29 noviembre 2011

Germán Bernácer -Economista humanista-1883-1965.

Germán Bernácer 1883-1965. (Economista humanista)  

Permaneció en Alicante hasta 1931 fecha en que se trasladó a Madrid al ser designado jefe del Servicio de Estudios del Banco de España. Bernácer solicito la plaza argumentando que “ el cargo por su naturaleza responde a mi vocación y a mis trabajos”.
Contaba Óscar Esplá en un artículo que en la rememorada tertulia de Ortega y Gasset y sus amigos en la Granja del Henar había citado las teorías de su amigo, el economista Germán Bernácer, practicamente desconocido en España. Bernácer era un sorprendente autodidacta, un investigador solitario, en el cultivo de la Ciencia Económica, como lo fue su amigo Oscar Esplá en los primeros años en que estudió música. La reacción de Ortega ante la referencia a Bernácer fue tajante manifestando que no creía en los genios agazapados en provincias esperando a que los descubrieran. Esplá le prestó la obra de Bernácer “El interés del capital” y al poco Ortega le dijo “Bernácer es una formidable cabeza pensante”. Con ese motivo fue Bernácer a Madrid; tomó contacto con Ortega, dio una memorable conferencia sobre “La peseta enferma” y –dice Esplá- que esto influyó en la nueva trayectoria de su vida pues al poco tiempo le llamó el Banco de España para designarle Jefe del Servicio de Estudios.

“La teoría de las disponibilidades como interpretación de las crisis económicas y del problema social” impresionó al economista inglés Robertson quien lo publicó extractado en la Revista “Económica” de Cambridge, dándole fama y notoriedad internacional.
Un testimonio de aquella amistad fue la dedicatoria que Bernácer hacía en 1945 a Oscar Esplá de su libro “La doctrina funcional del dinero” con la siguiente redacción: “A Oscar Esplá, a quien me unen muchos lustros de fraternal amistad y el recuerdo nostálgico de tantos caminos que hemos andado juntos. Germán”
Gran parte de la vida profesional de Bernácer transcurrió siendo Jefe del Servicio de Estudios del Banco de España: desde diciembre de 1931, hasta que cesó en el mismo cargo en noviembre de 1955 al llegarle la edad de jubilación. Su cometido consistía en reunir toda la información posible sobre las condiciones financieras de los mercados y proporcionar asesoramiento económico continuo a los rectores del Banco central para que las autoridades dispusieran de las orientaciones expertas para la toma de decisiones de política monetaria con eficacia y responsabilidad. En noviembre de 1936, siguiendo al Gobierno de la República se trasladó la Administración del Banco a Valencia. Este cambio también afectó al Servicio de Estudios y a Germán Bernácer, a quien se le ordenó el traslado a la capital valenciana. Al final de la guerra, con la apertura de depuraciones políticas, hubo un paréntesis en la carrera profesional de Bernacer en el Banco de España. En 1940 reingresó como Jefe del Servicio.

A partir de 1940 se intensificaron sus relaciones con las más relevantes personalidades en la historia del pensamiento económico. Su obra influyó mucho entre economistas anglosajones y franceses, como pionero de la ciencia económica moderna le solicitaron prologar obras, le invitaron a pronunciar conferencias y fue designado miembro de institutos y academias de ciencias económicas. Se han catalogado 255 títulos correspondientes a conferencias, libros y artículos en revistas de economía y periódicos escritos en español, italiano, alemán, ingles y francés—lenguas que hablaba y escribía correctamente-.

