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Hyman P. Minsky nació en 1919 en Chicago.
Autoridad en teoría monetaria e instituciones financieras, sus estudios se centraron sobre todo en la inestabilidad recurrente del sistema financiero de una economía capitalista. Minsky escribió, en 1974, que el sistema financiero oscila entre la solidez y la fragilidad y estas oscilaciones son parte integral del proceso que genera los ciclos de los negocios.
Autoridad en teoría monetaria e instituciones financieras, sus estudios se centraron sobre todo en la inestabilidad recurrente del sistema financiero de una economía capitalista. Minsky escribió, en 1974, que el sistema financiero oscila entre la solidez y la fragilidad y estas oscilaciones son parte integral del proceso que genera los ciclos de los negocios.
Bastardeado por sus contemporáneos y en desacuerdo con la corriente principal de economistas de cualquier época, este keynesiano radical argumentaba que esas oscilaciones y los auges y caídas que las acompañan son inevitables en una economía de mercado. A menos que el gobierno intervenga para controlarlas mediante regulaciones, acciones de la banca central y otras herramientas de control. Por esta razón, se opuso tenazmente a la desregulación característica de los ochenta y de los noventa.
Uno de los mayores aportes a la economía por parte de Hyman Minsky fue su Hipótesis de
1-Burbujas
En los años 50, este economista desarrollo un modelo donde describía en varias fases el desarrollo de las burbujas.
-La fase 1, Desplazamiento de unos activos a otros activos. Empieza cuando un activo se pone de moda (acciones, café, metales, tulipanes, bienes raices, etc) En la crisis actual son -los inmobiliarios- debido a los bajos intereses, los inversores al ponerse de moda, todos quien este activo.
-La fase 2. Recalentamiento (overtrading), cuando la oferta de este activo no se incrementa al mismo tiempo que la demanda, en nuestra caso, suben el precio de los pisos, se crean dos factores claves en la formación de las burbujas, la especulación y el endeudamiento. Hay especulación porque no se compra el piso para vivir, no es tampoco una cuestión de rentabilidad o interés, es cuestión de volverlo al poco tiempo a un precio mas alto, obtener plusvalías. Estas compras se realizan a crédito, si el banco tienen el grifo abierto, y admiten la hipoteca del pisos como garantía, sale a cuenta pagar los intereses. Si hay entidades que tienen acciones cruzadas en inmobiliarias y constructoras para también hacer negocio, el problema se agrava porque multiplicara el efecto de la crisis, cuando los bancos empiecen a tener problemas, salvaran primero” sus barcos” y no prestaran a las industrias (credtit crunch).
-La fase 3:Vacilación, cuando los valores empiezan a no ser nada razonables, hay inversores que empiezan a vender, hay mas vendedores que compradores.
-La fase 4:Apuro (distress) Las entidades empiezan a presionar, cuando ven que las acciones bajan por debajo e unos mínimos, exigiendo mas garantías o la devolución del préstamo. Algunos deben malvender, presionando a la baja el precio de los pisos.
-La fase 5: Revulsión o descrédito. Ya no hay casi compradores, los responsables de fondos, no quieren en sus carteras estos productos ahora llamados tóxicos (titulaciones). Empieza la urgencia porque ahora todos quieren desapalancarse en el mismo momento. No hay nuevos inversores que quieran entrar el sector, se paralizan las obras.
-La fase 6: Pánico (Torschlusspanik).Nadie quiere compra este activo. Esta euforia especulativa hace aumentar el volumen de crédito hasta que los beneficios producidos no pueden pagarlo, que es cuando se desata la crisis. El resultado es una contracción del préstamo, incluso para aquellas empresas o personas que sí pueden pagarlo, momento en que la economía entra en colapso.
Minsky estudio que en los períodos largos de estabilidad económica, los inversionistas,entidades, empresas, asumen cada vez mayores riesgos, aumentan el apalancamiento en exceso, creándose burbujas. Esta nueva situación nos llevaria a una suma de burbujas hacia una crisis inevitable.
2- Articulo sr.Coderch en L.Vanguardia (Feb2009) I-parte
Hyman P. Minsky (1919-1996) era considerado hasta hace poco un economista heterodoxo, y era casi desconocido fuera de los circulos llamados post-keynesianos. De joven abandono sus estudios de matemàticas para hacer un doctorado en economia en Harvard, con Leontief y Schumpeter como profesores. Fue profesor a la Washington University , en su muerte el New York Times le dedico " un afectuós obituari " en el cual lo calificaba de "keynesianista radical, y al mismo tiempo bien considerado en Wall Street".
Desde principios de los 80, Minsky se mostro contrario a la avalancha de desregulaciones promovida por l'administració Reagan i va advertir de la fragilidad de los mercados financieros, planteando lo que se conece como la Financial-Instability Hypothesis (Hipòtesis de Inestabilidat Financera).
Esta hipòtesis sobre el funcionamento de los mercados és del todo contraria a la de Efficient Market Hypothesis (Hipòtesis de la Eficiència de los Mercados), que és la que han estado defendiendo hasta hace bien poco la mayoria de colectivos de economistas profesionales, especialmente los seguidores de les teorias liberales de Hayek i Friedman, y también los neoclasicos que utilizan la teoria general del equilibrio como herramienta bàsica del anàlisis.
Segun los neoclàsicos y los neoliberales, los mercados són eficientes (casi por definición) y por tanto la valoración que hacen de los activos en cada momento és la mejor que se puede hacer con la información disponible. A largo plazo los mercados tienden al 'equilibrio y llevan a unos precios que resultan en una asignación eficiente y optima de los recursos económicos Cualquier intervención estatal en los mercados, lejos de resolver ningún problema, entorpece la eficiencia de los mecanismos de mercado y es, por tanto, contraproducente.
Bien al contrario, nos indica Minsky, los mercados financieros capitalistas són inestables por naturaleza y sin una regulación cuidadosa y que evolucione al mismo ritmo que las innovaciones financieras, se autodestruirian por la creación de sucesivas burbujas de deuta seguidas de recesiones y depresiones, mas pronunciadas en cada ciclo econòmico
Cuando las cosas van bien y las empresas y los particulares disponen de mas cash-flow del que necesitan para amortizar sus deudas, se desarrolla una euforia especulativa que les lleva a adquirir mas activos, aumentando progresivamente su deuda hasta que los costes financieros son superiores a los ingresos disponibles.
Cuando las cosas van bien y las empresas y los particulares disponen de mas cash-flow del que necesitan para amortizar sus deudas, se desarrolla una euforia especulativa que les lleva a adquirir mas activos, aumentando progresivamente su deuda hasta que los costes financieros son superiores a los ingresos disponibles.
Mientras los activos continúan subiendo de precio por el aumento de demanda que demanda que genera el endeudamiento generalizado, los pagos de intereses se capitalizan y se financian con mas deuda, por què todos piensa que podrá liquidarlos todo junto cuando venza el activo financiado incluso con una ganancia importante.
Pero mas tarde o mas temprano, y por una u otra razón, la burbuja explota, y el precio de activos cae y se produce una crisis de insolvencia generalizada y una recesión (o depresión), de la cual solo se puede salir con un largo periodo de alta inflación que rebaje el coste efectivo de las deudas (que no están indexados a la inflación),y es reparte de esta forma el coste de la crisis entre tota la población, haya o no participado de la euforia especulativa. Cuando la economia se recupera, se inicia un nuevo ciclo.
Por motivos obvios, Hyman Minsky ha estado ultimamente recuperado del olvido, de la prensa financiera internacional, y tambien recordado por Emilio Ontiveros en este articulo titulado "A las finanzas no se las puede dejar solas".
II- Parte M.Coderch.Marz LV 2009
Puntos de vista de Minsky sobre el alcance y las limitaciones que segun su crtiterio deberían tener los mecanismos de mercado en una economia moderna.Se comentara la transcendència del hecho de que tanto Wall Street Journal com el Financial Times, y el profesor Ontiveros, hayan comentado unas ideas consideradas hasta hace poco como muy alejadas de la centralidad del discurso de economía convencional.
