11 julio 2015

Grecia: Críticas pasadas y el camino a seguir, O.Blanchard ***

Grecia: Críticas pasadas y el camino a seguir

(Versión en English)
Los ojos del mundo están puestos en Grecia a medida que las partes involucradas continúan buscando un acuerdo duradero, lo cual ha dado lugar a un intenso debate y a ciertas críticas duras, algunas de ellas dirigidas al FMI.
En este contexto, me ha parecido que hacer algunas reflexiones sobre las principales críticas podría ayudar a aclarar algunos de los principales argumentos que se discuten y a arrojar luz sobre el posible camino a seguir.
Lo que considero que son las principales críticas caen en las siguientes cuatro categorías:
  • El programa de 2010 solo sirvió para incrementar la deuda y exigió un ajuste fiscal excesivo.
  • El financiamiento otorgado a Grecia se usó para reembolsar a bancos extranjeros.
  • Las reformas estructurales nocivas para el crecimiento, sumadas a la austeridad fiscal, han provocado una depresión económica.
  • Los acreedores no han aprendido nada y siguen cometiendo los mismos errores.
Crítica 1: El programa de 2010 solo sirvió para incrementar la deuda y exigió un ajuste fiscal excesivo.
• Aun antes del programa de 2010, la deuda de Grecia era de €300.000 millones, o 130% del PIB. El déficit era de €36.000 millones, o 15½% del PIB. La deuda estaba aumentando a un ritmo de 12% al año, lo cual sin duda era insostenible.
• Si se hubiera dejado a Grecia por su cuenta, el país sencillamente no habría podido obtener préstamos. Dado que las necesidades de financiamiento bruto equivalían a 20%–25% del PIB, Grecia tendría que haber recortado su déficit presupuestario en esa misma cantidad. Incluso si hubiera suspendido por completo el pago de su deuda, con un déficit primario de más de 10% del PIB, el país tendría que haber reducido su déficit presupuestario en un 10% del PIB de la noche a la mañana. Esto habría provocado ajustes mucho más profundos y habría tenido un costo social mucho más alto que con los programas, los cuales le concedían a Grecia más de cinco años para lograr un saldo primario.
• Incluso si la deuda existente se hubiera eliminado por completo, el déficit primario, que era muy abultado al comienzo del programa, tendría que haberse reducido. La austeridad fiscal no era una opción, era una necesidad. Sencillamente no había más alternativa que recortar el gasto y subir los impuestos. La reducción del déficit fue grande porque el déficit inicial era grande. “Menos austeridad fiscal”, es decir, un ajuste fiscal más lento, habría requerido incluso más financiamiento y reestructuración de la deuda, y los acreedores oficiales se enfrentaban a un límite político respecto a lo que podían pedir que contribuyeran sus propios ciudadanos.
Crítica 2: El financiamiento otorgado a Grecia se usó para reembolsar a bancos extranjeros.
• La reestructuración de la deuda se retrasó dos años. Había razones para ello; a saber, las preocupaciones acerca de los riesgos de contagio (el caso de Lehman estaba fresco en la memoria), y la falta de cortafuegos para hacer frente al contagio. Se puede debatir si estas razones pesaban lo suficiente. En ese momento, los riesgos se percibían como demasiado altos como para llevar adelante la reestructuración.
• En parte como resultado de esta demora, una proporción importante de los fondos del primer programa se usaron para pagar a acreedores a corto plazo, y para sustituir la deuda privada con deuda oficial. No obstante, el rescate no solo benefició a los bancos extranjeros, sino también a los depositantes y los hogares griegos, ya que un tercio de la deuda estaba en manos de bancos griegos y otras instituciones financieras griegas.
• Además, los acreedores privados no estaba librados, y, en 2012, la deuda fue reducida considerablemente: La operación de participación del sector privado en 2012 dio lugar a una quita de más de 50% en una deuda privada de €200.000 millones, lo cual permitió una reducción de la deuda de más de €100.000 millones (concretamente, una reducción de deuda de €10.000 por ciudadano griego).
• Y la transición de acreedores privados a oficiales se hizo con condiciones mucho más favorables; en concreto, tasas inferiores a las de mercado y plazos de vencimiento prolongados. Para ilustrarlo, los pagos de intereses en efectivo de la deuda griega el año pasado ascendieron a €6.000 millones (3,2% del PIB), frente €12.000 millones en 2009. O dicho de otra manera, los pagos de intereses de Grecia fueron más reducidos, como proporción del PIB, que los pagos de intereses de Portugal, Irlanda o Italia.
Crítica 3: Las reformas estructurales nocivas para el crecimiento, sumadas a la austeridad fiscal, han provocado una depresión económica.
• Como los antecedentes de aumento de la productividad de Grecia antes del programa dejaban mucho que desear, se consideraron necesarias varias reformas estructurales, que iban desde una reforma de la administración tributaria hasta la reducción de barreras de ingreso a muchas profesiones, reformas de las pensiones, reformas de la negociación de contratos colectivos, reformas del sistema judicial, etc.