Finalizada la guerra civil española se produjo un enfriamiento oficial alrededor de su persona, pero había dejado una semilla de enorme categoría intelectual que continuaba dando frutos. El célebre economista inglés Dennis H. Robertson reconocía noblemente en 1940, a través de un artículo titulado “Una contribución española a la teoría de las fluctuaciones”, que las ideas utilizadas por él en su libro “Política bancaria y nivel de precios” las había expuesto Bernácer con mucho anterioridad. Y la visita a Madrid del mago de las finanzas alemanas, el Ministro de Hacienda Dr. Schacht, probó que por encima de las corrientes políticas dominantes la sabiduría de Bernácer era una necesidad para España. Para la reunión con Schacht en el Consejo Superior de Investigaciones Científicas habían escogido diez o doce personalidades españolas. No figuraba inicialmente en la relación el español Germán Bernácer, pero el economista alemán, conocedor de sus trabajos reclamó su presencia. La participación del español en el coloquio originó un vivo debate en el que se manifestó tanto el espíritu exento de vanidad de Bernácer como la enjundia de su pensamiento, Cuando Schacht, por razones de oportunismo político, quiso destacar las excelencias del patrón oro, combatió Bernácer con sólidos argumentos la vuelta a este patrón, haciendo comprender que Alemania había salido de la depresión mundial gracias a una política expansiva cuya realización habría sido imposible con el patrón oro que el economista alemán defendía.
Hacía los años 50, publico la Editorial Aguilar una de las obras fundamentales de Bernácer, “Una economía libre, sin crisis y sin paro” de un interés tal que determinó la venta de todos los ejemplares. Y los grandes de la economía y la banca de entonces, Larraz, Arteche, el marqués de Aledo, Villalonga y Garnica, inquietos por la perspectiva del Mercado Común, y seguros de que mediante ese concurso recibirían el análisis deseado, encomendaron a Bernácer el ensayo mas sustantivo de los “Estudios sobre la unidad de Europa”. Su trabajo lo tituló “La doctrina del gran espacio económico”. Fundía en él historia y futuro, afirmando con visión avanzada que el espacio de España era Europa.

En 1953, escribió el ensayo los “Estudios sobre la unidad de Europa”. Su trabajo lo tituló “La doctrina del gran espacio económico”. Fundía en él historia y futuro, afirmando con visión avanzada que el espacio de España era Europa.


Célebres economistas que sintieron profunda admiración por Bernácer destacaron su gran categoría intelectual. Don Emilio de Figueroa, Catedrático de la Universidad Complutense, decía en 1983: “con motivo de un viaje a Roma conocí alli al famoso economista francés Jacques Rueff, quien al saber que yo era español, me dijo: -“España puede sentirse orgullosa de tener un hombre como Monsieur Bernácer”. Y más tarde, visitando la Universidad de Yale, en los Estados Unidos de América, el entonces jefe de los asesores económicos del presidente norteamericano, profesor Henry C. Wallich me dijo: “El profesor Bernácer, en la teoría monetaria, se ha adelantado a Lord Keynes y a muchos otros economistas de su época”.
Fue un intelectual en el más amplio y noble sentido de la palabra; poseía una vasta cultura que tenía como uno de sus exponentes su buen estilo literario. Amante de la literatura y de la música, era frecuente su asistencia a los conciertos y desde muy joven estudió a los clásicos siendo lector habitual de San Agustín, Stendlhal, Nietzche y algunos poetas de la que después fue llamada “ Generación del 27”.
En Madrid deseaba encontrar un ambiente propicio para sus estudios predilectos y a la vez satisfacer mejor sus aficiones e inquietudes culturales. Como anécdota que refleja su carácter tímido y las inquietudes intelectuales del grupo de amigos alicantinos, mencionaré que el día de su boda la novia hubo de esperar en San Nicolás pues Germán, que se encontraba en casa de Oscar Esplá, no se atrevía a interrumpir a Ernesto Halfter que interpretaba al piano un concierto para varios amigos que habían de asistir al enlace matrimonial de Germán con María Guardiola Costa.
Hay que aludir también a lo persuasivo de sus convicciones y sugestiones. Tenía una amplia visión de los problemas con soluciones supradisciplinares. La economía fue para el el mejor ejercicio intelectual. Siempre se apoyó en el análisis. Además, y en todo momento se sirvió de juicios morales que dieron firmeza a sus proposiciones, incluso con sacrificio de sus metas vitales. Estas cualidades reforzaban su amistad con Gabriel Miró, quien también mantuvo una gran exigencia de la ética. En Bernácer es asimismo destacable la importancia que concedía a la felicidad sobre el bienestar material como reflejo y producto de su bondad y de los sentimientos que siempre presidieron su comportamiento. Nunca concluía sin una aportación práctica y una meta posible. Historia y porvenir guiaban siempre su mente al servicio de la Humanidad.

http://www.alicantevivo.org/2007/08/germn-berncer-el-economista-humanista.html
  En sus escritos se advierte que no escapa a su sagaz sentido del análisis de los fenómenos de la naturaleza vinculados – cómo no—a las paradojas de la de la desocupación, la superproducción y la crisis.