--Hace 30 años-- Hyman Minsky nos indicaba::
"A la teoria keynesiana estàndard le falta la consideración explícita del sistema financiero capitalista en un contexto cíclico y especulativo [...] las finanzas marcan el ritmo de la economía Cuando la recuperación se acerca a la plena ocupación [...] los profetas proclaman que los ciclos económicos han estado vencidos y que la deuda puede seguir aumentando sin problemas [...] Pero la verdad es que ni los "booms" ni la deflación de las deudas [...] y ciertamente tampoco las recuperaciones pueden durar por siempre. Cada etapa del ciclo alimenta las fuerzas que llevan a su destrucción".
Fue precisamente la epoca en que la la profesión económica abandonaba las tesis keynesianes que habian guiado la política económica en les décadas posteriores a la Segona Guerra Mundial, cuando Minsky escribió su re interpretación de la Teoria General de la Ocupación, el Interés y el Dinero. la gran obra de Keynes. El punto de vista que informa todo el trabajo de Minsky és que el capitalismo és un sistema defectuoso que no puede funcionar sin que periódicamente deba ser rescatado de lsu fallida por el eradio publico, y era por tanto del todo contrario a la idea básica que substituiría al keynesianismo en el mundó de las ideas económicas la infalibilidad de los merados y la no intervención estatal en la economia.
El año 1976, Milton Friedman, defensor a muerte de esta infalibilidad recibió el premio Nobel y tres años despues Paul Volker dirigio la política monetària de la Reserva Federal de los EUA fijando los objetivos de la masa monetaria de acuerdo con las teorias de Friedman.
Del monetarismo se paso a la teoria de las expectativas racionales y de aquí a una nueva teoria de los ciclos económicos compatibles con las ideas neoclasicas. Todo junto "demostraciones" cada vez mas matemàticas y sofisticadas -a la vez que alejadas de la realidad-de la supuesta eficiencia de los mercados y de la conveniencia de mantener al Estado lejos del activismo economico del pasado. Minsky, bien al contrario, siguio defensando la creencia de Keynes en la necesitad de 'una política econòmica con intervención de los poderes públicos, y resistiendose como lo habia hecho Keynes, a reduir sus tesis a una formulación matemàtica.
Del monetarismo se paso a la teoria de las expectativas racionales y de aquí a una nueva teoria de los ciclos económicos compatibles con las ideas neoclasicas. Todo junto "demostraciones" cada vez mas matemàticas y sofisticadas -a la vez que alejadas de la realidad-de la supuesta eficiencia de los mercados y de la conveniencia de mantener al Estado lejos del activismo economico del pasado. Minsky, bien al contrario, siguio defensando la creencia de Keynes en la necesitad de 'una política econòmica con intervención de los poderes públicos, y resistiendose como lo habia hecho Keynes, a reduir sus tesis a una formulación matemàtica.
Para Minsky, el reduccionismo keynesianista, tal y como se aplico en la postguerra, no responde al nucleo central del pensamiento de Keynes, y por esto dedico su vida a reinterpretar, complementar y ampliar el legado de la Teoria General de Keynes. La Hipòtesi s de la Inestabilitat Financera del capitalismo de la que hablamos , és el nucleo de su reinterpretación de Keynes.
Irònicamente, el èxito transitorio de las políticas monetàrias de los años 70, que no conseguieron reducir la inflación ni la amplitud de los ciclos económicos hicieron que las teorias de Minsky ffuesen mas relevantes que nunca. Eliminadas las acusadas oscilaciones de precios y salarios , la dinàmica de los ciclos en el mercado de bienes de capital y de activos financieros se hizo cada vez mas evidente y virulenta.
La crisis bancària de principios de los 80, el crack de la bolsa de 1987, la crisi de les Savings&Loans de principios d e los 90, la quiebra de - Long-Term Capital Management- , la burbuja tecnològica del 2000 y la actual crsis de los mercados immobiliarios y financieros, no són mas que confirmaciones, cada vez mas claras y mas perversas de las teorias de Minsky.
Por esto no es de estrañar que la prolongada reedicion del libro de Minsky sea Henry Kaufman, ex-economista del Banco de la Reserva Federal de Nova York, ex-director general de Salomon Brothers y ex-president del Comitè de Riscs de Lehman Brothers. Ni tampoc que el Wall Street Journal, el Financial Times y el profesor Emilio Ontiveros, entre muchos otros empiecen ahora hacer caso de Minsky.
Como dice también el premio Nobel, Joseph E. Stiglitz, Keynes retorna triunfante. Ahora falta saber si este retorno és solo para volver a repetir los mismos errores del auto llamado keynesianos en los años 70 – que tanto criticaron a Minsky– o si, al contrario, esta vez le harán caso, cuando por ejemplo decia:
"Mientras que el mecanismo del mercado és lo suficientemente bueno a la hora de tomar decisiones sociales cobre cuestiones poco importantes como por ejemplo de que color hemos de fabricar las camisas, o los sabores de los helados, no podemos ni hemos de depender del mercado para cosas realmente importantes como són el mantenimiento de la estabilida econòmica, la distribución de la riqueza, la acumulación de capital a en la economia, o la educación y la formación de nuestros jóvenes."
M.Coderch
3-
-->Stephen Mihm (prof. de historia en Minsky extrajo sus propias y mucho más sombrías conclusiones de los principales escritos de Keynes, en los que no sólo trató los problemas del desempleo, sino también del dinero y la banca. Aunque Keynes nunca lo afirmó explícitamente, sostuvo que toda la obra de Keynes conducía a la conclusión de que el capitalismo era por su misma naturaleza inestable y propenso a su desplome. Lejos de dirigirse hacia algún tipo de estado de equilibrio mágico, el capitalismo podía hacer justamente lo contrario. Podía ir dando bandazos por un acantilado.
Este análisis llevaba la marca de su consejero Joseph Schumpeter, el reputado economista austríaco hoy famoso por documentar el incesante proceso de “destrucción creativa” del capitalismo. Pero Minsky se pasó más tiempo pensando en la destrucción que en la creación. Al hacerlo, formuló una intrigante teoría: no sólo el capitalismo era propenso al desplome, escribió, sino que precisamente eran sus períodos de estabilidad económica los que allanaban el camino a crisis monumentales.
Minsky llamó a esta idea “la hipótesis de la inestabilidad financiera.” En el despuntar de una depresión, observó, las instituciones financieras son extraordinariamente conservadoras, como lo son los negocios. Con los prestatarios y prestamistas alimentando la economía con sus acuerdos de alto riesgo, las cosas marchan con suavidad: los préstamos se pagan casi siempre a tiempo, los negocios tienen por lo general éxito y a todo el mundo le va bien. Este éxito, empero, inevitablemente anima a los prestatarios y a los prestamistas a arriesgarse más con la razonable esperanza de conseguir más dinero. Como observó Minsky, “el éxito alimenta el rechazo a la posibilidad de un fracaso.”
Cuando la gente olvida que el fracaso es una posibilidad, una “economía eufórica” se desarrolla finalmente, alimentada por el crecimiento de prestatarios que emprenden riesgos -lo que denominó prestatarios especuladores, cuyos ingresos cubrirían los intereses pero no las deudas principales; y aquellos a quienes denominó “prestatarios Ponzi”, que ni siquiera cubrirían los intereses y sólo podrían pagar sus facturas pidiendo nuevos préstamos. A medida que los miembros de estas últimas categorías creciesen, la economía general se desplazaría de un ambiente conservador pero rentable a un sistema mucho más irresponsable dominado por agentes cuya supervivencia no depende solamente de planes empresariales sólidos, sino del dinero prestado y de créditos a libre disposición.
Una vez desarrollada una economía como ésta, cualquier pánico podría hacer que se fuera a pique al mercado. El fracaso de una sola empresa, por ejemplo, o la revelación de un fraude asombroso podrían disparar el miedo y un repentino y generalizado intento de la economía por liberarse de la deuda. Este hito -que más tarde recibiría el nombre de “momento Minsky”- crearía un ambiente profundamente inhóspito para todos los prestatarios. Los especuladores y prestatarios Ponzi serían los primeros en venirse abajo, a medida que pierden acceso al crédito que necesitan para sobrevivir. Incluso los agentes más estables pueden encontrarse en la situación de no ser capaces de afrontar sus deudas sin vender sus activos. Esta venta de activos forzada haría entrar el valor de los mismos en una espiral descendente e inevitablemente el agrietado edificio financiero empezaría a venirse abajo. Los negocios se tambalearían y la crisis se extendería a la economía “real” dependiente del sistema financiero ahora en desplome.