• Muchas de estas reformas o no se ejecutaron o se ejecutaron a una escala insuficiente. Los esfuerzos para mejorar la recaudación de impuestos y la cultura de pago fracasaron por completo. Hubo una férrea resistencia a la apertura de sectores y campos profesionales cerrados. Se llevaron a cabo solo 5 de los 12 exámenes del FMI previstos en el marco del actual programa, y se ha completado tan solo uno desde mediados de 2013, debido que no se han implementado las reformas.
• La disminución del producto fue en efecto mucho mayor de lo que se había pronosticado. Los multiplicadores fueron mayores de lo que se había supuesto en un principio. Pero la consolidación fiscal explica solo una fracción de la reducción del producto. Toda una suma de factores contribuyeron a ese resultado: un producto por encima del potencial para comenzar, crisis políticas, políticas contradictorias, reformas insuficientes, temores de una “Grexit” o salida de Grecia, escasa confianza empresarial, bancos débiles.
Crítica 4: Los acreedores no han aprendido nada y siguen cometiendo los mismos errores.
• La elección de un gobierno en 2015 abiertamente opuesto al programa redujo aún más la identificación del país con el programa vigente y exigió una revisión del mismo, tanto en términos de políticas como de financiamiento.
• Un conjunto más limitado de reformas estructurales, o/y un ajuste fiscal más lento implica, aritméticamente, mayores necesidades de financiamiento, y, por consiguiente, más necesidad de alivio de la deuda. En un caso extremo, si los acreedores europeos estuvieran dispuestos a olvidarse de toda la deuda existente y otorgar más financiamiento, no se necesitaría más ajuste. Pero, claramente, ha habido y hay límites políticos respecto a lo que pueden pedir que contribuyan sus propios ciudadanos.
• Así pues, una solución realista tenía que incluir algo ajuste, algo de financiamiento y algo de alivio de la deuda, es decir, un enfoque equilibrado. El papel del FMI en las negociaciones fue solicitar ajustes en las políticas que sean específicos y creíbles, y explicar claramente las implicaciones en materia de financiamiento y alivio de la deuda.
• Nos pareció que un pequeño superávit primario, que aumentaría a lo largo del tiempo, era absolutamente necesario para mantener la sostenibilidad de la deuda. Tras examinar detenidamente el presupuesto, no vimos cómo era posible lograr esto sin una reforma del IVA para ampliar la base tributaria, así como una reforma de las pensiones para crear una base sostenible para el sistema de pensiones. En estos aspectos, nuestras opiniones coincidieron totalmente con las de nuestros socios europeos.
• Hasta el referéndum y sus posibles repercusiones en el crecimiento, considerábamos que, conforme a estos supuestos sobre el superávit primario, la sostenibilidad de la deuda se podía lograr a través de la reprogramación de la deuda existente, y de vencimientos a largo plazo en el caso de la nueva deuda. Esto quedó reflejado en el análisis preliminar de sostenibilidad de la deuda (ASD) que presentamos antes del referéndum. Nuestra evaluación fue considerada demasiado pesimista por nuestros socios europeos a quienes comunicamos nuestra opinión sobre la necesidad de otorgar alivio de la deuda mucho antes de publicar el ASD. Nos parece que lo ocurrido ahora podría implicar la necesidad de aún más financiamiento, en particular para respaldar a los bancos, así como un alivio de la deuda aún mayor que el indicado en nuestro ASD.
El camino a seguir
1. Dados los resultados del referéndum, y el mandato otorgado al gobierno griego, nos parece que aún podría haber margen para llegar a un acuerdo. Debería basarse en un conjunto de políticas semejantes a las consideradas antes del referéndum, modificadas a fin de tener en cuenta que el gobierno solicita ahora un programa trienal, y un reconocimiento más explícito de la necesidad de obtener más financiamiento y más alivio de la deuda.
2. Fundamentalmente, la zona del euro se enfrenta a una decisión política: menos reformas y metas fiscales más bajas para Grecia implica un mayor costo para los países acreedores. En este contexto al FMI no le corresponde recomendar una decisión en particular, sino indicar la disyuntiva entre un menor ajuste fiscal y menos reformas estructurales por un lado, y la necesidad de más financiamiento y alivio de la deuda por el otro.
3. El margen para llegar a un acuerdo es extremadamente limitado, y el tiempo reviste importancia crítica. No debe caber la menor duda de que la salida del euro sería extremadamente costosa para Grecia y sus acreedores. La introducción de una nueva moneda, y la redenominación de los contratos, plantean cuestiones legales y técnicas extremadamente complejas, y es probable que vayan ligadas a un desplome aún mayor del producto. Y puede pasar mucho tiempo hasta que la depreciación de la nueva moneda dé lugar a una recuperación sustancial.
En resumen, consideramos que hay un camino por delante. El FMI está comprometido a ayudar a Grecia durante este período de turbulencia económica. Dado que Grecia no realizó el reembolso al FMI en el momento de su vencimiento el 30 de junio de 2015, el FMI no podrá proporcionar financiamiento hasta que se liquiden los atrasos. Sin embargo, nos hemos ofrecido a proporcionar asistencia técnica, cuando así se solicite, y seguimos respaldando plenamente al país.