Su interés por los problemas sociales hicieron que dedicase sus mejores esfuerzos en busca de una mejor suerte para sus semejantes, sobre todo para las clases desamparadas en lo cultural y en lo económico. Consideró necesario—según sus propias palabras – “ la consecución del bienestar material, pero no como un fin en sí mismo, sino como un peldaño hacia la felicidad, que es un fin moral...”
Esta extensa biografía podría haberse sintetizado con una solo línea; con la dedicatoria que Gabriel Miró hacía en uno de sus libros al amigo y al que mas tarde sería considerado uno de los economistas mas ilustres, al que debemos grandes aportaciones a la ciencia económica. Decía así: “A Germán Bernácer, íntimo, docto, infantil, bueno y todo sencillez”.

N-369: II-Derivados, Hedge Funds “over the counter” (OTC)

La intermediación financiera no bancaria -"shadow banking" ¿factor determinante?
El informe del Consejo de Estabilidad Financiera sobre intermediación financiera no bancaria ("shadow banking" en inglés banco en la sombra). contiene sorprendentes revelaciones sobre la escala de la intermediación financiera no bancaria global, que define como "la intermediación del crédito por parte de entidades y actividades fuera del sistema bancario regular."

El informe, solicitado por los líderes del G20 en su cumbre en Seúl en noviembre pasado, determinó que entre 2002 y 2007 la intermediación financiera no bancaria creció en 33 billones de dólares, más que duplicando su volumen de activos desde $27 billones a $60 billones. Esto es 8,5 veces mayor que el total del déficit de cuenta corriente de EE.UU., de $ 3,9 billones durante el mismo período.

Se estima que el sistema de intermediación financiera no bancaria representa aproximadamente del 25 al 30% del sistema financiero global (250 billones de dólares, excluidos los derivados) y la mitad del total de los activos bancarios mundiales. Esto representa un gran "agujero negro" regulatorio en el centro del sistema financiero global, hasta ahora no monitoreado de cerca para fines de estabilidad monetaria y financiera. Su importancia quedó al descubierto solo por el análisis de las funciones clave que desempeñan los vehículos de inversión estructurada (VIE) y los fondos del mercado monetario (FMM) en la crisis de 2008..
  • El sistema de intermediación financiera no bancaria es complejo, porque comprende una mezcla de instituciones y vehículos. Otros fondos de inversión distintos a los FMM constituyen el 29% del total y los VIE el 9%, pero el sistema no bancario también incluye las instituciones financieras públicas (tales como Fannie Mae, la entidad de créditos hipotecarios respaldados por el gobierno en los EE.UU.). Son algunas de las mayores entidades de contrapartida al sistema bancario regular y, combinadas, su creación de crédito y operaciones por cuenta propia y de cobertura pueden explicar gran parte de los flujos de liquidez a nivel mundial que hacen que la estabilidad monetaria y financiera sea tan difícil de garantizar.

    El problema es que, para el año 2010, el sistema de intermediación financiera no bancaria tenía aproximadamente el mismo tamaño que el de justo antes del crash del mercado en 2007, mientras que el sistema bancario global sometido a regulación era un 18% mayor que en 2007. Es por eso que el informe del BPI destaca el sistema de intermediación financiera no bancaria, junto con los grandes bancos internacionales, como fuente de riesgo sistémico. Pero es probable que el problema mundial sea mucho mayor que la suma de sus partes. En concreto, es posible que la creación de crédito global por los sistemas bancarios regulares y en la sombra sea significativamente mayor que la suma de la creación de crédito medida en la actualidad por las estadísticas nacionales.
    Hay varias razones para esto. En primer lugar, el crédito que puede ser y es creado en el exterior y a través de los VIE fuera de la hoja de balance no se refleja en las estadísticas nacionales de balanza de pagos. En otras palabras, si bien un exceso de "ahorro" puede contribuir a que existan bajas tasas de interés e impulsar la creación de un exceso de crédito, no es la causa principal.
    En segundo lugar, el volátil intercambio "carry trade" (el costo de financiar posiciones) es muy difícil de medir, ya que la mayoría se lleva a cabo a través de derivados de opciones, contratos a plazo (forwards) y permutas financieras (swaps), que son tratados como fuera de la hoja balance, es decir, como números netos que están por debajo de la línea en términos contables. Por lo tanto, en términos brutos, el efecto de apalancamiento es mayor que lo que se informa en la actualidad.
    En tercer lugar, la interacción entre el sistema de intermediación financiera no bancaria y los bancos globales está altamente concentrada, ya que los bancos mundiales actúan como intermediarios principales, en particular para operaciones de derivados. Los datos de la Contraloría de la Moneda de EE.UU. sugieren que los cinco primeros bancos de EE.UU. representan el 96% del total de operaciones de derivados extrabursátiles (OTC) en los EE.UU..