Desde los sesenta en adelante Minsky trabajó en esta hipótesis. En aquella época creyó que este desplazamiento estaba ya produciéndose: la estabilidad de posguerra, la innovación financiera y el reflujo del recuerdo de
Además, el nuevo dogma coincidió con una notable época de estabilidad. El período de finales de los ochenta hacia adelante ha recibido el nombre de la “gran moderación”, una época de recesiones poco profundas y de una gran capacidad de recuperación en la mayor parte de las mayores economías industriales. Las cosas nunca habían sido tan estables. La posibilidad de que “eso” ocurriese de nuevo parecía una broma.
Y a pesar de todo, en este período el sistema financiero -no la economía, sino las finanzas como industria- estaba creciendo a pasos agigantados. Minsky se pasó los últimos años de su vida, a principios de los noventa, advirtiendo de los peligros de la titulización y otras formas de innovación financiera, pero pocos economistas le escucharon. Tampoco prestaron atención a la creciente dependencia de los consumidores y empresas de la deuda, y el empleo creciente del apalancamiento en el sistema financiero.
Para finales de siglo XX, el sistema financiero del que Minsky había advertido se había ya materializado, completado con prestatarios especuladores, prestatarios Ponzi y unos pocos prestatarios conservadores que completaban el esquema y eran los cimientos de una economía verdaderamente estable. Después de décadas, habíamos olvidado de verdad el significado de la palabra riesgo. Cuando empresas financieras de varios pisos de altura empezaron a derrumbarse, enviando señales a través de la economía “real”, sus predicciones comenzaron a parecerse mucho a un mapa de carreteras.
“No fue un momento Minsky”, explica Randall Wray. “Fue medio siglo Minsky.”
Ahora Minsky hace furor. Hace un año un influyente columnista del Financial Times le confió a sus lectores que la relectura de la “obra maestra” de Minsky de 1986 -Stabilizing and Unstable Economy (Estabilizando una economía inestable)- “me había ayudado a aclarar mis ideas respecto a la crisis.” Otros se unieron al coro sin tardanza. A principios de este año, dos pesos pesados de la economía –Paul Krugman y Brad DeLond– se quitaron el sombrero ante él en foros públicos. Es más, el ganador del premio Nobel Paul Krugman tituló una de sus conferencias en
Hoy la mayoría de los economistas, qué duda cabe, están leyendo por vez primera a Minsky, intentando encajar sus análisis, tan poco convencionales, en los andamiajes teoréticos de su profesión. Si Minsky viviera, sin duda hubiera aplaudido este reconocimiento tardío, aún produciéndose a un terrible costo. Como observó irónicamente en una ocasión, ¿acaso nos es Minsky de alguna ayuda? Si el capitalismo es un sistema inestable e inherentemente autodestructivo -más allá de que produce desigualdades y desempleo, como observó Keynes-, ¿ahora qué?
Después de haber empleado su vida advirtiendo de los peligros de la complacencia en lo que se refiere a la estabilidad -y que dieron en oídos sordos-, Minsky fue razonablemente pesimista en cuanto a la posibilidad de cortocircuitar el trágico ciclo de booms y pinchazos. Pero sí que creía que se podían hacer muchas cosas con el fin de sortear el peligro.
Para evitar que el momento Minsky se convirtiese en una calamidad nacional, parte de su solución (que era compartida por otros economistas) era que
La otra solución de Minsky, no obstante, era considerablemente más radical y políticamente un sapo difícil de tragar. La táctica favorita de sacar a la economía de la crisis estaba –y está– basada en la noción keynesiana de “bombear el inflador” (priming the pump) enviando dinero para emplear a grandes masas de mano de obra cualificada y sindicada en la construcción de una línea de ferrocarril, por ejemplo.
Minsky, sin embargo, defendió un acercamiento del tipo “burbuja”, que enviase primero dinero a los pobres y los obreros no cualificados. El gobierno –o como él prefería llamarlo, el “Gran gobierno”– debería convertirse en “última instancia en el empleador”, dijo, ofreciendo trabajo a cualquiera que quisiera ejercer uno a partir de un salario mínimo que sería pagado a los trabajadores que proporcionasen cuidados a los niños, limpiasen las calles o proporcionasen servicios que dieran a los contribuyentes pruebas visibles de la inversión de sus dólares. Disponibles para todos, sería incluso más ambicioso que el New Deal, reduciendo considerablemente las cuentas del estado de bienestar al garantizar un empleo para cualquiera que fuese capaz de trabajar. Un programa como éste no sólo ayudaría, según él creía, a los pobres y a los trabajadores no cualificados, sino que también pondría una red de seguridad debajo del salario de todos los demás, previniendo que los salarios de los trabajadores más cualificados cayese precipitadamente, y enviando los beneficios a lo largo de toda la escalera socioeconómica.
Mientras los economistas acaso reconozcan algunos de los análisis de Minsky respecto a la inestabilidad financiera, parece que puede afirmarse con seguridad que incluso los responsables políticos más liberales están muy lejos de pensar un papel para el gobierno americano tan expansivo. Un caro programa de pleno empleo estaría demasiado cerca del socialismo como para que fuese cómodo para los políticos. Por su parte, Wray piensa que los críticos están dispuestos a interpretar incorrectamente a Minsky: “él vio estas ideas como perfectamente consistentes con el capitalismo”, dice Wray. “Harían que el capitalismo funcionase mejor.”
Pero no a la perfección. Si hay que extraer alguna conclusión de las obras completas de Minsky, es que la perfección, como la estabilidad y el equilibrio, son espejismos. Minsky no compartió la extraña creencia de su profesión de que todo podía ser reducido a un pequeño modelo o a una teoría fácil. La suya era una especie de economía existencial: el capitalismo, como la vida misma, era difícil, e incluso trágica. “No hay ninguna respuesta simple a los problemas de nuestro capitalismo”, escribió Minsky. “No hay ninguna solución que pueda transformarse en una frase pegadiza e imprimirse en grandes carteles.”
Es un sentir que puede limitar el que Minsky se convierta en parte de una nueva ortodoxia. Pero eso es probablemente lo que él hubiera preferido, según creía el economista James Galbraith. “Creo que se resistiría a ser domesticado”, dijo Galbraith. “Se pasó toda su carrera aislado profesionalmente.”
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4- LA HIPÓTESIS DE LA INESTABILIDAD FINANCIERA*
Hyman P. Minsky
Revista de Economía Crítica, nº9, primer semestre 2010, ISSN: 2013-5254
La hipótesis de la inestabilidad financiera tiene tanto aspectos empíricos como teóricos. El aspecto empírico más fácilmente constatable es que las economías capitalistas experimentan de vez en cuando procesos de inflación o de deflación por sobreendeudamiento que parecen potencialmente explosivos. En efecto, durante esos procesos, las reacciones del sistema económico ante un movimiento de la economía no hacen sino amplificarlas, es decir, que tanto la inflación como la deflación por sobreendeudamiento se alimentan a sí mismas. Por otra parte, parece que la intervención de los gobiernos con la intención de detener dichas crisis ha sido inútil en algunas de las crisis pasadas. Esos episodios históricos son una evidencia palpable de la idea de que la economía no siempre responde a los preceptos clásicos de Smith o Walras, que daban por sentado que la economía puede entenderse perfectamente suponiendo que ésta es un sistema estable en constante búsqueda del equilibrio.
Irving Fisher (1933) proporciona la descripción clásica de una deflación por sobreendeudamiento, mientras que Charles Kindleberger (1978) hace lo mismo con el proceso de desequilibrio autosostenido. Por su parte, Martin Wolfson (1986), no sólo recopila información sobre la aparición de relaciones financieras generadoras de inestabilidad financiera, sino que examina varias teorías que explican los ciclos económicos reales a partir de dichas crisis financieras. Como teoría económica, la hipótesis de la inestabilidad financiera es una interpretación del núcleo de la Teoría General de Keynes. Esta interpretación sitúa a la Teoría General en su contexto histórico. Dado que la Teoría General fue escrita en la primera parte de la década de los años 30, una parte de los hechos que la obra pretendía explicar era la gran recesión financiera y real de los Estados Unidos y las de las otras economías capitalistas del aquel tiempo. La hipótesis de la inestabilidad financiera se basa también en el punto de vista sobre el papel del crédito, del dinero y de las finanzas
* Traducción de Jorge Bielsa, Universidad de Zaragoza.
