechando la capacidad oligopolística de asignar precios por vía de tasación previa de proyectos y no por vía de mercado, ya que los proyectos y la venta sobre plano suelen incorporar toda clase de expectativas, reales o no.
De este modo, una vez duplicada la sobreproducción, la base tributaria que alimenta al volumen de obra pública ha vuelto a duplicarse de nuevo gracias a los sobreprecios duplicadores del valor asignado a las viviendas producidas. Este efecto empezó también en 1999 pero se amplificó sobretodo a partir de 2003 tras la llegada del euro. (Ver  gráficos 3 y 4
Así se explica por qué el volumen de obra pública en España ha sido cuatro veces mayor que antes o incluso que ahora respecto a los países europeos o a Estados Unidos y Canadá.
En definitiva, los incrementos de cantidades y precios han generado crecientes excedentes de explotación en los balances de los agentes, excedentes de los que se han derivado beneficios extraordinarios para las empresas del sector incluyendo las de suelo, por supuesto. Las burbujas de cantidades y de precios han fomentado pues una burbuja de impuestos sobre valor añadido y sobre excedentes de sociedades, con la que se ha podido financiar la también desproporcionada obra civil, sin necesidad de recurrir en ningún momento a la emisión de deuda pública  durante el período 1999-2007. Se entiende entonces por qué los gobernantes de ese país se hayan guardado bien de intervenir para desinflar sobreproducción y sobreprecios a pesar de transgredir las reglas europeas de las que hablaremos más adelante.
De hacerlo se habrían privado del dinero privado “blanqueado” por la vía fiscal con el que han financiado su propio “milagro español”.
Pero llega 2007 con el cierre del grifo privado de Frankfurt. Las piezas del dominó caen una tras otra y cuando hubiera sido prudente parar obras, o cuanto menos restringir la licitación de nueva obra civil, ésta se acelera incomprensiblemente al ritmo de una brutal emisión de deuda pública, como muestra el gráfico 2. Y allí nos esperaba Bruselas, con efecto inmediato de desviar el debate desde la crisis de deuda privada hacia la crisis de deuda pública.
 EN BUSCA DE LA FUENTE DE LIQUIDEZ
Sorprende la unanimidad política y social surgida entorno a todo lo ocurrido en España a lo largo de esos tres lustros que nos separan de Maastritch. Da la impresión incluso de que si se hubieran intercambiado las tornas electorales, el mismo guión hubiera seguido.
Verges nos indica que hay una “evidente transgresión de numerosos principios de la ciencia económica, de la buena práctica financiera y, también allí, de la libertad de prensa “
 En realidad, lo que el conglomerado ha conseguido es hacernos morder un anzuelo que ahora no nos suelta. Y como que, al parecer, eran los propios bancos extranjeros quienes nos ofrecían esos préstamos, la pregunta es: ¿de dónde los bancos europeos sacaron tanto dinero para prestarnos?
 La opinión general es que los países fundadores de Europa, principalmente Alemania, habrían producido más que consumido e invertido y que, por tanto, habrían acumulado ahorro que han ido colocando a aquellos otros países, ahora también europeos, reconocidos por su escasa propensión en la materia, entre los cuales España.  Previamente, dichos primeros países habrían provocado una burbuja de demanda residencial inicialmente turística, para luego orientar sus inversiones hacia  el sector inmobiliario mediterráneo, en particular español
Sin embargo, algo no encaja en esa hipótesis. ¿Cómo países como Alemania, aún bajo la losa de la reunificación entre otras cosas, pueden haber ahorrado en tan poco tiempo y soltado alegremente a otros países de los que nunca se habían fiado antes, importes que se acercan a los trece dígitos?
La misma pregunta puede hacerse para Francia, afligida por su déficit social y su incapacidad para llevar la oferta al necesario medio millón de viviendas año, amén de su retraso en la ampliación de infraestructuras. ¿Y cómo esos países habrían invertido en España ignorando que la inmensa mayoría de compradores de vivienda iban a ser los propios españoles, seguidos de lejos por los ingleses?
Entonces, si no ha sido ahorro, ¿qué respuesta dar a la pregunta planteada?
Esta respuesta no puede ser otra que la nueva liquidez, como se desprende del dato del gráfico 1, clasificado por el FMI en instrumentos monetarios y no en mercados financieros, tal y como corrobora Donges (op. cit.). “España se está quedando con toda la liquidez generada por los bancos europeos para financiar su vivienda.”.