  • De hecho, el escenario de pesadilla que el mundo teme es el colapso de otra entidad de intermediación financiera no bancaria que provoque que el comercio mundial se congele como ocurrió en 2008. El acuerdo de Basilea III sobre suficiencia de capital y otras reformas recientes todavía no ha protegido de manera contundente el financiamiento del comercio ante estos golpes potenciales.

    Necesitamos con urgencia monitorear y comprender el papel de las entidades de intermediación financiera no bancaria y los bancos "demasiado grandes para quebrar" en la creación de una superabundancia global de crédito. Un primer y vital paso es obtener una imagen completa de las cifras globales monetarias y de crédito, y sus determinantes.
    Hasta ahora, la llamada del G-20 a "pensar globalmente" se ha convertido en "acciones locales". Esperamos que los líderes del G-20 piensen sistémicamente en Cannes, y adopten medidas nacionales y de cooperación para desactivar el campo minado de la sobreoferta mundial de crédito

http://www.project-syndicate.org/commentary/sheng1/Spanish
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 'Margin Call' por M.G.
"Las operaciones OTC (“over the counter”) se realiza un contrato privado , por ejemplo entre Telefónica o Nestlé con Goldman o JP Morgan. No se publica en ningún mercado y por tanto ambas partes asumen el riesgo de solvencia del otro, al no existir ninguna cámara de compensación.(UN SECRETO DE CIERTA IMPORTANCIA,que puede afectar a otros relacionados con ambos)
Prácticamente todos los contratos OTC están en los balances de apenas cuatro entidades norteamericanas: Goldman Sachs, JP Morgan, Merril Lynch (del grupo de Bank of America) y Morgan Stanley. Antes de la crisis existían también Lehman Brothers y Bear Stearns, que desaparecieron por sus excesivos apalancamientos.
Lo que a mi no me parece nada lógico ni ético, y por tanto debería abolirse, es permitir a un banco, normalmente banco de negocio, financiar y asesorar a una empresa, ser el colocador de una emisión de renta fija o de acciones en bolsa de esa empresa. Que al mismo tiempo compre acciones o bonos de la misma para su cartera propia, o peor, para los fondos que gestiona con dinero de terceros y encima que de recomendaciones publicas de compra o venta en esa empresa. No solo son bancos de inversión... Deutsche Bank, UBS, Barclays, Citigroup o Credit Suisse son bancos comerciales pero tienen su propio banco de inversión.
Apenas seis o siete bancos de inversión dan contrapartida, es decir, tienen el riesgo en su balance, a todos los bancos, cajas, aseguradoras, fondos de pensiones, fondos de inversión y sicav, y grandes empresas privadas y organismos públicos, de todos los llamados derivados OTC (“Over The Counter”), de todo el planeta. Con estos instrumentos se cubren los riesgos financieros de tipos de interés, divisas, commodities y bolsa.
Aunque no solo cubrir un riesgo, si un hedge fund o un fondo de pensiones o una aseguradora o banco comercial quiere tomar un riesgo en un activo que no cotiza en mercados regulados y organizados, o necesita un traje a medida en términos de plazos y/o cantidades, acude a un gran banco de inversión. Ese banco de inversión envía la petición a su departamento de cerebros (matemáticos, físicos y ingenieros de alto nivel) que obtiene mediante cálculos y formulaciones muy sofisticadas, con la introducción de volatilidades y probabilidades, el precio exacto que ese banco de inversión le va a cotizar por hacer de contrapartida y ponerse al otro lado de su balance.
Por ejemplo, si Nestlé debe asegurarse el precio del cacao para el año 2012, puede contactar con Goldman y cerrar el precio para unas cantidades exactas para cada uno de los flujos mensuales acordados. Otro caso, si Telefónica decide cambiar sus préstamos a tipo variable por un tipo fijo, puede contratar un swap con JP Morgan por el que intercambian los flujos periódicos de los intereses, y así Telefónica convierte su préstamo o bono de tipo variable a fijo.
En estas operaciones se realiza un contrato privado entre Telefónica o Nestlé con Goldman o JP Morgan. Por este motivo, se le llama OTC (“over the counter”) ya que no se cruza ni se publica en ningún mercado y por tanto ambas partes asumen el riesgo de solvencia del otro, al no existir ninguna cámara de compensación"