1 Documento de Trabajo nº 74. Mayo de 1992, The Jerome Levy Economics Institute of Bard College. La REC agradece a Jorge Bielsa la traducción y a The Jerome Levy Economics Institute el permiso concedido para la reproducción de este texto que, posteriormente, fue incluido en The Elgar Companion To Radical Political
Economy, Philip Arestis and Malcolm Sawyer (eds.), Edward Elgar: Aldershot, 1994.
De Joseph Shumpeter (1934, Cap 3). Por último, dos trabajos clave para entender esta hipótesis son, por supuesto, los de Hyman P. Minsky (1975, 1976)
El argumento teórico de la hipótesis de la inestabilidad financiera parte de una economía típicamente capitalista de activos reales con precio elevado que necesitan ser financiados por medio de un complejo y sofisticado sistema financiero. Como señala Keynes, el problema económico consiste en identificar el “desarrollo del capital de la economía”, en lugar de la clásica “asignación de unos recursos dados entre usos alternativos” que propuso Knight. Así pues, nos centraremos en el proceso real de acumulación que se produce en una economía capitalista.
En ese proceso de acumulación de capital se producen intercambios de dinero actual por dinero futuro. Así, el dinero actual se utiliza para pagar recursos que se emplean para producir bienes de inversión, mientras que el dinero futuro son los “beneficios” que incrementarán esos bienes de capital propiedad de las empresas (en la medida en que los bienes de capital son usados en la producción). Como resultado de este proceso de financiación de la inversión, el control ejercido sobre parte del stock de capital por las unidades de producción se lleva a cabo gracias a la financiación con deuda, es decir, se genera una serie de compromisos de pago en fechas específicas, o cuando se cumplan determinadas condiciones pactadas. De esta forma, para cada unidad económica los pasivos que refleja su balance determinan una serie temporal de compromisos de pago previos, al igual que sus activos representarán una serie de flujos de caja esperados
.
Esta estructura fue perfectamente explicada por Keynes (1972):
Hay una multitud de activos reales en el mundo que constituyen la riqueza en forma de capital (edificios, inventarios de bienes terminados o en proceso de fabricación o de transporte, etc). Sin embargo, para poseerlos, los propietarios nominales de esos activos frecuentemente han pedido prestado dinero2. Visto desde el otro lado, los verdaderos propietarios de esa riqueza tienen derechos, no sobre esos activos reales, sino sobre dinero futuro. Una parte considerable de esa financiación tiene lugar a través del sistema bancario, que interpone su
garantía entre los clientes que le prestan dinero por medio de depósitos y los clientes a los que les presta para que puedan comprar activos reales. Ese velo monetario interpuesto entre el activo real y el propietario de la riqueza es una de las características más destacadas del mundo moderno.” (p.151)
Este “velo monetario” keynesiano es distinto del que se suele asociar a la teoría cuantitativa del dinero. El “velo monetario” de la teoría cuantitativa del dinero se refiere a los intercambios en el mercado de bienes, ya sean dinero a cambio de bienes o a la inversa, por lo que en el fondo se trata de intercambios de bienes por bienes. Por el contrario, el velo de Keynes supone que el dinero y la financiación están conectados a través del tiempo. Una parte de esa financiación de la economía está constituida por compromisos de pago con fechas determinadas, en la que los bancos son el pivote central. El dinero fluye en primer lugar de los depositantes a los bancos, y luego de los bancos a las empresas. Después, en fechas posteriores, circula en sentido inverso: de las empresas a los bancos y de éstos a los depositantes. En el momento inicial, los intercambios se producen para financiar la inversión y, posteriormente, los intercambios responden simplemente a los compromisos previos establecidos en los contratos financieros correspondientes.
En un mundo del “velo monetario” keynesiano, el dinero que fluye hacia las empresas es la respuesta a expectativas de beneficio futuro, y el flujo de dinero procedente de las empresas se financia con los beneficios que efectivamente se han generado. En la configuración keynesiana, los principales intercambios económicos tienen lugar a partir de negociaciones entre banqueros genéricos y empresarios genéricos. Los documentos que están encima de la mesa de negociación explican con detalle los costes y las expectativas de beneficio de los empresarios: los hombres de negocios interpretan las cifras y las expectativas con entusiasmo, mientras que los banqueros lo hacen con escepticismo.
De esta forma, en una economía capitalista, el pasado, el presente y el futuro no sólo están ligados por los bienes de capital y por la fuerza de trabajo, sino también por las relaciones financieras. Las relaciones financieras más importantes vinculan la creación y la propiedad del capital con la estructura de esas relaciones financieras y con sus cambios a través del tiempo. Se puede generar una mayor complejidad institucional como consecuencia de la aparición de varios niveles de intermediación entre los propietarios últimos de la riqueza de las economías y las entidades que controlan y gestionan esa riqueza.
Tanto el flujo de los nuevos contratos financieros con las empresas como el precio de los ya existentes están determinados por las expectativas de beneficios. La cuantía de los beneficios efectivamente obtenidos determina si se cumplen los compromisos establecidos en los contratos, es decir, si los activos financieros responden a lo que se esperaba de ellos en las negociaciones previas.
En el mundo moderno, los análisis de las relaciones financieras y de sus implicaciones sobre el comportamiento del sistema no pueden restringirse a la estructura de las deudas de las empresas y al flujo de dinero que dicha estructura genera. Tanto los hogares (por medio de su capacidad de endeudamiento mediante tarjetas de crédito para la compra de bienes duraderos con precios elevados como automóviles, para la compra de casas, y la posibilidad de adquirir activos financieros); como el sector público (con sus grandes deudas a corto y a largo plazo), o como las entidades de carácter internacional (como resultado de la globalización financiera) tienen estructuras de pasivos que pueden ser aceptadas o rechazadas según la concreta situación de la economía en cada momento.
La creciente complejidad de la estructura financiera, junto con la mayor implicación de los estados como agentes refinanciadores —tanto de las instituciones financieras como de las empresas no financieras (ambas características son clave en el mundo moderno)— pueden hacer que el sistema funcione de forma diferente que en épocas anteriores. En concreto, la vulnerabilidad del sistema ante flujos decrecientes de los beneficios ha disminuido notablemente gracias a la creciente participación de los gobiernos para garantizar que el sector financiero no degenerará como lo hizo en el periodo 1929-1933.
Sin embargo, esas mismas intervenciones pueden muy bien introducir un gran sesgo al alza (es decir, inflación) en la economía.
A pesar de la mayor complejidad de las relaciones financieras, el determinante clave del comportamiento del sistema sigue siendo el nivel de beneficios. La hipótesis de la inestabilidad financiera incorpora la visión del beneficio de Kalecki (1965) ó Levy (1983), en la que la estructura de la demanda agregada es la que determina los beneficios. En el esquema más sencillo del modelo, con una representación muy simple del comportamiento del consumo por parte de los perceptores de rentas del capital y de salarios, los beneficios agregados igualan a la inversión agregada en cada periodo.
En una estructura más compleja (aunque por ello mucho más abstracta) los beneficios agregados son iguales a la suma de la inversión agregada y el déficit público. Las expectativas de beneficio dependen de la inversión futura pero los beneficios que se obtienen realmente dependen de la inversión efectiva. Como consecuencia de ello, la inversión determina si las deudas contraídas serán aceptadas o no. Se invierte en un momento determinado porque los hombres de negocios y sus banqueros esperan que se invierta en el futuro.
Por tanto, en la medida en que describe la forma en la que la deuda es asumida por el sistema, la hipótesis de la inestabilidad financiera es una teoría sobre el impacto de dicha deuda en el comportamiento del mismo. A diferencia de la teoría cuantitativa del dinero, la hipótesis de la inestabilidad financiera considera seriamente a los bancos como empresas que buscan obtener beneficios. Y lo hacen financiando tanto la actividad económica como a otros banqueros. Como cualquier otro empresario de una economía capitalista, los banqueros son conscientes de que la innovación asegura beneficios futuros. Así, los banqueros (usando este término en sentido amplio para todos los intermediarios financieros), ya sean agentes de compraventa o prestamistas primarios, son comerciantes de deuda, que se esfuerzan en innovar tanto en los activos financieros que compran como en los pasivos que intercambian en el mercado. Estas características innovadoras de la banca y las finanzas invalidan el supuesto de la teoría cuantitativa del dinero ortodoxa, que parte de que existe una magnitud invariable llamada “dinero” cuya velocidad de circulación es lo suficientemente estable como para ser considerada constante, de forma que los cambios en esa oferta de dinero están relacionados lineal y proporcionalmente con un nivel de precios bien definido.
