26 octubre 2016

Liquidez Interna y Externa (I) JFV

La mayoría de los artículos y entradas en los blogs sobre el reciente reconocimiento de la academia sueca a Bengt Holmström se han centrado, con razón, en sus contribuciones en teoría de contratos y en la organización intertemporal de incentivos (nosotros mismos en NeG sin ir más lejos: aquí y aquí, en VoxEU esta entrada). Sin embargo, Holmström ha trabajado mucho en las dos últimas décadas en estudiar los mercados financieros, con contribuciones que son también de primer orden y que cobran, por la experiencia de la última crisis, un papel central en la teoría económica moderna. Merece la pena, pues, continuar nuestro repaso de la obra de Holmström esbozando algunas de estas ideas, muchas escritas en colaboración con Jean Tirole, como en la monografía Inside and Outside Liquidity, de la que tomo prestado el título de esta entrada.
Holmström y Tirole comienzan su investigación con una pregunta fundamental: ¿por qué mantienen las empresas amplios colchones de liquidez? Estos colchones de liquidez aparecen tanto en sus activos como en sus pasivos. Desde el lado de los activos, las empresas retienen mucha liquidez en forma de efectivo, depósitos a la vista y de activos financieros de muy corta vida (para simplificar la exposición voy a llamar a estos tres componentes “efectivo”, aunque no sean literalmente monedas y billetes). Para hacernos una idea de que estamos hablando de cantidades más que considerables un dato es suficiente: las empresas del S&P500 en Estados Unidos se sientan estos días en una cifra cercana a 1.45 billones de dólares (españoles) de efectivo. 1.45 billones de dólares viene a ser aproximadamente el valor del PIB de España y Portugal juntos. Y este total no incluye activos de madurez más alta pero que se pueden vender fácilmente, como acciones. Desde el lado del pasivo, las empresas contratan líneas de crédito y otras facilidades, a menudo a un coste no trivial, para ser capaces de tomar prestadas elevadas cantidades de manera casi instantánea.
Estas grandes masas de liquidez son difíciles de encajar con la idea de que los mercados financieros funcionan correctamente. Pensemos por un momento en un mercado sin fricciones. En ese mundo sin fricciones, una empresa no necesita mantener más que una cantidad trivial de efectivo para sus pagos a diario. Si en algún momento precisa de cantidades mayores puede acudir al mercado y o bien emitir acciones o deuda para financiar sus necesidades adicionales. El efectivo por encima de la cantidad mínima de caja a la que me refería puede ser invertido en proyectos que tengan un valor presente más alto que el coste de oportunidad de los fondos (adecuadamente ajustado por riesgo), empleado para liquidar deuda (muchas de estas empresas tienen deuda viva por la que pagan intereses más altos que los que obtienen por su efectivo) o devuelto a los accionistas en forma de dividendos o de recompra de acciones.
¿Qué falla en los mercados financieros?
¿Cómo explicamos este comportamiento aparentemente contradictorio con lo que esperaríamos de los mercados financieros? Una primera posibilidad, que tiene una importancia más que considerable, es la legislación fiscal. Las empresas pueden preferir “ahorrar” por sus accionistas. En vez de distribuir dividendos, pueden sentarse en ellos, incrementar el precio de la acción por los mismos y el accionista vender su participación (o un porcentaje de ella). Es común en muchos sistemas fiscales que las ganancias de capital a largo plazo, como las generadas por el incremento de precio de una acción en varios años, tributen a menor tipo que las rentas del capital provenientes de dividendos corrientes. Básicamente esto es lo que ocurría en Estados Unidos hasta la reforma fiscal de 2002 y por lo cual las empresas distribuían pocos dividendos. En cuanto cambio la legislación, empezó a cambiar el comportamiento de las empresas: incluso Microsoft dio dividendos en 2006. Hoy en día existe un problema similar con la repatriación de beneficios en filiales extranjeras. De igual manera, los intereses de la deuda de las empresas son deducibles del impuesto de sociedades, con lo cual liquidar la misma contra efectivo puede no compensar a muchas corporaciones. Los sistemas fiscales son lamentablemente muy complejos, pero la idea básica es sencilla: las distorsiones fiscales inducen comportamientos de inversión y decisiones de liquidez a primera vista extraños y probablemente ineficientes desde el punto de vista social. Mis propias inversiones en bolsa y las acciones que compro y vendo a menudo vienen dictadas, en buena medida, por motivos fiscales.
La segunda posibilidad parte de la observación de que los mercados financieros están plagados de problemas de información asimétrica. Si yo soy una empresa del sector tecnológico y necesito financiación para absorber a una “startup” con una nueva tecnología que me interesa, los bancos -o los mercados financieros más en general- que me podrían prestar los fondos para esta operación van a enfrentarse al dilema de cómo juzgar si la tecnología de esta “startup” merece realmente el dinero que voy a pagar por ella. Los bancos tendrían que conocer la calidad de la tecnología de la “startup” y cómo esta complementa mi propia tecnología. Verificar estas dos características puede ser extremadamente costoso, cuando no cercano a imposible (¿ha intentado, querido lector, alguna vez leer unos cuantas miles de líneas de código escrito por otra persona?). Y esta verificación es clave pues yo me puedo estar equivocando (con lo cual me arriesgo a que mi empresa no pueda devolver el préstamo) o puedo estar pagando un precio incorrecto por algún motivo adicional que no se alinea con el interés del banco (la “startup” es de un familiar/amigo, la “startup” es del hijo de un político que me va a otorgar en contraprestación un favor personal del que mi empresa no se va a beneficiar, etc.). Y sin verificación, no hay financiación (o financiación insuficiente) y se pierden beneficios potenciales. Antes estas dificultades, una empresa puede decidir mantener suficiente efectivo como para poder adquirir “startups” sin necesidad de ir al mercado cada vez que tal compra sea necesaria. Un vistazo rápido a las adquisiciones de Google a lo largo de los años nos confirma la importancia de este mecanismo: las empresas crecen muy a menudo a base de adquisiciones de terceras compañías.
Esta simple idea de asimetrías informativas, formalizada en un modelo de riesgo moral muy estilizado pero a la vez extraordinariamente útil, es sobre la que construyen Holmström y Tirole su monografía. En el resto de la entrada voy a explicar, de manera muy somera y saltándome algún detalle importante, la estructura de este modelo. La semana que viene explicaré porque este modelo nos sirve para pensar en cómo la política económica puede actuar para corregir los fallos de mercado de los que partimos.
Un modelo de racionamiento de crédito
Un reto fundamental al que nos enfrentamos en la vida económica es que los rendimientos de cualquier proyecto de inversión solo son pignorables de manera parcial (aquí empleo la palabra “pignorable” en el sentido general de la capacidad de crear un instrumento legal y/o económico que garantice el destino de unos fondos como pago a un tercero y no en el sentido estricto de los artículos 1857 y siguientes del Código Civil). En el ejemplo anterior de la compañía tecnológica que compra a una “startup”, parte de los beneficios obtenidos pueden irse en mejores condiciones de trabajo para los mismos (¿realmente necesitamos una oficina de 300 m2 en el edificio más emblemático de la ciudad? ¿O que la comida en las reuniones de trabajo la prepare un chef de primera clase?), en salarios más altos para los directivos de los justificables por condiciones de mercado, o en el incremento del capital humano de los empleados en el proyecto o, sencillamente, en cuanto disfruten de trabajar en el proyecto. He seleccionado estos cuatro casos porque incluyen un abanico de circunstancias. El primer caso, los gastos excesivos, puede ser más o menos evitado por el banco (pidiendo justificaciones detalladas por gastos). El segundo, salarios excesivos, es más complejo de verificar (¿cuál es el salario de mercado de un especialista en una tecnología muy concreta para la cual existen pocas referencias comparables?). El tercer y cuarto casos, acumulación de capital humano y satisfacción, son casi imposibles de controlar (¿cómo mido los conocimientos aprendidos por los empleados y que incrementan su salario de mercado en el futuro? ¿cómo evaluo la satisfacción los empleados de trabajar en este proyecto en vez de su alternativa?).