 ¿Ha sido normal ese tipo de transacción entre bancos acreedores europeos y bancos deudores españoles?
 Verges y Donges nos indican  las reglas impuestas por Europa “ el mantenimiento de la estabilidad de precios a medio plazo, ((dado que la inflación es un fenómeno monetario (sic)), y  describe en 2004 sus reglas en forma de estrategia monetaria de referencia bipolar: un crecimiento de la masa monetaria M3 con valor de referencia del 4,5% y una tasa de inflación próxima al 2%. Ello significa que el aumento previsto de la masa monetaria debería acercarse en promedio al aumento del PIB, estimado en un 2,5%. Todos sabemos, sin embargo, que estas cifras han sido ampliamente superadas por los grandes estados fundadores, con el efecto indeseable de haber convertido a sus bancos en los intendentes financieros de  Europa.
Los préstamos de moneda nueva son baratos pero de muy corto plazo, distinguiéndose así radicalmente del mercado financiero, más caro pero de plazo mucho más largo, lo que le permite alimentar inversiones. Ello hace que muchos sueñen con invertir con “dinero de la máquina”.
No deberían, puesto que no hay mejor manera de fabricar inflación y burbujas desde siempre, en cuanto la oferta se percata de que la demanda tiene más dinero en el bolsillo, no solo aumenta sus precios sino que provoca una carrera entre cantidades y precios, como hemos visto aquí -y en lugares documentados como París15- con el mercado de vivienda
. ¿Ha habido acumulación indebida de deuda de liquidez en Europa? La respuesta es, sin duda, afirmativa. De hecho, algunos países la han fomentado incluso antes de Maastricht, aprovechado el tirón de un tipo favorable de cambio al euro y con la venia de sus antiguos bancos centrales.
De esta forma, han aumentado artificialmente su parte en el reparto inicial de la nueva masa monetaria detentada por los doce países de la eurozona, una vez sus monedas fueron cambiadas al euro. (ver gráfico 5) construido a partir de las Estadísticas Financieras Internacionales del FMI
En el gráfico 5, se observa un atávico crecimiento de la deuda de liquidez alemana, exacerbada entre Maastritch y Frankfurt, pero no después. Algo parecido ha ocurrido en Francia –e incluso en Italia- aunque esta vez la aceleración ha llegado justo después del euro y hasta bien entrada la crisis. Pero en España, Irlanda y Portugal, dicha deuda solo ha crecido tras la llegada del euro, lo que le hizo decir a Solbes que nos estábamos acercando a la media europea: ¡menudo consuelo!
Ese gráfico informa pues del peso relativo de la nueva liquidez en manos de los distintos países europeos. Sin embargo, no pondera el peso relativo de las economías ni distingue la liquidez generada por la propia economía y aquella conseguida para otros fines. Por consiguiente, debe completarse la información recogiendo la evolución de la ratio entre dicha deuda y el incremento del producto interior bruto de cada país, evolución que debería adoptar configuraciones más horizontales.
 Verges remarca, que Alemania, Austria y Francia ha practicado políticas expansivas de liquidez antes de la adopción del euro. Al grupo se han unido los Países Bajos después de Maastritch mientras que Bélgica no ha cesado de devolver la suya.
En le caso de  España, Irlanda, Portugal -y también Italia-, nos indica que habían mantenido una ratio de deuda/PIB muy razonable antes del euro, la han incrementado de forma inconsiderada después, gracias precisamente a los préstamos monetarios procedentes del primer grupo. En definitiva, el primer grupo ha prestado al segundo parte del dinero que él mismo debe aún a sus antiguos bancos centrales (?). Por lo demás, solo España –y un poco Irlanda- posee buenos datos acerca del mal uso que se ha hecho de ese dinero, razón por la cual los gobiernos han intentado desacreditar la información relacionada e incluso ocultarla aquí y fuera de aquí.
 CONCLUSIÓN
Es evidente que, por su torpeza y alguna que otra perversidad, España no podrá devolver parte de la deuda privada acumulada desde la llegada del euro, por lo menos en los términos iniciales acordados con sus acreedores europeos.