Pueden identificarse tres relaciones entre renta y deuda para las unidades económicas, que denominamos, respectivamente, financiación cubierta, especulativa y Ponzi.
Las unidades financieras cubiertas son aquellas que pueden responder a todas las obligaciones establecidas en los contratos con el flujo de caja que generan, de forma que cuánto más grande sea el peso de los recursos propios sobre el pasivo, más probable es que estemos ante una unidad financiera cubierta.
Las entidades financieras especulativas son aquellas que cumplen sus compromisos de pago gracias a que ingresan recursos con nuevas deudas, pues con los flujos de caja que generan, no podrían devolver el principal de la deuda acumulada. Estas entidades necesitan renegociar su deuda, es decir, emitir nuevos pasivos para financiar los compromisos de la deuda antigua que vence. Los gobiernos con deuda flotante, las empresas con papel comercial renegociable y los bancos son ejemplos típicos de entidades especulativas.
En el caso de las entidades Ponzi, los flujos de caja generados por sus operaciones corrientes no son suficientes, no sólo para devolver el principal, sino tampoco para hacer frente a los intereses de las deudas acumuladas. Tales entidades pueden vender activos o pedir prestado. Pero seguir ambas estrategias (vender activos o pedir prestado) para pagar los intereses (o incluso los dividendos de las acciones), reduce los recursos propios, al tiempo que hace crecer las deudas y los compromisos de pago futuros. Una entidad que adquiere esta categoría reduce el margen de seguridad que ofrece a los acreedores de sus deudas.
Puede demostrarse que si domina la financiación cubierta, la economía puede ser muy probablemente un sistema estable que tiende hacia el equilibrio. Por el contrario, cuanto mayor es el peso de las finanzas especulativas o Ponzi, mayor es la probabilidad de que la economía sea un sistema inestable. El primer teorema de la hipótesis de la inestabilidad financiera sostiene que la economía tiene regímenes financieros bajo los que es estable y regímenes financieros bajo los que no lo es. El segundo teorema de la hipótesis de la inestabilidad financiera pone de manifiesto que a través de periodos de prosperidad prolongados, la economía transita desde relaciones financieras que la llevan a un sistema estable a otras relaciones financieras que la abocan a un sistema inestable.
En concreto, a lo largo de un prolongado período de bonanza económica, las economías capitalistas tienden a transformarse, desde una estructura financiera dominada por entidades financieras cubiertas, a otra en la que aumenta el peso de las que están involucradas en las finanzas especulativas y Ponzi. Más aún, si una economía con un considerable número de entidades financieras especulativas experimenta presiones inflacionistas y las autoridades intentan reducir la inflación mediante restricciones monetarias, las unidades especulativas se vuelven unidades Ponzi y el valor neto de las que ya eran unidades Ponzi se evapora rápidamente. En consecuencia, las unidades con falta de liquidez se verán forzadas a adoptar una posición vendedora. Esto llevará probablemente a un colapso en el valor de los activos. La hipótesis de la inestabilidad financiera es un modelo que describe cómo una economía capitalista puede experimentar ciclos económicos de diversa gravedad sin necesidad de verse afectada por perturbaciones externas. La hipótesis sostiene que los ciclos económicos observados históricamente son una combinación de (i) la dinámica interna de las economías capitalistas, y (ii) el entramado de intervenciones y regulaciones diseñadas para mantener a la economía operando dentro de unos límites razonables.
248
La hipótesis de la inestabilidad financiera
Hyman P. Minsky
Revista de Economía Crítica, nº9, primer semestre 2010, ISSN: 2013-5254
Jorge Bielsa
En sus publicaciones de la década de 1950 y hasta mediados de los 60, Minsky desarrolló gradualmente su análisis de los ciclos. En primer lugar, argumentó que las instituciones importan y, en particular, las instituciones financieras. Se trataba de una reacción contra el creciente dominio de una particular versión de la economía keynesiana bien representada en el modelo ISLM.[1] Si bien Minsky había estudiado con Alvin Hansen en Harvard, prefirió el detalle institucional de Henry Simons en Chicago. El enfoque abiertamente simplista de la macroeconomía enterraba la macroeconomía tras la curva LM; por ende, debido a que el análisis ISLM se refería sólo al punto único de equilibrio, no podía decir nada sobre la dinámica de la economía de un mundo real. Por estas razones, Minsky estaba más interesado en el modelo multiplicador-acelerador que permitiera la posibilidad de un crecimiento explosivo. En algunos de sus primeros trabajos, añadía techos y suelos institucionales para producir una serie de resultados, entre ellos un crecimiento regular, ciclos, auges, y largas depresiones. Volvió en última instancia a estos modelos en algunos de sus últimos trabajos escritos en el instituto Levy. Queda claro, sin embargo, que los resultados de esos análisis tuvieron su papel en su argumentación de que el New Deal y los acuerdos institucionales de postguerra constreñían la inherente inestabilidad del moderno capitalismo, produciendo una apariencia de estabilidad.
Al mismo tiempo, examinaba la innovación financiera, sosteniendo que la normal búsqueda de beneficios subvertía continuamente los intentos de las autoridades de limitar el crecimiento de la oferta monetaria. Esta es una de las razones principales por las que rechazaba la presunción de la curva LM de una oferta monetaria fija. Desde luego, la moderación del banco central induciría innovaciones para garantizar que nunca siguiera una regla de tasa de crecimiento, tal como la propagada durante décadas por Milton Friedman. Estas innovaciones también dilatarían la liquidez de forma que volverían al sistema más vulnerable a los trastornos. Si el banco central intervenía como prestamista de último recurso, validaría la innovación, asegurando que persistiera. El primer trabajo importante de Minsky en 1957 examinaba la creación del mercado de fondos Fed, mostrando de qué modo permitía al sistema bancario economizar reservas de modo que convirtiera en endógena la oferta monetaria. La primera prueba seria se registró en 1966 en el mercado de bonos muni, y la segunda en 1970 con la presión sobre los efectos negociables—, pero cada una de ellas se resolvió gracias a una pronta actuación de los bancos centrales. Así, mientras el periodo de la primera postguerra fue buen ejemplo de un sistema financiero “condicionalmente coherente”, con poca deuda privada y un enorme volumen heredado de deuda federal (de la Segunda Guerra mundial), las innovaciones que buscaban beneficios volverían las constricciones institucionales menos vinculantes. Las crisis financieras se harían más frecuentes y más graves, poniendo a prueba la capacidad de las autoridades de impedir que “eso” pasara de nuevo. La aparente estabilidad promovería la inestabilidad.
Con su libro de 1975, Minsky proporcionó un análisis alternativo de la teoría de Keynes. En él se proporciona la presentación más detallada de la “teoría financiera de la inversión y la teoría de la inversión del ciclo”. Los dos bloques de construcción clave son el “sistema de dos precios”, que tomó prestado de Keynes, y el “riesgo de prestamistas y prestatarios”, a menudo atribuido a Kalecki, pero que se deriva en realidad de Keynes. Muy sucintamente, Minsky distingue entre un sistema de precios para la producción actual y otro para los precios de los activos. Se pueden tomar los precios de producción como algo determinado por el “coste más el margen de beneficio”, establecido en un nivel que genere beneficios. Este sistema de precios cubre los bienes de consumo (y servicios), bienes de inversión, y hasta bienes y servicios adquiridos por el Estado. En el caso de los bienes de inversión, el precio de producción actual es en efecto un precio de oferta del capital… el precio justo suficiente para inducir a un proveedor nuevos activos de capital. Sin embargo, este análisis simplista se puede aplicar solo a las adquisiciones de capital que se pueden financiar con fondos internos. Si la empresa debe pedir prestados fondos externos, entonces el precio de oferta del capital incluye también los costes financieros explícitos, incluyendo, por supuesto, la tasa de interés, pero también otras tasas y costes, es decir, el precio de oferta aumenta debido al “riesgo de los prestamistas”.
