19 marzo 2009

5. El capitalismo que viene. V-Epilogo

• Una especie de EPILOGO, dedicado a estudiar cómo los movimientos antiglobalización reflejan a su manera muchas de las ideas elaboradas en el serial, cerrará este Capitalismo que viene.

El mensaje subliminal que se desprenderá del conjunto de estas cuatro partes es que el capitalismo y el conservadurismo son incompatibles. Esta tensión entre uno y otro generará a su vez un movimiento oscilante que quizá hoy bascule hacia la responsabilidad social, hacia la compatibilización de la creatividad como fuente de cambio con la seguridad necesaria para su emergencia y ejercicio y posiblemente hacía la relativización de la no discrecionalidad del Estado.

-Epílogo
o 1. Resumen de "Hallazgos"
o 2. Disipación de Rentas

Juan Urrutia
http://juan.urrutiaelejalde.org/

------Macroeconomia/Economia de la Información


El último premio Nobel, Paul Krugman piensa que se ha perdido mucho tiempo y que el gasto público que se necesitaría para reactivar una economía como la estadounidense sería ya demasiado grande como para poder ser movilizado. Y también piensa, en consecuencia, que tenemos el peligro de caer en una situación como la japonesa de los años 90. Otros economistas no tan conocidos o con menor exposición mediática, expresan su escepticismo ante estas medidas porque, según ellos, no serán efectivas a no ser que previamente las instituciones que componen el sector financiero hayan sido fregadas hasta resplandecer como una patena de forma que el sistema de pagos en todas sus ramificaciones funcione sin fallos y sin temor a que éstos puedan surgir.

Me interesa explicar esta última opinión puesto que nos pone en contacto con las ideas macroecnómicas que han sido arrumbadas y que sin embargo podrían haberdado en el clavo precisamente por haber sabido quedarse al margen del recorrido fijado para la ciencia económica. Para defender esta opinión me permito recordar lo que ya dije en mi entrega de marzo del año pasado. Proponía entonces que se explorara la idea heterodoxa de entender la situación como una forma de fallo de demanda efectiva, la que ocurre, según dice Axel Leijonhufvud, "cuando el sistema está totalmente atorado con préstamos malos".

En estas circunstancias, en efecto, la atención se vuelve inmediatamente a la idea concomitante de un pasillo neoclásico dentro del cual las señales de los mercados funcionan porque en su seno los precios son flexibles, pero fuera del cual los precios pierden flexibilidad y, al no transmitir información sobre la situación, comienzan a darse unos ajustes en cantidades que originan exceso de capacidad instalada y paro en los sectores donde los precios y los salarios son efectivamente rígidos o no suficientemente flexibles.

Esta es precisamente, y aunque parezca lo contrario, la situación actual de sectores como el inmobiliario y el automovilístico. Aunque haya toda clase de precisiones estadísticas a hacer, creo que se puede decir que aquí y en todas partes los precios no han bajado mucho en proporción a las bajadas en la cantidad "producida" a pesar de promociones excéntricas que no sirven sino para enmarañar aun más las pocas señales que se emiten en uno y otro mercado. Pues bien, cuando esto ocurre estamos como en el Japón de los años 90 y aplica la siguiente opinión del profesor Kabayashi (Financial crisis management: Lessons from Japans failure, 27 de octubre, 2008) que traduzco con libertad:

Una gran lección del Japón de los años 90 es que las políticas keynesianas per se no contribuyeron a la solución de la crisis financiera... Mientras que Japón instrumentó repetidamente grandes paquetes de estímulos fiscales, el gobierno no realizó un esfuerzo serio de política para que los bancos se deshicieran de sus prestamos fallidos. Como resultado un enorme montón de esos préstamos fallidos se inflamó bajo la colusión implícita entre el gobierno y los bancos. Naturalmente la incertidumbre de los pagos... persistió durante años. El problema esencial era ... que las políticas centradas en los trabajos públicos y en los recortes impositivos no eran lo suficientemente directas como para atacar el problema ..."