" hay múltiples causas que han provocado que estemos en medio de la mayor tormenta financiera y de deuda que ninguna de las personas que estamos vivos hayamos alcanzado a convivir. La abolición de la Ley Glass-Steagall, en el mandato de Bill Clinton, es para mí la más importante, la que yo daría mas peso de culpa en la orgía de apalancamiento del mundo occidental"
http://www.cotizalia.com/opinion/abrazo-koala/2011/11/15/margin-call-el-film-sobre-las-ultimas-24-horas-de-lehman-brothers-6295/ (via R.Rodriguez)
$707,568,901,000,000: How (And Why) Banks Increased Total Outstanding Derivatives By A Record $107 Trillion In 6 Months - Tyler Durden on 11/26/2011 20:44 -0500
http://www.zerohedge.com/news/707568901000000-how-and-why-banks-increased-total-outstanding-derivatives-record-107-trillion-6?utm_source=feedburner&utm_medium=feed&utm_campaign=Feed%3A+zerohedge%2Ffeed+%28zero+hedge+-+on+a+long+enough+timeline%2C+the+survival+rate+for+everyone+drops+to+zero%29&utm_content=FaceBook

http://brujulaeconomica.blogspot.com/2010/05/c-d-s-innovacion-financiera-seguro.html
http://brujulaeconomica.blogspot.com/2009/03/p2-credit-default-swaps-cds.html
http://brujulaeconomica.blogspot.com/2009/09/p2-ii-indicador-cdw.html
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http://www.tendencias21.net/Prospectiva/Hedge-Funds-y-derivados-financieros-y-III_a246.html


The macrofinancial implications of alternative configurations for access to central counterparties in OTC derivatives markets -BIS-
http://www.bis.org/publ/cgfs46.pdf

N-368: I-Derivados, Hedge Funds “over the counter” (OTC)

Adolfo Castilla siguiendo el libro de Michael E. Lewitt nos explica los cambios más espectaculares de los últimos treinta años , la transformación de la economía americana de ser exportadora de bienes y servicios a ser exportadora de dólares y de productos financieros diversos con particular relevancia de los derivados. Ha tenido para ello la aquiescencia de China, Japón y los países árabes productores de petróleo.

Los derivados, como su nombre indica, se derivan de, o se apoyan en, un producto original subyacente. Son productos financieros cuyo valor se basa en el de otro activo existente previamente. Una persona puede tener, por ejemplo, una opción de compra de una tonelada de arroz a un año vista por un precio determinado acordado y cerrado. Es lo que se llamaría un futuro o una opción de futuro sobre el arroz en un determinado mercado en el que tal producto se comercialice. Si el precio acordado es de 100 Euros y el arroz vale en la fecha acordada más de ese precio, el que tiene la opción, es decir el comprador, obtiene una ganancia al quedarse con la tonelada de arroz; si vale menos, el que gana es el que concedió la opción, es decir el vendedor.

La opción de compra a un precio cerrado es un producto nuevo el cual puede a su vez ser comercializado, es decir, pasar de unas manos a otras. La tonelada de arroz es el producto subyacente y la opción de compra de dicha tonelada a un año vista es el producto derivado o simplemente el derivado.