Hay un segundo sistema de precios, el de activos que se pueden mantener con el tiempo; salvo por lo que toca al dinero (el activo más líquido), se espera que estos activos generen una corriente de ingresos y posiblemente ganancias de capital. En esto, Minsky sigue el tratamiento de Keynes en el capítulo 17 (el más importante de la Teoría General, de acuerdo con Minsky). Lo importante es que la corriente eventual de ingresos no se puede saber con certeza, así pues está sujeta a expectativas subjetivas. Obtenemos un precio de demanda de este sistema de precio de activos para los activos de capital: ¿cuánto pagaría uno por el activo, dadas las expectativas referentes a los ingresos netos que puede generar? De nuevo, no obstante, eso es demasiado simplista, pues ignora los arreglos de financiación. Minsky alegó que la cantidad que se está dispuesto a pagar depende de la cantidad de finanzas externas requeridas: un préstamo mayor expone al comprador a un riesgo mayor de insolvencia. Por esta razón es por lo que debe incorporarse el “riesgo del prestatario” en los precios de la demanda.
La inversión solo puede desenvolverse si el precio de la demanda sobrepasa el precio de oferta de los activos del capital. Debido a que esos precios incluyen márgenes de seguridad, se ven afectados por expectativas referentes a resultados incognoscibles. En una recuperación de una severa baja, los márgenes son tan amplios como débiles las expectativas; con el tiempo, si una expansión rebasa las proyecciones pesimistas, estos márgenes demuestran ser mayores de lo necesario. Así pues, los márgenes se reducirán hasta el extremo en que los proyectos sean por lo general exitosos. Podemos introducir aquí la famosa distinción de Minsky entre perfiles financieros: de cobertura [hedge] (los flujos de eventuales ingresos cubren el interés y el principal); especulativo (los flujos de ingresos a corto plazo cubrirán sólo el interés); y Ponzi (las entradas a corto plazo son insuficientes para cubrir los pagos del interés, de modo que aumenta la deuda). En el curso de una expansión, estas posiciones financieras evolucionan, pasando de ser en buena medida de cobertura hasta incluir proporciones cada vez mayores de posiciones especulativas e incluso de Ponzi.
Hasta en sus primeros trabajos reconocía Minsky que los deseos de elevar el apalancamiento y de moverse a posiciones más especulativas podía verse frustrado: si los resultados acababan siendo más favorables de lo esperado, un intento de comprometerse en finanzas especulativas podía seguir siendo de cobertura, pues los ingresos realizados son mayores que los anticipados. Así pues, si bien Minsky no incorporaba la relación de Kalecki hoy bien conocida (en el modelo simple, la inversión determina el beneficio agregado), reconocía que un auge de la inversión podía elevar la demanda agregada y el gasto (por medio del multiplicador) y así generar más ventas de las proyectadas. Posteriormente incorporó el resultado kaleckiano según el cual en el modelo más simple los beneficios agregados son iguales a la inversión más el déficit del Estado. De este modo, en un momento de auge de la inversión, los beneficios irían aumentando junto a la inversión, ayudando a validar las expectativas y animando incluso a una mayor inversión. Esto le añadía peso a su proposición de que la inestabilidad fundamental de la economía capitalista se registra hacia arriba, hacia un frenesí especulativo.
Por añadidura, a principios de los años 60 mantuvo que las repercusiones de los balances del sector privado dependerían de la posición del balance del Estado. Una expansión dirigida por el gasto estatal permitiría al sector privado expandirse sin crear balances frágiles. En realidad, los déficits del Estado añadirían una deuda segura del Tesoro a las carteras privadas. Sin embargo, una robusta expansión tendería a provocar que los ingresos fiscales crecieran más rápidamente que los ingresos del sector privado (con un sistema fiscal progresivo y con un gasto de transferencias que caería en un periodo de auge) de modo que el presupuesto gubernamental “mejoraría” (se desplazaría hacia el superávit) y el balance del sector privado se deterioraría (se desplazaría hacia el déficit). Una vez que añadió la ecuación de Kalecki a su exposición, pudo explicar cómo este movimiento anticíclico del presupuesto estabilizaría automáticamente los beneficios, limitando tanto la subida en un periodo de auge como la caída en una depresión.
Incorporando la visión de los beneficios de Kalecki a su teoría de la inversión del ciclo, Minsky sostuvo que la inversión se aproxima hoy sólo si se espera inversión en el futuro, puesto que la inversión en el futuro determinará los beneficios en el futuro (en el modo esquelético). Además, debido a que la inversión valida hoy las decisiones de “antaño”, las expectativas del “mañana” afectan a la capacidad de cumplir los compromisos adoptados cuando se financiaban los activos de capital existentes. Así pues, existe una compleja relación temporal inserta en el enfoque de Minsky de la inversión que podría perturbarse fácilmente. Una vez esto queda ligado al enfoque de los “dos precios”, se vuelve evidente que cualquier cosa que rebaje la rentabilidad futura esperada puede impulsar el precio de demanda del capital por debajo del precio de oferta, reduciendo la inversión y los beneficios de hoy por debajo del nivel necesario para validarlo más allá de las expectativas sobre las que se basaban los precios de demanda cuando comenzaron los proyectos de capital previo. Los márgenes de seguridad que se habían incluido en el riesgo de prestatarios y prestamistas demuestran ser inadecuados, lo que lleva a que progresen las revisiones de los márgenes deseados de seguridad.
Minsky desarrolló constantemente su hipótesis sobre la inestabilidad financiera para incorporar las ampliaciones aplicadas a su teoría de la inversión en el curso de las décadas de 1960, 1970 y 1980. Se añadió la ecuación de Kalecki, se incorporó el sistema de dos precios, y se incluyó un tratamiento más complejo de las balanzas sectoriales. Minsky siguió también mejorando su enfoque de los bancos, reconociendo la futilidad de los intentos de la Fed de controlar la oferta de dinero. Sostuvo que, si bien la Fed se había creado para actuar como prestamista de último recurso, dando liquidez al papel de negocios, la Fed ya no descontaba el papel. Ciertamente, la mayoría de las reservas suministradas por la Fed llegan a través de operaciones abiertas de mercado, lo que restringe enormemente la capacidad de la Fed para garantizar la seguridad y solidez del sistema decidiendo qué colateral aceptar, y echándole un vistazo más de cerca a los balances de los prestamistas. En lugar de eso, la Fed había llegado a atenerse a la visión monetarista simplista de que el papel primordial de la Fed se cifra en “controlar” la oferta monetaria y por tanto la economía en su conjunto, algo que no puede hacer. El problema es que los intentos de constreñir las reservas solo inducen a prácticas bancarias que en última instancia requieren la intervención de prestamistas de último recurso y hasta de rescates que validan prácticas más arriesgadas. Junto a los déficits anticíclicos para mantener la demanda, esto no sólo impide una recesión profunda sino que crea también un sesgo de inflación crónica.
_________
NOTA: El modelo IS-LM (Inversión/Ahorro-Preferencia de Liquidez, por sus siglas en inglés) o modelo Hicks-Hansen es el núcleo de lo que en la postguerra convino en llamarse “síntesis neoclásica” entre el Keynes y la teoría neoclásica tradicional, devastadoramente criticada en la Teoría General. Denunciada vehementemente esta “síntesis” por los discípulos directos de Keynes en Gran Bretaña –la gran Joan Robinson habló de “keynesianismo bastardo”—, se impuso en los EEUU como “keynesianismo”, gracias en buena parte a propagandistas académicos tan eficaces como Paul Samuelson, del que Krugman fue discípulo.