La lección es clara. Es imprescindible recuperar la confianza en el sistema de pagos conformado por los bancos para lo cual no se puede evitar distinguir los bancos contaminados de los que no lo están. Mientras esto no se haga los parches fiscales serán inútiles para restaurar la confianza en la capacidad y buen funcionamiento del sistema de pagos y, sin esta confianza, el sistema no fluye y las inyecciones de gasto público moderan su efecto.

O sea que cuando el corredor neoclásico ha sido reducido a un estrecho senderito por un fallo de demanda efectiva como el que hoy vivimos, el mercado por sí mismo no arregla nada y el gasto público tampoco, aunque suaviza los efectos más desagradables de una crisis. Lo que hace falta es ensanchar ese pasillo neoclásico mediante una significativa ayuda a la concesión de crédito por parte de los bancos. Pero esto solo se puede hacer si el valor del colateral es grande, cosa que ya no es posible por la caída de los precios de algunos activos que sí han sido flexibles, como las acciones cotizadas en Bolsa por ejemplo o, alternativamente, cuando los bancos están dispuestos a arriesgarse a pesar del poco valor de ese colateral.

Pero esto último depende de la confianza entre ellos mismos y ésta solo se recupera de verdad cuando existe algún mecanismo para poder identificar los especímenes sanos y distinguirlos de los enfermos de forma que se evite el recelo generalizado sobre la salud del sector por parte de todo el mundo incluyendo los propios bancos. Sobre esto diré algo en la segunda parte de esta entrega.

Para terminar esta primera parte trataré de reflexionar sobre porqué esta línea de pensamiento macroeconómico ha tenido poco eco y su utilización ha sido escasa, según reconoce Laidler (otro economista de mi época) en la laudatio de Axel Leijonufvud que ofreció en el homenaje que UCLA rindió a este último.

Un par de notas personales pueden ayudar a entender esta bifurcación fallida en el recorrido de la teoría macroeconómica. En "mis tiempos" las ideas de esta macroeconomía del desequilibrio competían con la síntesis neoclásica y parecían hacer mella en esta última aproximación. Hasta tal punto que en mis primeros años de profesor utilicé un texto de R.Barro y H.Grossman que utilizaba la aproximación de precios fijos. Sin embargo treinta años más tarde el mismísimo Barro me confesaba que le hubiera gustado no escribir ese libro.

Ese rechazo retrospectivo se debía sin duda al establecimiento definitivo del modelo de equilibrio general competitivo como modelo estándar del pensar teórico puesto que en ese modelo estándar no hay lugar para el desequilibrio pues los precios son perfectamente flexibles. Es ese modelo el que conforma una base para la creación y desarrollo espectacular de la macroeconometría de las expectativas racionales que acabó con cualquier otro intento de teorización.

Sin ese éxito indudable la macroeconomía hubiera prestado más atención a los desarrollos del modelo estándar basados en la Economía de la Información y la tensión entre los dos cuernos de la bifurcación se hubiera mantenido más tiempo puesto que la existencia del pasillo neoclásico se debe precisamente a problemas informacionales, tal como veremos en la segunda parte de esta entrega.

Es el momento de utilizar ideas bien conocidas de Economía de la Información para atacar el problema prioritario que, es el de limpiar el sector financiero. Es decir ahora tenemos que pensar bien cómo diseñar un mecanismo que combine el signaling (emisión de señales) de M. Spence y el screening (filtraje) de J. Stiglitz de forma y manera que el sector financiero alcance un equilibrio de los llamados separadores, es decir que permite distinguir a los buenos bancos de los malos.