Una consecuencia directa de la pignoración limitada es que el agente (en este caso los directivos de la tecnológica) puede seleccionar un proyecto de inversión con un rendimiento esperado más bajo (por ejemplo, por tener una probabilidad de éxito menor) que el que querría el principal (el banco) pero donde una parte más alta de los beneficios no son pignorables y por tanto susceptibles de ser apropiados por el agente. Por ejemplo, la empresa tecnológica puede tener que decidir entre invertir en proyecto A, una tecnología nueva y divertida para los directivos pero muy incierta, o proyecto B, una tecnología probada en muchas otras ocasiones (y por tanto con altas probabilidades de éxito), pero aburrida para los directivos. La limitación del principal es que es costoso para él determinar estas probabilidades de éxito. En el mundo real se crean mecanismos para reducir el alcance de estos problemas (auditorias, consultores externos, etc.) pero ninguno elimina las fricciones informacionales de manera completa. Por ejemplo, si el principal contrata a un consultor externo para que evalúe el proyecto A vs. el proyecto B, el principal se enfrenta con el mismo dilema original: ¿cómo verificar que el consultor externo cumple adecuadamente su labor?Esta tira cómica de Dilbert de hace unos días ilustra a la perfección esta observación. De igual manera, incluso con una integración vertical entre el banco y la tecnológica, existe el problema de como verificar lo que un departamento de una empresa le dice a otro departamento. Cualquiera que haya trabajado en una organización grande (incluida una universidad) tiene amplia experiencia sobre estas barreras.
Dadas este problema de riesgo moral, la única manera con la que el banco entra en la financiación del proyecto es si la empresa financia parte del proyecto con recursos propios: las empresas estarán, en general, racionadas en su crédito. Cuántos recursos propios serán necesarios depende de los detalles de la situación, pero, a los efectos de esta entrada, este resultado nos ayuda a entender varias observaciones claves (aunque en todos ellos existen otros mecanismos adicionales que no hace falta discutir aquí).
Primero, este resultado nos da un motivo por el que las empresas necesitan fondos propios para financiarse. Al contrario que un sencillo modelo donde se cumpla el teorema de Modigliani-Miller, la estructura del pasivo de la empresa importa en su valoración, en sus rendimientos y sus decisiones de inversión. En particular, si las oportunidades de inversión llegan de manera aleatoria, la empresa precisa de tener liquidez lista de manera inmediata, por ejemplo en términos de efectivo.
Segundo, este resultado nos da un motivo por el que los rendimientos de los fondos propios están por encima del rendimiento de mercado: los mismos capturan las rentas informacionales en poder del agente.
Tercero, este resultado nos da un motivo para las diferencias en las estructuras de financiación de las empresas entre sectores. En un sector donde el porcentaje de pignorabilidad de los proyectos de inversión es muy alto (por ejemplo, en un sector maduro donde todos los participantes conocen bien cómo funcionan las tecnologías de producción y el mercado de recursos), las empresas necesitarán menos fondos propios y se podrán financiar en gran medida con deuda. En cambio, en un sector donde el porcentaje de pignorabilidad de los proyectos de inversión es bajo, como el de las tecnológicas, las empresas necesitarán muchos recursos propios. En particular, si las oportunidades de inversión pueden potencialmente ser muy costosas, la cantidad de recursos propios necesarios será altísima. El comportamiento de Microsoft o Apple, sentados en cantidades ingentes de dinero, es la respuesta óptima ante la posibilidad de que una manera inesperada, surja una nueva tecnología fundamental (pero a la vez incierta) y que la misma requiera de recursos gigantescos para entrar en ese negocio sin posibilidades de financiarse en los mercados.
Cuarto, este resultado nos da un motivo por el que en los países en los que la pignoración es más limitada, como consecuencia de un peor ordenamiento jurídico, las empresas se tengan que financiar más con recursos propios (o integrarse en grupos empresariales donde estos problemas legales se reduzcan), que el nivel de producción sea más bajo y las inversiones en nuevas tecnologías más reducidos. No es una mala descripción de las características de nuestro proceso de industrialización en España y de porque hemos sido particularmente lentos en crear nuevas empresas de alta tecnología.
Quinto, este resultado nos da un motivo por el que las crisis financieras pueden ser muy costosas. Si, de repente, la cantidad de recursos propios requeridos para un proyecto de inversión crece de manera inesperada (por ejemplo, se colapsa un banco especializado en evaluar proyectos en un sector y no queda nadie que sepa de este negocio, con lo cual las rentas informacionales se disparan), las empresas se pueden ver forzadas a reducir sus proyectos de inversión de manera dramática hasta que sean capaces de generar los fondos propios necesarios. A la vez, si las crisis financieras generan una caída de demanda agregada y las empresas no pueden generar fondos propios de manera rápida, el racionamiento de crédito nos puede explicar porque la salida de las crisis financieras puede ser lenta (y porque una expansión fiscal, al generar más demanda y con ella beneficios empresariales que se retienen como fondos propios, acelerar la salida de la misma; aunque si esto es o no una buena idea es una pregunta mucho más compleja). [1]
Sexto, este resultado nos da un motivo por el que una economía puede requerir “activos seguros” (aquellos que tienen un riesgo bajo; seguro, seguro no hay nada en esta vida). Las empresas necesitan mantener esta liquidez necesaria para saltar a un proyecto de inversión en activos que mantengan su valor. Un mundo como el actual, de alta incertidumbre tecnológica (en especial a nivel micro), puede ser por tanto un mundo que requiere muchos “activos seguros”. Esto presiona al alza el precio de los “activos seguros” y, lo que es lo mismo, a la baja la tasa de rendimiento de los mismos. Es más, el empuje puede ser tan fuerte que nos topemos con la cota cero de los tipos de interés nominales sobre la que ya he hablado en detalle aquí. Internet y las nuevas tecnologías pueden ser uno de los motivos por los cuales la política monetaria tenga que cambiar de manera radical: nos hemos movido a una economía que requiere más “activos seguros” de los suministrados por el mercado (existen otros mecanismos, en especial el envejecimiento de la población, que también incrementa la demanda de “activos seguros”).
Séptimo, curiosamente, el racionamiento del crédito puede llevar a que tener burbujas incremente el bienestar social. Una burbuja empuja el valor de un activo por encima del dictado por fundamentales. Si las empresas se financian empleando estos activos, las burbujas pueden fomentar la inversión en proyectos de inversión socialmente rentables. O de una manera más concreta: el número óptimo de burbujas financieras que una sociedad necesita puede ser mayor que cero. No existe una presunción iuris et de iure de que un objetivo de la política económica deba ser eliminar de manera completa las burbujas.
¿Cómo cambia esta manera de ver la liquidez necesaria de las empresas la manera en la que dirigimos la política económica? ¿Cómo reaccionan los mercados antes esta falta de “activos seguros”? La semana que viene discutiremos como empezar a responder a estas preguntas.