Jorge Bielsa
6-Articulo resumen de Marco M
Las contribuciones iniciales de Minsky
En sus publicaciones de la década de 1950 y hasta mediados de los 60, Minsky desarrolló gradualmente su análisis de los ciclos. En primer lugar, argumentó que las instituciones importan y, en particular, las instituciones financieras. Se trataba de una reacción contra el creciente dominio de una particular versión de la economía keynesiana bien representada en el modelo ISLM.[1] Si bien Minsky había estudiado con Alvin Hansen en Harvard, prefirió el detalle institucional de Henry Simons en Chicago. El enfoque abiertamente simplista de la macroeconomía enterraba la macroeconomía tras la curva LM; por ende, debido a que el análisis ISLM se refería sólo al punto único de equilibrio, no podía decir nada sobre la dinámica de la economía de un mundo real. Por estas razones, Minsky estaba más interesado en el modelo multiplicador-acelerador que permitiera la posibilidad de un crecimiento explosivo. En algunos de sus primeros trabajos, añadía techos y suelos institucionales para producir una serie de resultados, entre ellos un crecimiento regular, ciclos, auges, y largas depresiones. Volvió en última instancia a estos modelos en algunos de sus últimos trabajos escritos en el instituto Levy. Queda claro, sin embargo, que los resultados de esos análisis tuvieron su papel en su argumentación de que el New Deal y los acuerdos institucionales de postguerra constreñían la inherente inestabilidad del moderno capitalismo, produciendo una apariencia de estabilidad.
Al mismo tiempo, examinaba la innovación financiera, sosteniendo que la normal búsqueda de beneficios subvertía continuamente los intentos de las autoridades de limitar el crecimiento de la oferta monetaria. Esta es una de las razones principales por las que rechazaba la presunción de la curva LM de una oferta monetaria fija. Desde luego, la moderación del banco central induciría innovaciones para garantizar que nunca siguiera una regla de tasa de crecimiento, tal como la propagada durante décadas por Milton Friedman. Estas innovaciones también dilatarían la liquidez de forma que volverían al sistema más vulnerable a los trastornos. Si el banco central intervenía como prestamista de último recurso, validaría la innovación, asegurando que persistiera. El primer trabajo importante de Minsky en 1957 examinaba la creación del mercado de fondos Fed, mostrando de qué modo permitía al sistema bancario economizar reservas de modo que convirtiera en endógena la oferta monetaria. La primera prueba seria se registró en 1966 en el mercado de bonos muni, y la segunda en 1970 con la presión sobre los efectos negociables—, pero cada una de ellas se resolvió gracias a una pronta actuación de los bancos centrales. Así, mientras el periodo de la primera postguerra fue buen ejemplo de un sistema financiero “condicionalmente coherente”, con poca deuda privada y un enorme volumen heredado de deuda federal (de la Segunda Guerra mundial), las innovaciones que buscaban beneficios volverían las constricciones institucionales menos vinculantes. Las crisis financieras se harían más frecuentes y más graves, poniendo a prueba la capacidad de las autoridades de impedir que “eso” pasara de nuevo. La aparente estabilidad promovería la inestabilidad.
Extensiones de los primeros trabajos
Con su libro de 1975, Minsky proporcionó un análisis alternativo de la teoría de Keynes. En él se proporciona la presentación más detallada de la “teoría financiera de la inversión y la teoría de la inversión del ciclo”. Los dos bloques de construcción clave son el “sistema de dos precios”, que tomó prestado de Keynes, y el “riesgo de prestamistas y prestatarios”, a menudo atribuido a Kalecki, pero que se deriva en realidad de Keynes. Muy sucintamente, Minsky distingue entre un sistema de precios para la producción actual y otro para los precios de los activos. Se pueden tomar los precios de producción como algo determinado por el “coste más el margen de beneficio”, establecido en un nivel que genere beneficios. Este sistema de precios cubre los bienes de consumo (y servicios), bienes de inversión, y hasta bienes y servicios adquiridos por el Estado. En el caso de los bienes de inversión, el precio de producción actual es en efecto un precio de oferta del capital… el precio justo suficiente para inducir a un proveedor nuevos activos de capital. Sin embargo, este análisis simplista se puede aplicar solo a las adquisiciones de capital que se pueden financiar con fondos internos. Si la empresa debe pedir prestados fondos externos, entonces el precio de oferta del capital incluye también los costes financieros explícitos, incluyendo, por supuesto, la tasa de interés, pero también otras tasas y costes, es decir, el precio de oferta aumenta debido al “riesgo de los prestamistas”.
Hay un segundo sistema de precios, el de activos que se pueden mantener con el tiempo; salvo por lo que toca al dinero (el activo más líquido), se espera que estos activos generen una corriente de ingresos y posiblemente ganancias de capital. En esto, Minsky sigue el tratamiento de Keynes en el capítulo 17 (el más importante de la Teoría General, de acuerdo con Minsky). Lo importante es que la corriente eventual de ingresos no se puede saber con certeza, así pues está sujeta a expectativas subjetivas. Obtenemos un precio de demanda de este sistema de precio de activos para los activos de capital: ¿cuánto pagaría uno por el activo, dadas las expectativas referentes a los ingresos netos que puede generar? De nuevo, no obstante, eso es demasiado simplista, pues ignora los arreglos de financiación. Minsky alegó que la cantidad que se está dispuesto a pagar depende de la cantidad de finanzas externas requeridas: un préstamo mayor expone al comprador a un riesgo mayor de insolvencia. Por esta razón es por lo que debe incorporarse el “riesgo del prestatario” en los precios de la demanda.
La inversión solo puede desenvolverse si el precio de la demanda sobrepasa el precio de oferta de los activos del capital. Debido a que esos precios incluyen márgenes de seguridad, se ven afectados por expectativas referentes a resultados incognoscibles. En una recuperación de una severa baja, los márgenes son tan amplios como débiles las expectativas; con el tiempo, si una expansión rebasa las proyecciones pesimistas, estos márgenes demuestran ser mayores de lo necesario. Así pues, los márgenes se reducirán hasta el extremo en que los proyectos sean por lo general exitosos. Podemos introducir aquí la famosa distinción de Minsky entre perfiles financieros: de cobertura [hedge] (los flujos de eventuales ingresos cubren el interés y el principal); especulativo (los flujos de ingresos a corto plazo cubrirán sólo el interés); y Ponzi (las entradas a corto plazo son insuficientes para cubrir los pagos del interés, de modo que aumenta la deuda). En el curso de una expansión, estas posiciones financieras evolucionan, pasando de ser en buena medida de cobertura hasta incluir proporciones cada vez mayores de posiciones especulativas e incluso de Ponzi.
Hasta en sus primeros trabajos reconocía Minsky que los deseos de elevar el apalancamiento y de moverse a posiciones más especulativas podía verse frustrado: si los resultados acababan siendo más favorables de lo esperado, un intento de comprometerse en finanzas especulativas podía seguir siendo de cobertura, pues los ingresos realizados son mayores que los anticipados. Así pues, si bien Minsky no incorporaba la relación de Kalecki hoy bien conocida (en el modelo simple, la inversión determina el beneficio agregado), reconocía que un auge de la inversión podía elevar la demanda agregada y el gasto (por medio del multiplicador) y así generar más ventas de las proyectadas. Posteriormente incorporó el resultado kaleckiano según el cual en el modelo más simple los beneficios agregados son iguales a la inversión más el déficit del Estado. De este modo, en un momento de auge de la inversión, los beneficios irían aumentando junto a la inversión, ayudando a validar las expectativas y animando incluso a una mayor inversión. Esto le añadía peso a su proposición de que la inestabilidad fundamental de la economía capitalista se registra hacia arriba, hacia un frenesí especulativo.
Por añadidura, a principios de los años 60 mantuvo que las repercusiones de los balances del sector privado dependerían de la posición del balance del Estado. Una expansión dirigida por el gasto estatal permitiría al sector privado expandirse sin crear balances frágiles. En realidad, los déficits del Estado añadirían una deuda segura del Tesoro a las carteras privadas. Sin embargo, una robusta expansión tendería a provocar que los ingresos fiscales crecieran más rápidamente que los ingresos del sector privado (con un sistema fiscal progresivo y con un gasto de transferencias que caería en un periodo de auge) de modo que el presupuesto gubernamental “mejoraría” (se desplazaría hacia el superávit) y el balance del sector privado se deterioraría (se desplazaría hacia el déficit). Una vez que añadió la ecuación de Kalecki a su exposición, pudo explicar cómo este movimiento anticíclico del presupuesto estabilizaría automáticamente los beneficios, limitando tanto la subida en un periodo de auge como la caída en una depresión.