En la primera parte de esta entrega comenzaba mi discusión de la "dependencia del recorrido" y del encasquillamiento de las ideas económicas hablando de lo que nos estamos ocultando con el abandono de lo que en su día se llamó Macroeconomía del desequilibrio. Hoy, en esta segunda parte, quiero volver mi atención a la micoeconomía en general y en particular a la Economía de la Información y a algunas ideas de economía financiera. Sugería que el desvío de la atención se debía al plan general de trabajo del que la Economía se dota siguiendo el modelo estándar y que desemboca necesariamente en la macroconometría de las expectativas racionales o similares en la que estamos quizá encasquillados.

Hoy tengo que comenzar diciendo que la seria falta de atención a ciertas ideas microeconómicas propias de la Economía de la Información o de raigambre financiera no puede atribuirse a plan de trabajo alguno donde ellas no tengan espacio, sino a una actitud incalificable tal como trataré de explicar.

Es desde luego incalificable que la denominada Economía de la Información, completamente dentro de ese programa de trabajo basado en el modelo estándar, no sea aplicada de una manera sistemática a los problemas de la crisis financiera. Y es incalificable porque sus ideas son claramente relevantes para situaciones con información asimétrica como la que hoy se da en el sector financiero.

Debiera ser una obviedad que lo que está pasando en el sector bancario y concretamente en el mercado interbancario, es similar a lo que puede ocurrir en el mercado de automóviles de segunda mano, algo brillantemente descrito por Akerlof en un artículo ejemplar de 1970 (The Market for Lemmons). Lo que puede ocurrir en el mercado interbancario es que la asimetría en la información entre el banco que quiere otorgar un crédito y el que quiere pedirlo haga que solo acudan a ese mercado interbancario demandantes de crédito insolventes de forma que no habrá bancos oferentes (por mucha liquidez que tengan) y desaparecerá el mercado en ausencia de algún arreglo institucional especial.

Es pues el momento de utilizar ideas bien conocidas de Economía de la Información para atacar el problema prioritario que, tal como explicaba en la primera parte de esta entrega, es el de limpiar el sector financiero. Es decir ahora tenemos que pensar bien cómo diseñar un mecanismo que combine el signaling (emisión de señales) de M. Spence y el screening (filtraje) de J. Stiglitz de forma y manera que el sector financiero alcance un equilibrio de los llamados separadores, es decir que permite distinguir a los buenos bancos de los malos, pues solo de esta forma se rebajarán los sobrecostes que una institución financiera ha de pagar en el intercambio de facilidades financieras como, por ejemplo, los CDO's (Colateralized Debt Obligations) o los CDS's (Credit Default Swaps) debido a la incertidumbre relativa a la contrapartida representada, claro está, por otra institución financiera.

Podría pensarse que la mismísima iniciativa privada acabará poniendo en pie alguna institución apropiada, pero hay razones para que los agentes relevantes estén en contra de algunos arreglos. Pensemos en la creación de un verdadero mercado, una institución más que curiosa y que se diferencia de una simple colección de contratos bilaterales. Podríamos, siguiendo la recomendación de V.V. Acharya y M.G. Subrahmanyam (forbes.com, 12 nov. 2008), tratar de transformar los contratos bilaterales OTC (over the counter) con los que se trafica en los principales derivados, como los mencionados CDO's o los CDS's, en un verdadero mercado en que se llevan a cabo las operaciones de compensación y en el que esos contratos está estandarizados lo que favorece la diseminación de la información sobre precios y volúmenes y elimina riesgos de contrapartida ya que es el mercado como tal el que responde.

Como los agentes grandes que copan esos mercados perderían algunas de sus ventajas informacionales parece natural que se opusieran a esta creación de mercados. Por esa razón, entre otras, una solución de estas tardaría mucho en surtir efecto.

Esto no quiere decir que los reguladores no debieran intentar establecer ese verdadero mercado que sustituyera a las operaciones OTC tal como ha anunciado Trichet en unas declaraciones recientes; pero sí quiere decir que deberíamos ser capaces de diseñar y probar otros mecanismos que no traten de perfeccionar mercados o de constituirlos, sino de sustituirlos como sería, hablando en general, el caso de las subastas, el mejor ejemplo de ingeniería económica según Auman.