Como se puede fácilmente entender, la forma básica del producto nuevo es un contrato escrito y firmado entre las dos partes que intervienen: el vendedor o emisor de la opción y el comprador o receptor de la misma. Sobre un producto tangible, real y físico como es el arroz, se ha generado un producto intangible como es el contrato de futuros. Este proceso antiguo, simple y correcto, es el que en los últimos tiempos se ha transformado en un infierno de la mano de los especuladores financieros.

Aunque sobre un producto tangible sólo puede y debe crearse un producto intangible, en el maremágnum de la economía financiera actual los intangibles han dado lugar a otros intangibles y a otros y a otros, en una espiral sin límites.

Se puede adelantar que en el caso del arroz indicado, el vendedor puede usar el contrato de venta a un año firmado con un comprador para obtener un crédito de una entidad bancaria. Dicho crédito podría interpretarse como un derivado de segundo nivel. Asimismo el tomador de la opción, o comprador, podría desear no correr riesgos y contratar un seguro sobre la diferencia de precio que pudiera producirse en la fecha de madurez del contrato. El seguro constituiría otro derivado financiero adicional.

El caso de la opción de compra futura del arroz es un derivado muy antiguo utilizado ya en el siglo XVIII en el Japón, según se puede ver en (1). Es posible que la espiral de derivados no ocurriera en ese caso histórico, peo sí se ha tenido lugar en la economía financiera de los últimos treinta años, y no tanto en el comercio de materias primas como en el de operaciones diversas con bonos, acciones, créditos y otros activos financieros.
Los derivados pueden ser de muy variados. Según el tipo de derivado los hay: de intercambio o permuta financiera (swaps en inglés); contratos de futuros, forwards o contratos de compraventa a plazos; opciones, incluidas los “warrants”; y contratos de diferencia.

Según los activos subyacentes los hay de: tipos de interés, acciones, divisas, bonos y de riesgo crediticio. Estos últimos constituyen un grupo propio de derivados al que se suele denominar “Derivados de Crédito” o “Derivados Crediticios”. Fueron en gran manera los responsables de la crisis de las hipotecas sub-primea del 2007 y han contribuido a la crisis financiera actual y a la confusión y el desorden que prevalecen en el sistema financiero mundial.

Llevando la clasificación a sus últimas consecuencias se podrían mencionar también a los derivados no financieros, basados en los mercados de materias primas, productos agrícolas, energía y otros.
En cuanto a la finalidad los hay de: negociación o especulación sobre el precio del producto subyacente; de cobertura, o disminución de riesgo; y de arbitraje de precios.

Hay muchos Derivados Financieros/Crediticios diferentes, pero los más conocidos y usados son los siguientes: CDS (“Credit Default Swap”), CDO (“Collateral Debt Obligations”), CLN (“Credit Linked Notes”), TRS (“Total Return Swaps”), CFD (“Contract for Differences”) y EDS (“Equity Default Swap”), entre otros.
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“Hedge Funds” es usada en el mundo de las inversiones con el significado de “Fondos de Cobertura”. Con el tiempo, curiosamente, han adquirido también los sentidos de “Fondos de Inversión Libre”, “Fondos de Inversión Alternativa” y, la más especial, de “Fondos de Alto Riesgo”. Algunos se refieren a ellos, incluso, como los “fondos de la gente rica”.
El primer Hedge Fund, según se puede ver en Internet (1) y que por tanto, todos mencionamos y repetimos, fue creado por el sociólogo y periodista financiero Alfred Winslow Jones (1901 – 1989) en 1949.

Lo que se le ocurrió a este australiano emigrado a Norteamérica a los 4 años con su familia, que se graduó en Harvard, hizo un doctorado en Columbia y se trasformó en un experto en finanzas y en bolsa, fue muy simple. Para neutralizar los movimientos del mercado de valores en su conjunto y disminuir el riesgo de una inversión, decidió equilibrar su cartera comprando a largo plazo activos que esperaba que subieran y vendiendo a corto plazo activos que esperaba que bajaran. Alfred W. Jones fue un hombre innovador y aportó también las ideas de invertir con apalancamiento, compartir el riesgo y pagar honorarios según los resultados obtenidos. Dijo que su fondo estaba “hedged”, es decir, cercado, separado, asegurado o protegido del conjunto de la bolsa en cuanto a la forma cómo manejaba su exposición al riesgo.

