Las restricciones financieras de las empresas españolas (1): Esperando a Godot-Draghi
(Hacemos hoy una mini serie de dos entradas sobre las restricciones financieras a las empresas españolas. En la primera entrada, esta mía, reproducimos un artículo que he publicado en El País del domingo 21. En la segunda, Gerard Llobet discute la literatura académica sobre las soluciones, y lo que se puede hacer para mejorar la financiación de las PYMES).
Esperando a Godot-Draghi
El mes de marzo ha sido un mes desolador para la Eurozona, incluida España. Esta semana hemos sabido que las matriculaciones de vehículos del primer trimestre cayeron un 13% en Alemania, un 12% en España y un 10% en Europa, comparadas con el primer trimestre del año pasado. El índice de gestión de compras elaborado por Markit en España ha mostrado en marzo el peor resultado desde octubre. En la zona Euro en su conjunto, la tasa de deterioro del mismo índice se aceleró por segundo mes, encadenando 19 meses de caída de la producción. El desempleo de la zona Euro subió en los últimos 12 meses del 10.9% al 12%.
Estos horrorosos indicadores adelantados muestran que la economía Europea se sigue deteriorando. Lo que estamos haciendo, un enorme proceso de desapalancamiento y reorientación, con políticas fiscales y monetarias que no lo acomodan, no funciona, como el FMI ha dejado claro recientemente.
Estos horrorosos indicadores adelantados muestran que la economía Europea se sigue deteriorando. Lo que estamos haciendo, un enorme proceso de desapalancamiento y reorientación, con políticas fiscales y monetarias que no lo acomodan, no funciona, como el FMI ha dejado claro recientemente.
El gobierno español muestra ya públicamente su preocupación y su descontento con la política del BCE. El Ministro Guindos ha presionado públicamente en la reunión del Eurogrupo en Dublín al BCE para que actúe, y Rajoy, por primera vez, hizo lo mismo en varias declaraciones recientes. El gobierno siente que de esta no salimos solos.
Las palabras mágicas de Mario Draghi en Londres en Julio del 2012, amenazando con una intervención decidida del BCE, sirvieron para parar el pánico en los mercados. Hoy pocos apuestan contra la deuda pública de España e Italia. Imaginan que, si las cosas se ponen suficientemente mal, el BCE intervendrá con fuerza a favor de estos países.
Pero, si bien estas palabras sirvieron para evitar una explosión inmediata e incontrolada, no son en absoluto suficientes para poner en marcha las débiles, y extremadamente apalancadas, economías de la periferia de Europa.
El problema es que hemos consumido ya lo que produciremos en el futuro, generado elevadas deudas. Ahora tenemos que devolver estos préstamos, “desapalancarnos”. Esto sería más o menos indoloro con crecimiento económico (como en la Europa de la posguerra); y relativamente indoloro también en un contexto inflacionista, en el que las deudas pierden valor real con el tiempo.
Pero, a falta de inflación y de crecimiento, el proceso de despalancamiento requiere una fuerte contracción del consumo para generar suficiente excedente. El problema es que la caída de consumo de una familia (los cafés que se dejan de tomar) son los ingresos de otra (los ingresos del dueño del bar) —cuando caen todos a la vez, no se produce ningún incremento del excedente, y las economías entran en una espiral deflacionista, ahogadas por el peso de la deuda.
http://economia.elpais.com/economia/2013/04/19/actualidad/1366365953_382283.html
http://economia.elpais.com/economia/2013/04/19/actualidad/1366365953_382283.html
Las restricciones financieras de las empresas españolas: (2) Evidencia sobre las PYMES
En el último índice Doing Business 2013 del Banco Mundial, España ocupa la posición 44 de los 185 países analizados en el índice de facilidad para hacer negocios. Por áreas, España ocupa el puesto 136 en el índice que mide los trámites y coste de crear un negocio, el 70 en la facilidad para obtener electricidad y el 100 en la protección a los inversores. Sin embargo, desde 2005 la distancia entre España y los mejores países de la Unión Europea se ha reducido significativamente gracias, según indica el informe, a reformas como la nueva Ley Concursal (posición 20 en el índice) o a la simplificación en los trámites para la exportación (posición 39). En esta entrada me concentraré en una de las dimensiones en las que aún debemos mejorar: La financiación a las empresas. España ocupa el puesto 53 en la facilidad para la obtención de crédito y, en particular, en el origen de las dificultades de financiación de pequeñas y medianas empresas.