Fueron Vickery primero y definitivamente Mayerson (ambos premios Nobel) los que inventaron la subasta al segundo precio, un mecanismo ya usado y que tiene la propiedad de desvelar la verdadera voluntad de pago del que puja. Estos mecanismos de subasta son ya muy conocidos en multitud de formas y estoy seguro que cuando se organiza una subasta para comprar activos buenos a los bancos se utiliza una subasta inversa adecuada. Pero lo que se necesita es un mecanismo que haga funcionar el mercado interbancario, es decir no que ayude a los bancos en sí mismos, sino que les obligue a otorgar créditos y a acudir al mercado interbancario para poder hacerlo. Es decir queremos un mecanismo que elimine el recelo y la falta de confianza dentro del colectivo bancario.

Es precisamente el diseño de un arreglo institucional excepcional lo que esperaríamos de los especialistas en Economía de la Información y/o en Diseño de Mecanismos ya que estas dos grandes áreas han sido distinguidas con el Premio Nobel. Para acercarnos siquiera un poco a este menester exploremos las dos ideas complementarias citadas debidas a Spence y Stiglitz quienes compartieron el Nobel con Akerlof en el 2001.

Spence es el inventor del signalling: un banco que ha de financiarse para continuar con su negocio crediticio en un momento de asimetría informacional y de recelo ha de señalar que es solvente y merecedor de crédito mediante una señal que puede consistir, por ejemplo, en salir de compras porque esto no tendría sentido si estuviera en mala situación. Stiglitz es el perfeccionador del screening: el regulador del sector financiero diseña un plan de ayudas de tal naturaleza que funciona como un filtro en el sentido de que su uso revela la situación del banco pues los bancos se autoseleccionan dando origen a un equilibrio de los que denominábamos separadores.

El objetivo hoy está en el diseño de un plan que tenga estas características. No es mi papel en este medio el intentar diseñarlo, basta con la llamada a quienes están en condiciones de hacerlo para que se pongan manos a la obra. De todos modos mi intuición de viejo economista me hace mencionar por donde irían mis primeras elucubraciones. Se trataría de explorar las señales que emitiría un banco, dependiendo de su situación, ante un plan de ayudas que fueran muy numerosas y variadas, desde la compra de activos malos con o sin pacto de recompra hasta el aval para operaciones de inversión crediticia pasando por la compra de activos buenos y la reacapitalización de los bancos que la elijan. El equilibrio separador se obtendría cuando las señales son las mismas para cada banco en la misma situación y distintas para bancos en distintas situaciones.

Pero basta con estas elucubraciones. Para cerrar esta entrega doble sobre "dependencia del recorrido" y encasquillamiento como dos problemas serios para las ideas económicas quiero terminar insistiendo en que ambas pueden debilitar la potencia de las ideas, un asunto peligroso para el uso eficiente de los conocimientos existentes, especialmente si, además, quienes pueden tener las ideas no tienen incentivos a ponerlas en circulación. Por ejemplo, ¿me atrevería yo a terminar el diseño del mecanismo que he intentado perfilar y a ponerlo en práctica ante la posibilidad de que no funcionara?

Juan Urrutia


2 comentarios:

Marco Antonio Moreno dijo...

Hay una muy buena sintonía, en el último artículo para EBS tocaba parte de este tema: La responsabilidad social por el futuro
Creo que todos estos temas hay que irlos poniendo en el debate

un saludo

Marco

R.Morata dijo...

Marco, seria interesante que pudieses difundir este debate creo que conoces a muchas personas que pueden dar su valiosa opinión sobre los nuevos enfoques o soluciones, con animo de impulsar reformas. Gracias por tu opinión.