18 octubre 2016

LA ECONOMÍA COMO PROFESIÓN.Amylkar D. Acosta Medina

LA ECONOMÍA COMO PROFESIÓN

"Salta hombre sobre tus propias fronteras,
pues ya no cabes en ellas". Jorge Zalamea

Por: Amylkar D. Acosta Medina  


Mucho se ha discutido si la economía como disciplina es una ciencia, pese a casi tres siglos de evolución y a sus desarrollos teóricos, los cuales le merecieron entrar a la galería de los premios Nóbel a partir de 1.968. Del economista se ha dicho que "es alguien que explicará mañana por qué lo que predijo ayer no se ha cumplido hoy"(1); que ve algo que está funcionando en la práctica y se pregunta "si funcionará en principio"[2]. En la medida en que no es ni ha sido una ciencia exacta, sino una ciencia social, se nos endilga a los economistas la falta de rigor científico y la carencia de un método que pueda reputarse como tal. La complejidad de su objeto de estudio y su mutación permanente hacen de él un blanco móvil, inasible y en ocasiones confuso y difuso.

Todo análisis de la sociedad, ya sea desde la perspectiva de la sociología, de la historia, de la ciencia política o de la ciencia económica, conlleva una cierta carga de subjetividad e ideología. Por ello, no es dable esperar de ellas dogmas o doctrinas universales, que las anquilosarían; se caracterizan, más bien, por una constante lucha dialéctica desde polos opuestos, entre una y otra interpretación. De allí que hayan surgido distintas concepciones y diferentes escuelas del pensamiento económico; cada una de ellas hundió sus raíces en su propia realidad.

Las discrepancias de unas escuelas con otras van desde sus concepciones y conceptualizaciones divergentes, pasando por el marco teórico, hasta la terminología empleada; todo lo cual dificulta y de qué manera la comprensión y el entendimiento entre las diversas escuelas económicas. A este propósito, el profesor Beethoven Herrera trae a colación dos ejemplos, sumamente ilustrativos: la traducción literal al español del título en inglés de la obra del Nóbel de economía Amartya Sen, Desarrollo como libertad, terminó desvirtuando totalmente su contenido. Para el autor Desarrollo y libertad, que fue su título en español, no es lo mismo que Desarrollo como libertad. En el primer caso se conciben el desarrollo y la libertad como dos procesos coetáneos, independientes y paralelos; en el segundo, la libertad antecede al desarrollo, pues para Amartya Sen esta es condición imprescindible de aquel. El otro ejemplo, hace alusión a lo que aconteció recientemente con la obra del Nóbel Joseph Stiglitz, que se convirtió rápidamente en un best seller. Su título original en inglés, La gran desilusión, quedó convertido por cuenta del marketing, al momento de traducirse al español, en El malestar en la globalización, que no es lo mismo. Y así, podríamos arribar a una confusión de lenguas, dificultándose el diálogo y los consensos.

Tal vez a ello se atribuya por parte de Sir Winston Churchill el que "Si metemos  a dos economistas en una habitación, saldrán de allí con dos opiniones diferentes; a menos que uno de ellos sea Lord Keynes, en cuyo caso obtendremos tres"  o el gracejo de George Bernard Shaw, cuando afirmó que "Si tendiéramos a todos los economistas en el suelo, uno a continuación de otro, no se llegaría nunca a una conclusión"

Por muchísimos años el trabajo en las ciencias sociales se circunscribió a la búsqueda y hallazgo del acervo de datos y cifras, que luego servirían de base para demostrar ciertas hipótesis, tratando de establecer las relaciones o correlaciones entre distintas variables, en procura de obtener unos resultados no pocas veces deleznables.

Hoy en día prima el razonamiento teórico sobre el cúmulo de información que nos abruma, el cual permite desenredar la madeja de los cada vez más complicados procesos socioeconómicos de los cuales da cuenta. En este sentido, ya para 1.967, Lauchlin Currie insistía "en la prioridad de una preparación básica en teoría económica en los términos más sencillos y menos técnicos que fuera posible" [3], al prevenir sobre los riesgos de que la formación del economista se inclinara más por la economía cuantitativa. Según él, ésta en cierto modo era una especie de "escape del mundo confuso e insatisfactorio de las ciencias sociales, de donde pueden excluirse los legos y los economistas pueden escribir y conversar entre sí como ´verdaderos´ científicos"[4]. También alertaba él sobre los peligros que entrañaba entremezclar la formación del economista propiamente dicho, con la de disciplinas afines, como son la administración, que para él era una ocupación y la planeación que la asumía como un arte. Para su época, no se había desarrollado aún la econometría, pero sí se empezaba a incursionar en la programación lineal, poniéndola al servicio de ciencia económica; al referirse a ella se dolía de que "Lo que debiera ser una herramienta altamente especializada de análisis económico está viniendo a reemplazar a la economía en sí y los economistas se están convirtiendo únicamente en aquellos que pueden manejarla"[5]. Y concluye sus disquisiciones llamando la atención  sobre el hecho de que, por esa vía, estábamos llegando al punto donde se sabía más y más con respecto a menos y menos.  

Según afirma el codirector del Banco de la República, Sergio Clavijo, "La labor analítica requerida en este nuevo siglo es más exigente, pues las piezas del rompecabezas científico se han venido expandiendo a medida que los países se desarrollan y se profundiza el intercambio cultural, de bienes y servicios. Dicho de otra manera, el nuevo siglo exige talentosos profesionales que cuenten con un mejor discernimiento científico para evitar perderse en la abundancia informativa"[6] y para no confundirse en medio de tantas fórmulas y modelos abstrusos, perdiendo el hilo conductor que no es otro que la base conceptual. Ello es tanto más necesario, cuando se observa cuán a menudo se suele confundir los medios con los fines y las causas con las consecuencias, a la hora de formular o de poner en práctica la política económica.