Se adelantó así, en lo relativo a la diversificación de carteras para disminuir el riesgo, a la labor del economista Harry Markowitz (1927- ) que ganó el Premio Nobel de Economía de 1990 compartido con Merton H. Miller (1923-2000) y William F. Sharpe (1934- ). Premio concedido, no obstante, más que a la labor puntual de Markowitz sobre la llamada “Portfolio Theory” y sus dos teoremas (sobre la frontera eficiente y sobre la selección de carteras), y a las de los otros dos galardonados, al hecho de que las finanzas, o la Economía Financiera, habían llegado a ser muy importantes para el mundo en esa época.

Con toda la atención que se ha prestado históricamente a la disminución del riesgo, parece mentira hoy que un instrumento pensado para ello y para asegurar los resultados obtenidos en la bolsa para una cartera de valores, como los Hedge Funds, hayan terminando siendo algo que introduce volatilidad, turbulencia y riesgo.

Los Hedge Funds se describen hoy como fondos llevados de forma muy agresiva que utilizan estrategias muy sofisticadas y que, a diferencia de los fondos mutuos que sólo invierten en acciones y bonos y supuestamente a largo plazo, comercian e invierten en todo tipo de actividades. Lo hacen a largo, y a corto, en la bolsa y “over the counter” (OTC), y en todo tipo de ciclos de las bolsas, tanto al alza como a la baja, con el objetivo de obtener altos resultados positivos bajo cualquier circunstancia por la que pasen los mercados de valores.

A ello contribuye el hecho de ser fondos -- mayoritariamente norteamericanos, por cierto -- con una legislación muy permisiva que al no estar abiertos al público en general no están controlados por nadie y tienen una elevada opacidad. NI las autoridades, ni instituciones diversas de las bolsas, ni los medios de comunicación, ni siquiera los propios inversores, conocen con detalle lo que estos fondos hacen.

En el libro de Michael E. Lewit, “La muerte del capital”, se dice lo siguiente en relación con la crisis financiera de 2008 que estuvo a punto de destruir el sistema financiero mundial:

“Lo que no fue evidente para los observadores del mercado (en particular los medios de comunicación) es que la presión de venta se generaba en el universo paralelo de los mercados de derivados crediticios, completamente opacos, sin regulación alguna, y cuyos precios se ocultaban, en su mayoría, tanto a los medios como al público. El descubrimiento de los precios se convirtió en algo equivalente a lanzar dardos en la oscuridad, porque no había puntos de referencia para medir el valor. La causa es que los tradicionales puntos de referencia – los precios de los instrumentos crediticios en efectivo – estaban siendo impulsados por los precios en la sombra de sus derivados, en mercados ocultos regidos por fórmulas matemáticas que tenían poca o ninguna relación con el mundo real, donde se producían las transacciones y actuaban seres humanos de carne y hueso”. (Página 223).


http://www.tendencias21.net/Prospectiva/Hedge-Funds-y-derivados-financieros-I_a244.html
http://www.tendencias21.net/Prospectiva/Hedge-Funds-y-derivados-financieros-II_a245.html
http://brujulaeconomica.blogspot.com/2009/03/productos-financieros-mercados.html

27 noviembre 2011

N-367:Ajustes / Desapalancamiento desordenado vs ordenado

-El ajuste de las necesidades de financiación: credit- crunch vs. desapalancamiento ordenado -