Dado que en la materia los “deberes” prescritos a España no sirven de nada porque la competitividad se consigue a muy largo plazo, habrá que negociar, pero tal vez menos a la defensiva de lo que creíamos. Porque si se demuestra que la acumulación previa de liquidez en moneda nacional por parte de ciertos países ha sesgado el equilibrio de entrada de los demás en la moneda única, entonces la cosa cambia. Habrá que examinar las razones esgrimidas por los bancos de los países con moneda fuerte por las que, apenas implantado el euro, disponían de tales cantidades de crédito para prestar a los demás.
Pero tanto la confianza en el “milagro español” como el excedente de liquidez europea se agotaron en 2007, de forma que el grifo se cerró solo. En todo caso, al no poder devolver ese dinero al Interbancario a medida que vendiésemos la producción, estamos obligados a pagar unos intereses que nos ahogan y que, de no encontrar remedio, ahogarán también a la siguiente generación.
En cuanto al resto de la deuda inmobiliaria personal, puede presentar problemas de severidad pero no de liquidez, puesto que ha sido constituida por el multiplicador bancario de la “inversión” del sector y luego recomprada vía cédulas y títulos.

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www.ricardoverges.com > Estadística y Previsión > Informes de Coyuntura del Consejo Superior de Colegiosde Arquitectos de España, 1992-2006.
8. Juergen Donges (2006). Entrevista. El Economista, 11 Julio, p. 24.
12. César Molinas (2010). “¿Quién quiere el rescate de España y por qué?” La Vanguardia. Véase Luís Garicano, 29/06/2010.
14. Salvo honrosas excepciones, no parece que en España haya demasiados académicos que se extiendan sobre las teorías de Milton Friedman ni sobre la gestación de la moneda y el control de la masa monetaria por parte de los bancos centrales.
 Articulo entero en:
El dinero del auge (Nuevo articulo de Ricardo Vergés Escuín ) http://www.ricardoverges.com/pdf/Dinero.pdf
Otros: http://www.ricardoverges.com/pdf/Godot.pdf (2000)
http://www.ricardoverges.com/pdf/Oviedo.pdf
http://www.ricardoverges.com/pdf/InformeVisados.pdf
JUERGEN B.DONGES
http://www.youtube.com/watch?v=kixZPAWmBEE&playnext=1&list=PL0447FB7449D67D2A
http://www.youtube.com/watch?v=8t1DQ1zS5Nk
Juergen Donges: "Rescatar España costaría 800.000 millones de euros"
http://youtu.be/aKVhwERiXT0
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A remarcar:

Stock y deuda son las dos caras de una misma moneda. En definitiva, la actual crisis en España es debida al origen y mal uso de una financiación indebida de naturaleza monetaria, destinada a un sector no productivo inflado con falsas expectativas a golpe de información asimétrica.
Peor no podía ser
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Si se demuestra que la acumulación previa de liquidez en moneda nacional por parte de ciertos países ha sesgado el equilibrio de entrada de los demás en la moneda única, entonces la cosa cambia
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A debatir
1- Posible pacto ?
Verges se sorprende por la unanimidad política y social surgida entorno a todo lo ocurrido en España a lo largo de esos tres lustros que nos separan de Maastritch. Da la impresión incluso de que si se hubieran intercambiado las tornas electorales, el mismo guión hubiera seguido imperturbable: tal vez se nos esté ocultado algún “pacto de Estado” entre los componentes de un conglomerado de
borroso contorno formado por financieros y demás agentes actuando con firmeza, al parecer con la venia política y siempre secundados por una prensa sometida.
Es más, esa unanimidad ha sido prácticamente compartida con el resto de Europa, por lo menos hasta 2007 inclusive, no obstante la evidente transgresión de numerosos principios de la ciencia económica, de la buena práctica financiera y, también allí, de la libertad de prensa . Tal vez haya existido también algún “pacto entre Estados…”.

2- Donde esta la madre del cordero ?
Financiación alegre de los países para así comprar los productos fabricados por Alemania?
Banca alemana direccionada hacia la industria, sin fomentar el comercio interior, limitando la compra de los alemanes de vivienda, para no crear una burbuja en su país, manteniendo e incluso bajando los precios de sus pisos, sin prestar para una segunda residencia y por el otro lado, invertir la banca fuera en productos de riesgo.

Ante los desequilibrios económicos globales provocados por el acoplamiento  del G-2 con sus deslocalizaciones, ante la perdida de trabajo industrial europeo 
¿Huida hacia delante de toda la comunidad ?
¿simbiosis banca-políticos-promotores?