Puede afirmarse, que en el país han hecho carrera dos tendencias muy definidas, en cuanto a la formación académica del economista. La una ha puesto el énfasis en la formación teórica, básica; la otra, ha tendido a ser más pragmática y aplicada. Ambas tendencias han estado influidas e imbuidas por las corrientes teóricas en boga, ora la del desarrollismo, ora la de la escuela de Chicago o la cepalina de Raul Prebish. A este le cupo el mérito de haber contribuido a forjar un modelo propio, que tuvo su vigencia y operatividad; muy criticado hoy en día, pero no superado por el nuevo modelo impuesto a partir del Consenso de Washington, pues hoy no estamos mejor que cuando estuvimos peor!.

 Uno de los retos que tenemos quienes tenemos algún grado de responsabilidad, ya sea como profesores, directivas y estudiantes, es el de ser capaces de reformular nuestro modelo, de tal modo que responda más a nuestras especificidades y singularidades, sin perder la perspectiva, desde luego de la economía global. Esta, per se, no es ni buena ni mala, es simplemente una realidad a la que se le saca ventaja o se le padece, según cómo se administre; las asimetrías entre unos países y otros que son una realidad no pueden ignorarse a la hora de reglarla, si es que ello es posible.

Según la señora Robinson, nuestra labor como economistas no es decir lo que debe hacerse, pero sí advertir cuando lo que se hace no está de acuerdo con los buenos principios. Para ello hay que superar las tendencias al encasillamiento teórico y las tendencias fundamentalístas; no hay que temer al eclecticismo, como lo entiende Bobbio, resultante de tomar lo que nos sirva de cada uno de los modelos conocidos, con el pragmatismo con el cual China acopló el mercado a sus propias condiciones, no dejando que sus leyes funcionen sino haciéndolas funcionar en beneficio de su crecimiento y desarrollo económico, perfilándose como una gran potencia económica. La heterodoxia no tiene por qué ser irresponsable; nos podemos apartar de la ortodoxia sin abandonar la disciplina fiscal; cuando la medicina tradicional agota sin éxito sus recetas, no es insensato ensayar las recetas de la medicina alternativa. Afirma García Márquez que "Nuestra virtud mayor es la creatividad y, sin embargo, no hemos hecho más que vivir de doctrinas recalentadas y guerras ajenas"[7]

Creo que sigue teniendo actualidad una de las conclusiones de un estudio de la Unión Panamericana, citado por el profesor Currie: "El mayor valor de una buena educación económica radica en la forma de pensar y en los métodos de abordar los problemas que ella confiere…Para alcanzar este objetivo, sin embargo, se requiere no solamente un cambio en la manera de enseñar, sino también una disminución en el énfasis puesto sobre la acumulación de material informativo y el número de cursos"[8]. Ello es tanto más válido habida cuenta de que ya no estamos formando profesionales de la economía que han desenvolverse en el estrecho marco de las fronteras patrias, sino al ciudadano de la aldea global.

A este respecto, para terminar, nos viene como anillo al dedo la anécdota contada por Sir Ernest Rutherford, Presidente de la Sociedad Real Británica y Premio Nóbel de Química en 1.908, de la cual podemos extraer una gran lección para aprender: cuenta él que hacía algún tiempo había recibido una llamada de un colega. Estaban a punto de ponerle un cero a un estudiante por la respuesta que le había dado a un problema de física, pese a que éste se sostenía en que su respuesta era la correcta. Profesores y estudiantes acordaron pedir un nuevo calificador y el elegido fue él. Comenzó por leer la pregunta del examen que a la letra decía; demuestre cómo es posible determinar la altura de un edificio con la ayuda de un barómetro. El estudiante había respondido: lleve el barómetro a la azotea del edificio y átele una cuerda bien larga; luego, descuélguelo hasta la base del edificio, marque y mida. La longitud de la cuerda es igual a la longitud del edificio.

En efecto, el estudiante había planteado un serio problema con la forma ingeniosa como resolvió el ejercicio, por que él había respondido a la pregunta correcta y completamente. No obstante, si se le concedía la máxima puntuación, al obtener una nota más alta, ello certificaría su alto nivel de conocimientos en física; empero la respuesta no confirmaba que el estudiante tuviera ese nivel. Sugirió, entonces, Ernest, que se le diera al alumno otra oportunidad. Fue así cómo le concedió seis minutos para que le respondiera la misma pregunta, pero esta vez con la advertencia de que en su respuesta debía demostrar su dominio de la física. Pasados cinco minutos el estudiante no había contestado nada. Le preguntó, entonces, si deseaba retirarse, pero el alumno le contestó al profesor que él tenía muchas respuestas al mismo problema. Su dificultad estribaba  en elegir la mejor de todas. Le rogó, entonces, que continuara, no sin antes excusarse por haberlo interrumpido. En el minuto final que le quedaba, sorpresivamente escribió la siguiente respuesta, que dejó atónito al profesor: tome el barómetro y láncelo al suelo desde la azotea del edificio, tome el tiempo de caída con un cronómetro; luego aplique la fórmula de un medio de la altura por la aceleración de la gravedad y por el cuadrado del tiempo y así obtenemos, como producto, la altura del edificio.

En ese momento, cuando el estudiante entrega su examen, el profesor indaga a su colega si lo dejaba retirar del salón de clases en donde se estaba realizando la prueba, a lo cual este asintió, conviniendo en asignarle la nota más alta.

Luego el profesor Ernest se encontraría, de sopetón y fuera de la clase, al estudiante de esta historia y no pudo vencer la curiosidad por conocer cuáles eran sus otras respuestas a la pregunta, ya que lo había dejado intrigado. Bueno, respondió el asombrado estudiante, hay muchas alternativas: por ejemplo, tome el barómetro en un día soleado y mida la altura del barómetro y la longitud de su sombra; si medimos a continuación la longitud de la sombra del edificio y aplicamos una simple proporción, obtendremos también, de este modo, la altura del edificio. Perfecto, le dijo, ahora cuéntame cuál podría ser otra forma? Sí, contestó el alumno, este otro procedimiento para medir un edificio es muy sencillo, diría que elemental, pero también sirve. Veamos: en este método, se toma el barómetro y se sitúa en las escaleras del edificio, en la planta baja,; según se suben las escaleras se va marcando la altura del barómetro y se cuenta el número de marcas hasta la azotea. Se multiplica al final la altura del barómetro por el número de marcas que se ha hecho y listo, así se obtiene la altura. Este último método es muy directo.

