En una unión monetaria que se encamina hacia una unión bancaria, el
contagio de los riesgos financieros de un país sobre los restantes es
todavía más evidente. Además, la política monetaria está restringida a
nivel central y sólo de un modo indirecto puede atender las necesidades
particulares de los países que la integran. Sin embargo, los países de
la zona euro no son simétricos, ni en el comportamiento de la inflación,
ni en las características de sus sistemas financieros, mercados de
crédito, o en la propensión a sufrir fuertes oscilaciones en el precio
de algunos activos, como la vivienda. Estos hechos apoyan la existencia
de autoridades macroprudenciales nacionales, con capacidad de elegir sus
propios instrumentos, junto con otra autoridad supranacional que
realice labores de coordinación.
--Política macroprudencial en Europa y el caso de España
Margarita Rubio -Javier Ferri
La crisis financiera apuntó con toda
crudeza hacia la necesidad de reforzar las medidas para asegurar la
estabilidad financiera y minimizar el riesgo sistémico en las economías.
Ese es el origen de las políticas macroprudenciales que José Luis
Peydró nos introdujo aquí.
En esta entrada pretendemos dar una visión general del estado de las
políticas macroprudenciales en Europa, dadas las circunstancias
particulares que concurren en una unión monetaria, y comentar su
aplicación en España.
En una unión monetaria que se encamina hacia una unión bancaria, el
contagio de los riesgos financieros de un país sobre los restantes es
todavía más evidente. Además, la política monetaria está restringida a
nivel central y sólo de un modo indirecto puede atender las necesidades
particulares de los países que la integran. Sin embargo, los países de
la zona euro no son simétricos, ni en el comportamiento de la inflación,
ni en las características de sus sistemas financieros, mercados de
crédito, o en la propensión a sufrir fuertes oscilaciones en el precio
de algunos activos, como la vivienda. Estos hechos apoyan la existencia
de autoridades macroprudenciales nacionales, con capacidad de elegir sus
propios instrumentos, junto con otra autoridad supranacional que
realice labores de coordinación.
El Mecanismo Único de Supervisión Europea (SSM en inglés) asigna las
responsabilidades macroprudenciales conjuntamente tanto al BCE como a
las autoridades macroprudenciales nacionales. En particular, las
autoridades nacionales tienen la capacidad de implementar las medidas a
nivel nacional, mientras que el BCE se encarga de diseñar y asignar las
distintas herramientas a las autoridades nacionales. Existe un tercer
organismo, la Junta Europea de Riesgo Sistémico
(ESRB en inglés) que tiene encargada la misión de vigilancia del
sistema financiero europeo y la valoración y prevención de los riesgos
sistémicos. Para ello monitoriza toda la actividad macroprudencial
europea y lanza recomendaciones, constituyéndose en una especie de
centro de recogida de información.
Este organigrama tricefálico plantea varias dudas. En primer lugar,
puede resultar complicado establecer una clara división de poderes entre
las funciones macropru del BCE y de la ESRB, pues en ocasiones parecen
solaparse. En segundo lugar, el ESRB debería disponer de mayor capacidad
coercitiva para forzar la coordinación entre países y evitar
comportamientos de “gorrón”, que se producen cuando algunos países se
aprovechan de la legislación de los países de su entorno para evitar
introducir medidas impopulares. Por último, la política monetaria y la
macroprudencial pueden, en ocasiones, entrar en conflicto, deteriorando
la credibilidad del BCE en su apuesta por sus distintos objetivos. Esto
puede suceder cuando su estrategia monetaria se correlaciona con
tendencias anormales en el precio de algunos activos, como consecuencia,
por ejemplo, de prolongados periodos de tipos de interés muy bajos. Una
solución a estos tres problemas sería transferir la autoridad
macroprudencial supranacional al ESRB, garantizando una plena
coordinación con la política monetaria a través de la representación del
BCE en el ESRB.
No existe una herramienta macroprudencial única que sea superior al
resto desde el punto de vista de la eliminación de los riesgos
sistémicos, por lo que los países miembros tienen disponible una amplia
batería de medidas, desde los requisitos contracíclicos de capital hasta
los límites a la relación préstamo-valor (Loan-to-Value en inglés, LTV)
más adecuados para evitar burbujas en el mercado monetario. Una lista
más extensa de los instrumentos disponibles puede encontrase aquí. En el Gráfico 1 pueden observarse las acciones macropru realizadas por los países en Europa, según el último informe publicado por el ESRB.