Hace unos meses tuve la oportunidad (o según como se vea, la obligación) de discutir en una conferencia varios trabajos académicos recientes sobre la financiación de estas empresas, lo que me permite hacer un pequeño resumen de estos resultados. Me concentraré en dos aspectos: el entorno legal y contractual (entendido en un sentido amplio) y la competencia en el sector bancario.
Utilizando información de empresas de 61 países en el año 2000, Galindo y Micco (2011)analizan el origen de su financiación de las empresas en función de su tamaño. Mientras que en promedio el 15.8% de la inversión es financiada mediante crédito bancario (en España es un 20%), existen importantes disparidades entre PYMES y grandes empresas: Para las empresas más pequeñas (menos de 50 empleados) el 10.9% de la financiación proviene de los bancos, mientras que en las más grandes (más de 500 empleados) es el 25.6%. Esta diferencia es aún mayor para las empresas exportadoras: 18.7% y 60.7% para las pequeñas y grandes empresas, respectivamente.
¿A qué se debe está diferencia? Los autores se concentran en dos explicaciones, la transparencia en la información sobre las empresas y la protección que los acreedores tienen en caso de impago de la empresa. Como medida de la primera, utilizan la cobertura de los historiales de crédito sobre el total de la población (cuando existen registros públicos y privados, utilizan el máximo de los dos). Asocian mayor cobertura con mayor transparencia. La segunda medida utiliza los indicadores clásicos en La Porta y otros (1997) combinados con si el sistema legal es origen anglosajón (common law) o no.
Sus resultados indican que, como sería de esperar, la financiación bancaria crece cuando aumenta la transparencia y/o la protección a los acreedores. Sin embargo, el crecimiento es mayor para las empresas de menor tamaño, disminuyendo así las diferencias entre grandes y pequeñas empresas. Como muestra la siguiente tabla, en países con derecho anglosajón y donde los historiales de crédito cubren a gran parte de la población (más del 10%), no existen diferencias reseñables entre las grandes y las pequeñas empresas.
Fuente: Galindo y Micco (2011), Tabla 2
¿Cómo compara España con el resto de los países? La siguiente tabla muestra que en ambas dimensiones España está cerca de la media de los países desarrollados, aunque lejos de los países anglosajones que a parte del distinto sistema legal tienden a tener una mayor cobertura de los registros de crédito.
Fuente: Galindo y Micco (2011), Tabla 1 del apéndice
Parte de las dificultades anteriores pueden reducirse cuando la relación entre una empresa y su banco es estable. Por ejemplo, un banco que trata habitualmente con una empresa tiene más información sobre su situación financiera. ¿Puede este tipo de relación estable con un banco aumentar el acceso al crédito de las PYMES? Esto es lo que estudian Franzoni y otros (2012)utilizando datos de empresas italianas. Sus resultados muestran que las empresas que trabajan principalmente con un banco tienden a innovar más y a internacionalizar más su actividad, síntoma de sus menores dificultades de acceder al crédito.
Por otro lado, la competencia en el sector bancario también puede afectar de manera considerable el acceso a la financiación de las PYMES. Zhu (2012) utilizando datos de países de la antigua Europa del Este analiza como el tamaño medio de los bancos, su concentración y la desigualdad en sus cuotas de mercado afecta al crédito disponible a las PYMES. Su resultado es que en mercados bancarios más concentrados (y donde, presumiblemente la competencia es menor) o donde existe una mayor desigualdad entre los bancos (hay unos pocos bancos grandes y muchos pequeños) la financiación bancaria de las empresas pequeñas tiende a ser menor. Sin embargo, esta diferencia se reduce en aquellos países cuyo sistema bancario está abierto al exterior y donde los bancos extranjeros tienen una mayor cuota de mercado.
¿Cómo reducir las restricciones a la financiación a las empresas? Los resultados anteriores sugieren que se debe promover la competencia entre bancos (aunque probablemente no con el único objetivo de financiar proyectos inmobiliarios) y la provisión de información y seguridad jurídica a los acreedores en general. Obviamente, no es probable que estas políticas tengan un impacto significativo en la situación actual pero ciertamente pueden contribuir a reducir a largo plazo las diferencias entre grandes y pequeñas empresas.