Por supuesto, continuó diciendo el estudiante, si prefiere un procedimiento más sofisticado, puede atar el barómetro a una cuerda y moverlo como si fuera un péndulo. Si calculamos que cuando el barómetro está a la altura de la azotea la gravedad es cero y si tenemos en cuenta la medida de la aceleración de la gravedad al descender el barómetro en trayectoria circular al pasar por la perpendicular del edificio, de la diferencia de estos valores y aplicando una sencilla fórmula trigonométrica, podríamos calcular, sin duda, la altura del edificio. En este mismo estilo, se ata el barómetro a una cuerda y se lo descuelga desde la azotea a la calle; usándolo como un péndulo se puede calcular la altura midiendo su período de presesión. En fin, concluyó el aventajado alumno, existen muchas otras maneras de establecer la altura del edificio en cuestión y continuó diciendo, probablemente la mejor de todas sea tomar el barómetro y golpear con él la puerta de la casa del portero y cuando este abra, decirle que tengo un bonito barómetro y si me dice la altura del edificio se lo regalo.

En este momento de la conversación, el profesor le pregunta al alumno si él conocía la respuesta convencional a la pregunta (la diferencia de presión marcada por un barómetro en dos lugares diferentes nos proporciona la diferencia de altura entre ambos lugares). La respuesta fue más sorprendente todavía: Claro que sí la sabía, pero que sólo le molestaba que durantes sus estudios sus profesores habían intentado a todo transe enseñarle a pensar. El estudiante resultó ser Niels Bohr, físico danés, premio Nóbel de física en 1922, más conocido por haber sido, nada menos, el primero en proponer el modelo de átomo con protones y neutrones y los electrones que lo rodean. Fue fundamentalmente un innovador de la teoría cuántica.

La gran moraleja de esta anécdota no es otra que, si alguna pertinencia tiene la formación que se imparte al economista, consiste en su orientación a promover y fomentar el espíritu investigativo, la creatividad, para así contar con profesionales capaces de pensar con cabeza propia, sin grilletes ideológicos, sin prejuicios por camisa de fuerza. Los conocimientos son muy importantes, más no suficientes; tanto o más importantes que ellos son la capacidad de pensar y la idoneidad para el discernimiento. Aunque suene presuntuoso, además de formar pensadores, las facultades en donde se forma al economista o se sirve dicha asignatura para otras disciplinas del saber, es también importante que los egresados se entrenen en plasmar sus ideas en la práctica, pues es consabido que un número creciente de ellos leen mal y escriben peor.

Manos, pues, a la obra!
  
Notas:


 
[1] Lawrence J Meter
[2] Stephen Golfeld
[3] Lauchlin Currie. La enseñanza de la economía en Colombia. Ediciones Tercer mundo. 1967
[4] Idem
[5] Idem
[6] Sergio Clavijo. Economía: entre la ciencia y el poder. Alfaomega. 2001
[7] Seminario América Latina. La visión de las nuevas generaciones. París, marzo 8 de 1999

[8] Lauchlin Currie. La enseñanza de la economía en Colombia. Ediciones Tercer mundo. 1967

Si la ciencia económica no le convence, pruebe en realizar acciones prueba/error como hacían las monarquías pasadas y sus cortes, que no sabían que les pasaba cuando se creaba inflación, o creaban hambrunas que duraban decenas de años, al quebrar su país sin saber bien sus causas, o enviar a sus ciudadanos a la guerra, por no pagar las deudas a otros países

Estando de acuerdo en que los economistas deben de aconsejar que no se debe hacer en contra de los principios o leyes fundamentales**, y sabiendo que en las primeras lecciones, siempre se indica que es la ciencia que busca los optimos al saber que existen unos limites naturales.