Gráfico 1. Número de medidas sustantivas notificadas al ESBR
España no ha sido especialmente activa durante el periodo 2014-17[i]
en la implementación de medidas macropru, pues no figura haber
comunicado ninguna actuación sustancial al ESRB. En virtud del artículo 136 de la Directiva 2013/36/EU (CRD IV) la autoridad designada para fijar los colchones de capital contracíclicos (countercyclical capital buffers)
es el Banco de España. Cada tres meses, como parte de su labor
macroprudencial, el Banco de España decide la tasa de exceso de capital
que impone a las entidades de crédito en función de los riesgos
detectados. Al no detectar riesgos importantes procedentes de la
evolución del crédito, el Banco de España sigue manteniendo la tasa del capital buffer en un 0%, lo que explica en parte su no aparición en el gráfico anterior.
El Banco de España fue pionero en Europa, mucho antes de la crisis
financiera internacional, en la implementación de medidas macropru a
través de su programa de provisiones dinámicas, una versión de los
colchones de capital contracíclicos que hoy sigue gestionando. Jesús
Saurina explicaba aquí
la racionalidad detrás de las provisiones dinámicas y sus potenciales
efectos positivos sobre la capacidad de resistencia de los bancos (y del
conjunto del sistema financiero) a situaciones adversas. Pese a
adelantarse a su tiempo, el programa macropru del Banco de España no fue
capaz de evitar una crisis financiera con consecuencias macroeconómicas
devastadoras a nivel agregado en el sector real de la economía.
Básicamente por dos razones: su labor de supervisión se descosió por los
bajos de las interferencias políticas regionales en las Cajas de
Ahorros, y no actuó de forma eficaz para frenar la burbuja que durante
la expansión se fue generando en el mercado español de la vivienda. Así,
a pesar de la obsesión del Banco de España por provisionar el riesgo de
los bancos, los LTVs se situaron, hasta el estallido de la crisis, en
valores anormalmente elevados.
Precisamente la experiencia de España es una llamada a no olvidar
otras herramientas macroprudenciales, más allá de las que impactan
directamente sobre los balances bancarios, y de permanecer vigilante
para preservarlas de intereses políticos espurios. Pese a tenerlo
durante varios años planificado a partir de la Recomendación ESRB/2011/3 del ESRB,
no ha sido hasta hace unas pocas semanas que en España se ha creado una
verdadera autoridad macroprudencial, con el nombre de Autoridad
Macroprudencial Consejo de Estabilidad Financiera (AMCESFI),
siendo el penúltimo país de Europa en hacerlo. Este retraso explicaría
el resto de la no aparición de España en el Gráfico 1. Según esta nota de prensa,
con la creación de la AMCESFI España cuenta (habría que añadir que por
fin) con mecanismos de supervisión macroprudenciales similares a los de
los principales países europeos.
La AMCESFI está adscrita al Ministerio de Economía y Empresa y
participada por el BdE, la CNMV y la Dirección General de Seguros y
Fondos de Pensiones (DGSFP). Preside su Consejo la Ministra de Economía,
siendo el Gobernador del BdE su vicepresidente. Los precedentes antes
comentados del fracaso de la política macroprudencial en España por las
interferencias políticas, junto con el hecho de que la DGSFP dependa
directamente del Ministerio de Economía, o de que la presidencia de la
CNMV haya sido un cargo altamente politizado, deja la participación del
BdE en una clara posición de debilidad con respecto al poder político, y
puede restar credibilidad a la institución recién nacida.
La AMCESFI tendrá la capacidad de implementar un amplio abanico de
medidas macroprudenciales. Sin embargo, el correcto diseño de la
política macropru plantea una serie de retos entre los que se encuentran
los siguientes: la identificación y cuantificación de las posibles
disyuntivas entre los instrumentos macropru y el crecimiento (véase Boar et al, 2017);
la elección del grado de delegación de las políticas macropru en los
distintos países europeos, y las posibles ventajas de la coordinación
(véase Rubio, 2018); la coordinación entre las políticas monetaria y macropru (ver este informe del Bundesbank);
el efecto del límite cero del tipo de interés sobre las posibilidades
de coordinación entre políticas; o la interacción entre la política
macropru y la fiscal, incluyendo la elección sobre el grado de
progresividad de los impuestos. En futuras entradas en este blog iremos
explicando algunos de los resultados que estamos obteniendo en un
proyecto de investigación sobre la interacción de estas políticas, en el
que también participan otros profesores.
[i] En un Gráfico similar para el periodo 2014-15 tampoco se observa ninguna comunicación macroprudencial de España.
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