La Reserva Federal de EEUU y el Banco de Japón han entendido este riesgo perfectamente, y se han lanzado por una senda antes inconcebible de expansión monetaria, tratando de incrementar las expectativas de inflación. La Fed ha anunciado que mantendrá los tipos a cero hasta que no baje sustancialmente el desempleo. El Banco de Japón multiplicará la base monetaria (es decir, la moneda y depósitos) por dos, tratando de elevar las expectativas de inflación y así reducir los tipos de interés reales.
Desgraciadamente, ni el BCE va a ser capaz de tomar estas decisiones tan agresivas, ni las decisiones que ya está tomando tienen el impacto que pueden tener en EEUU o Japón. Es decir, hay obstáculos tanto institucionales como económicos que impiden al BCE tener un impacto directo sobre la economía Europea.
El primer obstáculo es institucional. El marco de política económica europeo, en el que estamos atrapados desde 2010, no permite a Europa las agresivas respuestas que han puesto en marcha japoneses y americanos. Es cierto que el BCE ha tomado decisiones drásticas para ayudar a la banca (los LTROs) y ha prometido mecanismos para recomprar la deuda de los estados. Pero el Banco Central no puede ni políticamente, ni estatutoriamente (recordemos que el objetivo principal del BCE es la estabilidad de precios) hacer lo necesario para subir las expectativas de inflación.
Por otro lado, tampoco las (insuficientes) decisiones que el BCE está pudiendo tomar tienen el impacto sobre los hogares y las empresas que pueden tener en EEUU o Japón, porque, dado el atascado sistema financiero de la periferia, las reducciones del coste de financiación de Estados y bancos, no llegan ni a familias, ni a empresas de la periferia Europea.
En una Unión Económica y Monetaria, los criterios de adjudicación de préstamos deben ir ligados fundamentalmente a las características individuales de la empresa. Por ejemplo, el que los dueños de una empresa estén a un lado u otro de la frontera entre California y Nevada no afecta a las condiciones de financiación de esta empresa, por más que Nevada haya padecido una enorme burbuja inmobiliaria.
Desgraciadamente, hace ya 4 años que esto ha dejado de ser cierto en la eurozona. El que una empresa sea española (o italiana o portuguesa) condiciona directamente su acceso al crédito. Y esto afecta de forma crucial a sus expectativas de crecimiento. En un trabajo reciente con Claudia Steinwender, también de la LSE, mostramos que las empresas pagan un coste elevado por ser de propiedad española. Como consecuencia de la restricción crediticia, las empresas de propiedad española reducen el empleo (un 6%) y la inversión (un 19%), y los procesos de innovación mucho más comparadas con las operaciones españolas de empresas extranjeras similares. En otro trabajo reciente (abril del 2013), Bentolila, Jansen, Jiménez y Ruano muestran que las empresas cuyo crédito procedía de entidades que luego fueron intervenidas (las antiguas Cajas) han perdido entre 3.5 y 5 puntos más de empleo que aquellas que lo recibían de entidades grandes.
En los últimos meses, se está acentuando la restricción crediticia, como muestra la Encuesta sobre Préstamos Bancarios del Banco de España. La financiación a empresas está cayendo alrededor de un 6% anual, y se mantendrá la caída, o se acelerará, este año.
En definitiva, el BCE ni está, ni se le espera. Como los personajes de la obra de Becket, nuestros políticos cubren el silencio y su inacción en desorientada conversación (“no hacer nada… es lo más seguro” dice uno de los caracteres) y preguntándose que pasará cuando por fin llegue Godot-Draghi. Pero los espectadores nos tememos que, cuando acabe la obra, Godot no habrá llegado.
¿Qué hacer? Como hemos dicho repetidamente, España debe hacer su parte, y esto supone poner en marcha un plan de reactivación y reformas que sólo un gobierno como el actual, con mayoría absoluta, sería capaz de ejecutar. Y Europa debe hacer la suya— Europa debe ser capaz de financiar un verdadero plan Marshall para la destruida Europa del Sur, entendiendo la necesidad de compartir las deudas heredadas de un diseño del Euro que fue erróneo y es responsable directo de la enorme burbuja y la nula reacción frente a ella. Desgraciadamente, los gobiernos del Norte insisten en que no es su problema, tratando de forzar la mano del BCE.
Y así, en esta guerra de trincheras entre el BCE y los gobiernos del norte de Europa, mientras los del sur esperan a Godot, siguen pereciendo las esperanzas de innumerables familias europeas.
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