**el cuarto principio:http://brujulaeconomica.blogspot.com.es/2015/10/teoria-de-incentivosjames-mirrlees-y.html

11 octubre 2016

Oliver Hart y Bengt Holmström.P.Nobel economia 2016.Jesús Fernández-Villaverde

Oliver Hart y Bengt Holmström


Estaba en último año de la carrera, me acuerdo como si fuera ayer, cuando salió publicadoFirms, Contracts, and Financial Structure, de Oliver Hart. Impulsado por una reseña muy favorable del mismo, lo compré casi de inmediato. El libro no era muy largo, un poco más de 200 páginas, pero su lectura me causó un efecto enorme. De manera clara, Hart empleaba lateoría de los contratos incompletos para explicar una cantidad tremenda de observaciones sobre la estructura interna de las empresas, cómo estas se financiaban o el procedimiento de bancarrota. El momento, además, no podía ser más propicio. En una clase detrás de otra del último año de carrera hablábamos de la empresa y de su gestión pero no eran más que ideas deshilvanadas, carentes de estructura teórica y sin soporte empírico. Hart, en cambio, me enseñaba que uno puede pensar en cómo funcionan las empresas de manera sistemática y abría, aunque él no lo hiciera de manera extensa en el libro, un programa de investigación empírica.
Luego, al llegar al doctorado en Minnesota, Tom Holmes empleó el libro casi completo para la secuencia de organización industrial de segundo año, una secuencia en la que aprendí muchísimo y donde releyendo el libro de Hart me di cuenta de mil cosas que solo dos años antes se me habían escapado. Realmente el primer año de doctorado en una universidad como Minnesota le cambia a uno la cabeza de manera profunda.
No he trabajado académicamente ni en organización industrial ni en teoría de contratos incompletos, no por falta de ganas, mas por falta de tiempo (aunque ahora justo estoy intentando acabar un papel con Pat Bajari sobre el tema). En los próximos días, otros colaboradores de este blog que conocen la literatura mejor que yo escribirán entradas más elaboradas que la mía (incluyendo una descripción del trabajo de Bengt R. Holmström, que también ha tenido aportaciones fundamentales), pero quería aprovechar esta entrada para resaltar varias ideas.
Primero, con la anécdota de mi lectura del libro de Hart señalar como toda una generación de economistas ha crecido bebiendo de Hart y Holmström. Como me decía esta mañana un amigo ¿pero no tenían ya el nobel?
Segundo, que el prestigio del premio se fundamenta en la cuidadosa selección de premiados. Cuando uno mira a los nombres de los últimos años, desde Hansen a Tirole, pasando por Roth o Sims (y tantos otros que me dejo), es casi imposible pensar en que es factible hacerlo mejor. Excepto Myrdal en 1974 (al que le concedieron el premio porque les daba apuro dárselo a Hayek en solitario, pero así, entre nosotros, no se lo merecía), el comité una y otra vez ha demostrado un gusto excepcional. Aquí hay un episodio de Freakonomics que explica muy bien cómo se concede el premio: si algo queda demostrado en el mismo es la profesionalidad del comité.
Como decía antes, tiempo habrá de escribir con más calma, pero mientras tanto, una lista básica de enlaces:
La explicación de la academia sueca, como todos los años muy bien escrita. Si yo tuviese que dar clase sobre este tema mañana, esta sería mi “lectura” para los estudiantes.
Sobre el impacto de los contratos incompletos en economía: aquí.
Scientific Background on the Sveriges Riksbank Prize in Economic Sciences in Memory of Alfred Nobel 2016 
OLIVER HART AND BENGT HOLMSTRÖM: CONTRACT THEORY  
The Committee for the Prize in Economic Sciences in Memory of Alfred Nobel
An eternal obstacle to human cooperation is that people have di§erent interests. In modern societies, conáicts of interests are often mitigated ñif not completely resolved ñby contractual arrangements. Well-designed contracts provide incentives for the contracting parties to exploit the prospective gains from cooperation. For example, labor contracts include pay and promotion conditions that are designed to retain and motivate employees; insurance contracts combine the sharing of risk with deductibles and co-payments to encourage clients to exercise caution; credit contracts specify payments and decision rights aimed at protecting the lender, while encouraging sound decisions by borrowers. The idea that incentives must be aligned to exploit the gains from cooperation has a long history within economics. In the 1700ís, Adam Smith argued that sharecropping contracts do not give tenants su¢ cient incentives to improve the land. In the 1930ís, Chester Barnard considered how employees could be incentivized to contribute e§ort within large organizations.1 This yearís laureates have approached these old ideas using theoretical models that have given us new insights into the nature of optimal contracts. The models have also allowed researchers to sharpen existing arguments and pursue them to their logical conclusions. As a result, contract theory has made major strides during the last few decades. Today, incentive problems are almost universally seen through its lens. The theory has had a major impact on organizational economics and corporate Önance, and it has deeply ináuenced other Öelds such as industrial organization, labor economics, public economics, political science, and law. A classic contracting problem has the following structure. A principal engages an agent to take certain actions on the principalís behalf. However, the principal cannot directly observe the agentís actions, which creates a problem of moral hazard: the agent may take actions that increase his own payo§ but reduce the overall surplus of the relationship. To be speciÖc, suppose the principal is the main shareholder of a company and the agent is the companyís manager. As Adam Smith noted, the separation of ownership and control in a company might cause the manager to make decisions contrary to the interests of shareholders. 
To alleviate this moral-hazard problem, the principal may o§er a compensation package which ties the managerís income to some (observable and veriÖable) performance measure. We refer to this as paying for performance. The companyís proÖt or stock-market value are frequently used performance measures, but they have well-known drawbacks. They may depend largely on factors beyond the managerís control, so that the manager would be rewarded for luck. Intuitively, it would be desirable to Ölter out as much of the luck component as possible, perhaps by measuring the Örmís performance relative to other Örms in the same industry. But any performance measure is likely to be imprecise and noisy, so in the end the optimal compensation schedule must trade o§ incentiveprovision against risk-sharing. To go beyond these vague intuitions requires a formal analysis. Some formal results were obtained in 1975 by James Mirrlees, the 1996 Economics Laureate. In 1979, Bengt Holmstrˆm provided a formalization which would prove to have a lasting impact. In addition to characterizing the optimal trade-o§ between incentives and risk-sharing, Holmstrˆmís article contained a fundamental result on optimal performance measures, namely the informativeness principle. A second generation of moral hazard models, developed in the 1980s by Holmstrˆm, sometimes by himself and sometimes with coauthors ñin particular Paul Milgrom ñintroduced dynamic moral hazard, multi-tasking and other key issues. Personnel economics, and organizational economics more broadly, have been strongly ináuenced by this line of work. We discuss the pay-for-performance approach in more detail in Section  
Paying for performance requires both the ability to write su¢ ciently detailed contracts ex ante, as well as the ability to measure and verify performance ex post. These requirements are sometimes hard to satisfy. Suppose, for example, that the agent is a researcher whose delegated task is to develop a new technology for the principalís company. Due to the uncertainties inherent in the R&D process, it may be impossible to specify ex ante exactly what the innovation should be. Moreover, neither the quality of the new technology nor its impact on the principalís proÖt may be veriÖable ex post. Since performance-based contracts may not be of much use in this kind of situation, an alternative approach is needed. The incomplete contracting approach, pioneered by Oliver Hart and his collaborators Sanford Grossman and John Moore, emphasizes the allocation of decision rights. 
Decision rights are often determined by property rights ñi.e., by ownership. In the R&D example, one possibility is that the agent is employed with a Öxed salary by the principal. In this case, the agent has no ex post bargaining power: the principal owns any innovation and can use it freely. Another possibility is that the researcher independently owns any innovation that he develops....