Incorporando la visión de los beneficios de Kalecki a su teoría de la inversión del ciclo, Minsky sostuvo que la inversión se aproxima hoy sólo si se espera inversión en el futuro, puesto que la inversión en el futuro determinará los beneficios en el futuro (en el modo esquelético). Además, debido a que la inversión valida hoy las decisiones de “antaño”, las expectativas del “mañana” afectan a la capacidad de cumplir los compromisos adoptados cuando se financiaban los activos de capital existentes. Así pues, existe una compleja relación temporal inserta en el enfoque de Minsky de la inversión que podría perturbarse fácilmente. Una vez esto queda ligado al enfoque de los “dos precios”, se vuelve evidente que cualquier cosa que rebaje la rentabilidad futura esperada puede impulsar el precio de demanda del capital por debajo del precio de oferta, reduciendo la inversión y los beneficios de hoy por debajo del nivel necesario para validarlo más allá de las expectativas sobre las que se basaban los precios de demanda cuando comenzaron los proyectos de capital previo. Los márgenes de seguridad que se habían incluido en el riesgo de prestatarios y prestamistas demuestran ser inadecuados, lo que lleva a que progresen las revisiones de los márgenes deseados de seguridad.
Minsky desarrolló constantemente su hipótesis sobre la inestabilidad financiera para incorporar las ampliaciones aplicadas a su teoría de la inversión en el curso de las décadas de 1960, 1970 y 1980. Se añadió la ecuación de Kalecki, se incorporó el sistema de dos precios, y se incluyó un tratamiento más complejo de las balanzas sectoriales. Minsky siguió también mejorando su enfoque de los bancos, reconociendo la futilidad de los intentos de la Fed de controlar la oferta de dinero. Sostuvo que, si bien la Fed se había creado para actuar como prestamista de último recurso, dando liquidez al papel de negocios, la Fed ya no descontaba el papel. Ciertamente, la mayoría de las reservas suministradas por la Fed llegan a través de operaciones abiertas de mercado, lo que restringe enormemente la capacidad de la Fed para garantizar la seguridad y solidez del sistema decidiendo qué colateral aceptar, y echándole un vistazo más de cerca a los balances de los prestamistas. En lugar de eso, la Fed había llegado a atenerse a la visión monetarista simplista de que el papel primordial de la Fed se cifra en “controlar” la oferta monetaria y por tanto la economía en su conjunto, algo que no puede hacer. El problema es que los intentos de constreñir las reservas solo inducen a prácticas bancarias que en última instancia requieren la intervención de prestamistas de último recurso y hasta de rescates que validan prácticas más arriesgadas. Junto a los déficits anticíclicos para mantener la demanda, esto no sólo impide una recesión profunda sino que crea también un sesgo de inflación crónica.
_________
NOTA: El modelo IS-LM (Inversión/Ahorro-Preferencia de Liquidez, por sus siglas en inglés) o modelo Hicks-Hansen es el núcleo de lo que en la postguerra convino en llamarse “síntesis neoclásica” entre el Keynes y la teoría neoclásica tradicional, devastadoramente criticada en la Teoría General. Denunciada vehementemente esta “síntesis” por los discípulos directos de Keynes en Gran Bretaña –la gran Joan Robinson habló de “keynesianismo bastardo”—, se impuso en los EEUU como “keynesianismo”, gracias en buena parte a propagandistas académicos tan eficaces como Paul Samuelson, del que Krugman fue discípulo.
Marco M.Antonio
5.Steven Kenn
5.Steven Kenn
Steve Keen se centra en el modelado financiero de Hyman Minsky sobre la inestabilidad de hipotesis ( hipótesis predice que la deuda muy grande en porcentaje del PIB puede provocar la deflación y la depresión). Steve Keen argumenta que la actual crisis económica mundial es el resultado de demasiada deuda.
Lee, Frederick S. y Steve Keen (2004): "El emperador incoherente: Una crítica heterodoxo de estilo neoclásico Microeconomic Theory", Crítica de la Economía Social.
1995 Steve Keen): "La financiación y crisis económica: la modelización financiera de Minsky la inestabilidad de hipótesis", Journal of Post Keynesian Economics.
3- Reflexión :
-Actualmente las entidades crearon mas productos bajo la ingeniería financiera-matemática, productos muy difíciles de entender y por tanto de controlar.
En una economia de mercado, las oscilaciones de subidas y caídas eran inevitables, si no hay una intervención estatal, que evite el descontrol excesivo. Minsky fue un economista totalmente contrario a las desregulaciones de los años 80. -No se hizo caso a sus advertencias- , los estados no formularon nuevas normas, la industria financiera siguió echando mas leña al fuego, hasta el incendio actual..
La propuesta postkeynesiana propone que el gobierno contrate a un salario preestablecido para la realización de un trabajo específico a cualquier persona que quiera, pueda y este disponible para trabajar.
Nos indica: " El problema de la politica (economica) es desarrollar una estrategia para el pleno empleo que no conduzca a inestabilidad, inflación y desempleo. El instrumento principal de tal politica es la creación de una demanda de trabajo infinitamente elástica a un salario piso o mínimo que no dependa, ni a largo ni a corto plazo, de las expectativas de ganancias de las empresas. Puesto que solamente el gobierno puede divorciar la oferta de empleos del beneficio que genera emplear trabajadores, la demanda de trabajo infinitamente elástica debe ser creada por el gobierno" Minsky (1986)
Minsky nos indica que los mercados de capital no son eficientes,si no inestables per se, el ciclo de euforia, pánico,y crisis obedece a la propia naturaleza de la especulación financiera (Nikolaus Piper)
Minsky ilustraba este ciclo mediante tres formas de financiar inversiones: financiaciones regulares (tipo hedge -coberturas) financiaciones especulativas y finanzas Ponzi.
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8- otras advertencias:
-La crisis asiática, estudiada por el FMI y por los informes del BPI, (informes del 1997-2000) considero que era un serio aviso para futuras crisis si no se regulaba el mercado.
-Contrastar con las ideas de los economistas austriacos como contrapunto a las acciones del estado y los bancos centrales. Los austriacos nos indican que los momentos de euforia económica creados artificialmente con inyecciones de capital o bajando los intereses, acaban en la resaca actual .(bajo su punto de vista también son las politicas estatales las que provocan crisis como la actual)
9.BIBLIOGRAFÍA
Fisher, Irving. 1933. "The Debt Deflation Theory of Great Depressions." Econometrica 1:
337-57.
Kalecki, Michal 1965. Theory of Economic Dynamics. London: Allen and Unwin
Keynes, John Maynard, 1936. The General Theory of Employment, Interest, and Money.
New York: Harcourt Brace.
Keynes, John Maynard. 1972. Essays in Persuasion. ,The Collected Writings of John
Maynard Keynes, Volume IX. MacMillan, St. Martins Press, for the Royal Economic
Society, London and Basingstoke, p 151.
Kindleberger, Charles 1978. Manias, Panics and Crashes. New York, Basic Books
Levy S. Jay and David A. 1983. Profits And The Future of American Society. New York,
Harper and Row.
Minsky, Hyman P. 1975. John Maynard Keynes. Columbia University Press.
Minsky, Hyman P. 1986. Stabilizing an Unstable Economy. Yale University Press.
Schumpeter, Joseph A. 1934. Theory of Economic Development. Cambridge, Mass.
Harvard University Press.
Wolfson, Martin H. 1986. Financial Crises. Armonk New York, M.E. Sharpe Inc.
http://www.revistaeconomiacritica.org/sites/default/files/revistas/n9/14_Hyman_Minsky.pdf
7- Enlaces :
En la Fundacio Levy Financial Instilutions, Lconomic Policy and the Dynamic Behavior of the lkonomy
Dominico Dclli Gatti*
Mauro Gallcgau**
Ilyman P. Minsky***
The Financial Instability Hypothesis by Hyman P. Minsky* Working Papers | May 1992
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Articulo EMILIO ONTIVEROS 04/01/2009
2 comentarios:
Sr. morata
Le felicito por la labor de divulgación en su blog.
Y estoy de acuerdo con usted en que unos son(somos) más culpables que otros en esta burbuja inmobiliaria que padecemos. En todo caso, creo que los gobernantes y banqueros de un país (como tantas otras profesiones) son un reflejo imperfecto, pero reflejo, de las sociedades donde crecieron.
Faeton, Gracias por sus comentarios, la sociedad deberá evolucionar a nuevas formas organizativas, a nuevas formas de colaboración. No solo por cuestiones éticas, también porque si hay "menos dinero" en el mundo, la única forma de salir adelante es con la innovación, las redes de conocimiento, la suma de todos.
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