Aplications
Privatization and Public versus Private Ownership The property-rights framework helps us understand the costs and beneÖts of privatization and public versus private ownership (Schmidt, 1996, and Hart, 2003). In a completecontracting model, public or private ownership does not matter, since the relationship between the government and a Örm can be fully resolved in a detailed incentive contract. By contrast, when contracts are incomplete, the identity of the owner becomes highly relevant, because the owner retains the residual rights of control. In the context of our illustrative model, let P be the government who desires the production of some public service, and let A be a manager in charge of producing this service. As usual, the ownership of assets will a§ect bargaining power and incentives. In the context of privatization, the government cares about production e¢ ciency as well as quality of service. But the quality of welfare services, say, may be hard to specify in a contract, while the private contractor has an incentive to produce at lowest cost.34 In an ináuential article, Hart, Shleifer, and Vishny (1997) study privatization by combining the incomplete-contracts approach with the multi-tasking model of Holmstrˆm and Milgrom (1991). Let us illustrate a special case of their approach in our simple model. Suppose an innovation would reduce both costs and beneÖts. The asset owner has the right to implement the innovation or to prevent its implementation. As before, actions are not contractible......
Corporate Finance The most important application of incomplete-contracts theory to date is in the Öeld of corporate Önance. Traditionally, Önancial contracts were seen as devices for furnishing investment capital and sharing risk. With agency theory, the emphasis changed. Economists came to see what many practitioners and legal scholars had seen all along, namely that a major purpose of Önancial contracting is to ensure that entrepreneurs and managers act in the interests of investors. Perhaps this is the greatest moral-hazard problem of all, at least in the business sector......
Finance and Governance of Entrepreneurial Firms In a paper originally circulated in 1989, Oliver Hart and John Moore address several of these issues.37 The analysis turns on the concept of foreclosure rights and the role that they play in forcing entrepreneurs to repay their investors. More speciÖcally, Hart and Moore consider an entrepreneur who may divert project returns, but cannot divert the Örmís productive assets. Under some additional assumptions, the optimal (incomplete) contract has the following features
Evidence from Venture Capital Financing Kaplan and Strˆmberg (2003, 2004) report evidence from a large number of venture capital (VC) contracts. This is a real-world setting that quite closely corresponds to the environment of the Önancial contracting theories, where entrepreneurs who raise money for start-ups are the agents, and VC investors who invest in start-up Örms are the principals. They Önd that VC Önancial contracts separately allocate cash-áow rights as well as di§erent control rights ñincluding board rights, voting rights, and liquidation rights ñbetween investors and entrepreneurs. The allocation of these rights is frequently state-dependent, being contingent on Önancial as well as non-Önancial measures of performance. Both cash-áow and control rights are allocated such that investors obtain full control of poorly performing Örms. But entrepreneurs retain more control rights in better performing Örms, and their cash-áow rights increase with Örm performance, often in a non-linear fashion. Moreover, the allocation of rights responds to the perceived risk investors see in the venture, as well as the likelihood that investors will have to intervene in the future, for example by replacing management. Kaplan and Strˆmberg argue that these contracts can best be understood through a combination of incomplete-contracts theory and classic contract theory. Importantly, the separate allocation of cash-áow and control rights cannot be fully understood outside an incomplete-contracting framework. Finance and Governance of Widely Held Firms Hart and Moore (1995) shift the focus from entrepreneurs to publicly held companies. In this work, managers (or company boards) take decisions that a§ect many dispersed claim holders. The managers, whose stake is usually small, may want to expand investment beyond the level that maximizes returns....
Bankruptcy Reform and Investor Rights Through its emphasis on which stakeholders have the right to do what under what circumstances, the framework of incomplete contracts allow us to sensibly talk about more or less e¢ cient procedures for resolving conáicts of interest between entrepreneurs and investors, and thus about bankruptcy legislation. Building on his foundational contributions, Hart has studied empirically the ine¢ ciencies of debt enforcement around the world (Djankov et al. 2008). He has also o§ered a number of suggestions for bankruptcy reform, as well as reform of Önancial institutions more broadly (e.g., Aghion et al., 1992; Hart et al., 1997; Hart and Zingales, 2011). More generally, the incomplete-contracting framework is now central to the analysis of corporate governance (see e.g. Shleifer and Vishny, 1997), and there is now considerable empirical work showing the importance of property rights and investor protection for Önancial market development (see, e.g., La Porta et al., 1997, 1998).42 Other Extensions and Applications The basic idea of assigning property rights in order to provide incentives has been elaborated in several other directions, of which we will mention a few. Bolton and Whinston (1993) analyze vertical integration in the presence of multiple potential trading partners.43 Grossman and Helpman (2002) develop a general-equilibrium model in which there is a non-trivial interaction between the integration decisions of di§erent Örms in the same industry. Antras (2003) and Antras and Helpman (2004) consider international outsourcing, a setting in which it is especially di¢ cult to enforce complete contracts, owing to diverging national rules and possible discrimination of foreign claim holders. Besides the issue of asset ownership, the incomplete-contracts approach has been used to study the allocation of decision rights within the Örm. This work concerns the optimal delegation of authority (Aghion and Tirole, 1997), as well as the separation of ownership and control (Burkart et al., 1997). In the highly cited Aghion and Tirole (1997) model, delegating tasks increases the initiative of the agent at the cost of less principal control. One implication of this model is that delegation increases the agentís incentive to collect and use soft decisionrelevant information, which cannot be credibly transmitted up in the hierarchy in a less delegated structure...
Other Contributions 
Before his focus shifted to contract theory, Oliver Hart contributed to a number of di§erent areas, producing one or two highly ináuential articles on a topic before moving on to di§erent territory. Early in his career, he worked on general equilibrium with incomplete markets. Hart (1974) considered the existence of incomplete-markets equilibrium and showed that in general, existence is not guaranteed. This inspired research on the conditions under which, generically at least, an equilibrium would exist. Hart (1975) considered the optimality properties of incomplete-markets equilibrium, and proved another result of lasting importance: making the market more complete, but not fully complete, by opening new markets, does not necessarily lead to Pareto improvement. Hartís work on monopolistic competition (in particular, Hart 1979 and 1982) inspired a signiÖcant literature on the role of imperfect competition in product markets as an explanation for Keynesian unemployment. Among Hartís early work on contract theory, we may highlight two contributions. The Örst is Grossman and Hartís (1983b) work on adverse selection in labor markets, which shows how underemployment can result from an optimal contract between a Örm and its workers. The second, and highly ináuential contribution, is Hart (1983)
In this article, Hart asked if competition in the product market can alleviate managerial incentive problems: that is, does more competition make it harder for managers to deviate from proÖt maximization? He found an a¢ rmative answer under the assumption that Örms are exposed to common shocks. However, in general this turns out to be a very di¢ cult question to answer, and this is still an active research area more than 30 years after Hartís pioneering article. Bengt Holmstrˆm is best known for his work on contract theory and the theory of incentives, much of which we have already discussed. In recent years, he has studied issues relating to Önancial market liquidity and its relevance to Önancial regulation. Holmstrˆm and Tirole (1997, 1998, 2000, 2001, 2011) use a model of managerial wealth constraints to investigate a number of important issues in corporate Önance, including the impact of wealth shocks on the banking system, banking regulation, the role of public liquidity provision for Örms, and how liquidity a§ects asset prices and expected returns. Recently, Holmstrom has also explored the trade-o§ between Önancial market transparency and market liquidity (e.g. Dang et al., 2015). 
Final Remarks Contract theory identiÖes a variety of obstacles to cooperation and suggests which contracts are best suited to overcome them. The theory is both positive and normative: it o§ers coherent explanations for the contracts that are commonly written, as well as a method for Önding appropriate contractual solutions to new problems. It generates precise hypotheses that can be confronted with empirical data and lays an intellectual foundation for the design of various policies and institutions, from bankruptcy legislation to political constitutions. 
Scientific Background on the Sveriges Riksbank Prize in Economic Sciences in Memory of Alfred Nobel 2016 
OLIVER HART AND BENGT HOLMSTRÖM: CONTRACT THEORY 
https://www.nobelprize.org/nobel_prizes/economic-sciences/laureates/2016/advanced-economicsciences2016.pdf
http://marginalrevolution.com/marginalrevolution/2016/10/bengt-holmstrom-nobel-laureate.html
http://marginalrevolution.com/marginalrevolution/2016/10/performance-pay-nobel.html
https://www.amazon.com/Impact-Incomplete-Contracts-Economics-ebook/dp/B0190CYHYI/ref=sr_1_1?ie=UTF8&qid=1476112782&sr=8-1&keywords=incomplete+contracts
http://nadaesgratis.es/admin/oliver-hart-y-bengt-holmstrom

Un año más el Premio Sveriges RiskBank en memoria de Alfred Nobel ha recaído en dos figuras clave de la revolución de la Teoría Microeconómica que tuvo lugar entre el final de los años 70 y el principio de los años 90.Bengt Holmstrom y Oliver Hart, juntamente con sus colaboradores Milgrom, Grossman y Moore y con los anteriormente laureados Myerson, Maskin, Roth y Tirole y otros posibles futuros ganadores como Kreps, Wilson y Rubinstein, desarrollaron los métodos y las ideas que han dado forma a un corpus de conocimiento que los economistas ahora utilizan en los más variados campos, desde la regulación y la economía de la competencia al desarrollo económico y las finanzas corporativas.
Holmstrom y Hart han realizado contribuciones esenciales al estudio del diseño de contratos en situaciones en las que una de las partes tiene la capacidad o el deber de actuar en beneficio de la otra (contratos de agencia). Algunos ejemplos clásicos son el trabajador que produce para su empleador, el directivo que representa los intereses de sus accionistas o el político que toma decisiones para su electorado. El trabajo de Holmstrom se centra en aquellas situaciones en las que las partes tienen la capacidad de firmar contratos completos, describiendo los pagos a realizar en cada contingencia futura mientras que Hart se especializó en situaciones en las que los contratos son incompletos y una de las partes posee el derecho a decidir en caso de que hubiera una contigencia imprevista.
En su artículo ‘Moral Hazard and Observability’ (1979), Holmstrom analiza la relación entre un trabajador, que es averso al riesgo, y su empleador, cuando este último no puede observar directamente el esfuerzo del primero pero sí tiene acceso a varias medidas de su productividad. Por ejemplo, el propietario de un concesionario de coches no puede observar el esfuerzo que ponen sus vendedores pero sí sabe cuántos coches venden, a qué precio, etc. El problema fundamental es el conflicto entre el riesgo que sufre el trabajador si su compensación es variable y sus incentivos a esforzarse si su compensación es fija (como dice Jim en Huckleberry Finn: “What’s the use you learning to do right when it’s troublesome to do right and ain’t no trouble to do wrong, and the wages is just the same”)
Holmstrom muestra que los vendedores deben ser retribuídos de acuerdo a sus resultados (performance pay) pero el contrato solo debe incluir aquellas variables que el trabajador pueda influir directamente y cada variable debe pesar de acuerdo a su nivel de correlación con el esfuerzo (informativeness principle).  Como ninguna de las medidas es perfecta, el trabajador estará sometido a un riesgo residual que reduce su bienestar, y requiere que su pago esperado sea mayor, lo que reduce los beneficios marginales del esfuerzo para el empleador y aconseja que el trabajador se esfuerze menos que en el óptimo social.
Hay quien asegura que tales respuestas son ‘obvias’ (véanse los comentarios a la noticia del galardón en diversos medios). Y en cierto modo lo son. Pero lo que desde luego no es obvio es poder formular este tipo de preguntas de manera general de modo que estemos seguros que no existe ninguna otra fórmula para proveer incentivos que resulte en una situación mejor. Piense el lector las múltiples variedades de contrato existentes y las múltiples características que los definen. El verdadero avance es el método que Holmstrom ofrece para contestar estas preguntas y desarrollar predicciones contrastables empíricamente. Desde entonces, son numerosísimos los estudios que han mostrado la relevancia de este modelo para entender el diseño de incentivos en el mundo real (para muestra, Marcos Vera Hernández nos relataba en esta entrada su trabajo con médicos en India).
En su trabajo posterior Holmstrom desarrolló este método en múltiples direcciones, incluyendo el diseño óptimo de incentivos para equipos de trabajadores, para trabajadores que pueden dedicar su tiempo a múltiples tareas (junto con Milgrom) o el diseño óptimo de la relación entre un principal que delega su decisión a un agente con incentivos sesgados (mi favorito).
El punto de partida de Oliver Hart (en colaboración con Sanford Grossman (1984) y Moore (1990)) es que en entornos llenos de incertidumbre, los contratos son necesariamente incompletos, pues las partes no pueden describir todas las contigencias futuras que pueden afectar a su relación contractual. Piense el lector en la relación entre una fábrica siderúrgica y una mina de carbón. La incertidumbre sobre los precios futuros del carbón y el acero, los avances tecnológicos, la política energética y medioambiental afectan los retornos de las inversiones pero son dificilmente predecibles a priori. En muchas ocasiones, esta limitación será irrelevante, pues las partes pueden renegociar el contrato cuando esa incertidumbre se disipe.
La idea fundamental de Grossman y Hart es que la posibilidad de renegociación reduce los incentivos de las partes para realizar inversiones en la relación contractual, pues los retornos brutos de esta inversión serán renegociados. Por ejemplo, si la mina de carbón construye una vía férrea que una la mina con la fábrica, y el precio se renegocia, una parte de la ganancia puede pasar a manos de la fábrica. ¿Qué parte retrendrá la mina? Pues dependerá, en gran medida, de quien posee la propiedad de la vía y que usos alternativos se le puedan dar. Es decir, los derechos de propiedad determinan los resultados siempre que los contratos sean incompletos y las partes deban invertir en la relación. Dependiendo de qué parte deba realizar más inversiones, la propiedad debe pertenecer a una de las partes o si ambas deben contribuir a partes iguales, existen grandes beneficios de integrarse en una sóla empresa. Nace así una teoría de integración y desintegración de la empresa basada en la existencia de activos específicos (la vía férrea) y los contratos incompletos.
El trabajo de Hart, Grossman y Moore ha constituido una verdadera revolución en el estudio de la naturaleza de las empresas. Cientos de artículos han contrastado sus predicciones empíricamente y el resultado es, en general, positivo. El artículo ha sido enormemente influyente en campos tan dispares como las finanzas corporativas y el comercio internacional (aquí destaca sobre manera el trabajo del antiguo colaborador de este blog Pol Antrás sobre el fenómeno conocido como offshoring).

Permítanme terminar con una breve anécdota que refleja el valor de la formalización de los argumentos económicos y el uso de las matemáticas en las ciencias sociales. En 1980Eugene Fama (Premio Nobel en 2013) publicó un provocativo artículo en el que argüía que las empresas no necesitaban utilizar incentivos explícitos para motivar a sus trabajadores pues estos sabían que su futuro profesional dependía en gran medida de su desempeño actual. Según Fama, los incentivos de carrera son un sustituto perfecto del mecanismo de precios y los incentivos explícitos solo son necesarios en entornos de corto plazo o en trabajos donde el talento individual cuente poco. Holmstrom recogió el guante y dos años después publicó un artículo en el que ofrecía un modelo formal de un mercado de trabajo dinámico en el que las empresas aprenden sobre la productividad intrínseca de los trabajadores mediante la observación de su rendimiento pasado (Holmstrom 1982,reimpreso en 1999). La conclusión es que si bien los incentivos de carrera inducen a los trabajadores a esforzarse más, las asignación de recursos es ineficiente. Los incentivos implícitos, por tanto, no son un susittuto perfecto de los contratos explícitos como tampoco la intuición es un sustituto perfecto de la modelización.
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