     La crisis económica ha detenido por completo la dinámica de acumulación de desequilibrios en la financiación de la economía española, dando lugar a un importante ajuste en el crecimiento de los activos y pasivos financieros, en el ahorro y en la inversión. El problema es que este ajuste se está haciendo a corto plazo de una manera traumática por sus consecuencias sobre la inversión y el empleo, en lugar de producirse de manera ordenada y virtuosa.
Durante los últimos años, pero sobre todo en los últimos meses, se observa como  los mercados internacionales de financiación a largo plazo se han ido cerrando (parcial o totalmente) para la mayor parte de agentes europeos, tanto privados como públicos. En estos momentos sólo la financiación a corto plazo (a través del BCE o del mercado de repos) está razonablemente abierta. El problema es que, aunque esta financiación permite obtener liquidez a corto plazo, difícilmente puede utilizarse para financiar nuevos proyectos de inversión a largo plazo. Además, la refinanciación de los vencimientos de deuda a largo plazo con deuda a corto aumenta considerablemente la incertidumbre sobre las necesidades futuras de liquidez.
Adicionalmente,el ajuste a corto plazo está tratando de aumentar el ahorro nacional, en una situación de importante
desahorro del sector público y de disminución de la renta disponible  mediante el aumento de los tipos de interés (efecto sustitución)  con el que los agentes económicos públicos y privados compiten entre sí por un recurso escaso.  Por la vía de los empleos, el ajuste conlleva una reducción de activos financieros en el exterior, pero, fundamentalmente, una disminución de la inversión nacional, con los consiguientes efectos negativos en términos de destrucción de empleo. En resumen, el desapalancamiento y la reducción de las necesidades de financiación de la economía española se están produciendo de forma especialmente perniciosa para el crecimiento y la creación de empleo, en un contexto de credit-crunch que puede intensificarse aún más, tal y como amenazan las tensiones financieras actuales y las elevadas primas de riesgo. 

    En estas circunstancias, resulta particularmente preocupante la financiación de los vencimientos de deuda exterior previstos para 2012 (414 miles de millones de euros) y de las nuevas necesidades netas (27,5 miles de millones de euros).

     Frente a esta situación, el objetivo debe ser sentar las bases para poder llevar a cabo el proceso de desapalancamiento y de reducción de las necesidades de financiación de una manera más ordenada, en un contexto de crecimiento y con mercados de financiación a largo plazo abiertos. 

Para ello es necesario recuperar la confianza de los mercados financieros sobre las economías europea y española, particularmente sobre la solvencia de las administraciones públicas y del sistema bancario. Para evitar el peligro de volver a entrar en una recesión como consecuencia de las restricciones de crédito, se debe sanear de forma completa, definitiva y rápida los balances bancarios, minimizando totalmente el coste para los contribuyentes. Este saneamiento debe realizarse sobre los activos que verdaderamente constituyen un riesgo bancario. Debe ser un saneamiento riguroso, transparente y creíble, y tener como objetivo la reapertura inmediata de los mercados de financiación mayoristas y el acceso a la liquidez necesaria para no estrangular el crecimiento. 

El ajuste fiscal de las administraciones públicas españolas debe continuar, no solo para aumentar el ahorro nacional, sino también para despejar las incertidumbres de los mercados financieros internacionales sobre la consecución de los objetivos de estabilidad presupuestaria

. Junto a este aumento del ahorro público también es necesario incentivar el ahorro del sector privado. La mejor manera de hacerlo es mediante el crecimiento económico y el aumento de la renta disponible de los hogares y del excedente de explotación de las empresas.

. El efecto renta que produciría sobre el ahorro nacional el mayor crecimiento económico sería más importante que el efecto sustitución que actualmente se está llevando a cabo a través del aumento de los tipos de interés. 

Como se discute en la revista Situación España (Noviembre 2011) para aumentar el crecimiento económico en la situación actual deben llevarse a cabo las reformas estructurales necesarias para crear cuanto antes empleo y para favorecer la reasignación de factores productivos hacia los sectores y empresas con mayor dinamismo. En una economía tan dual como la española, existen innumerables ejemplos de excelencia empresarial a nivel internacional, que están detrás del extraordinario comportamiento de nuestro sector exportador durante los últimos trimestres. 
Generalizar este comportamiento al resto de empresas y sectores, liberar el enorme potencial de crecimiento de nuestra economía, y eliminar las barreras que impiden una reasignación y un empleo eficiente de recursos, en muchos casos ociosos, son retos urgentes. Y aunque en el actual contexto europeo, alcanzar estos objetivos no es una condición suficiente para asegurar la recuperación económica y la salida a una crisis que dura ya cuatro años, sí que se trata de una condición necesaria que adicionalmente reduciría la percepción de riesgo de la economía española en los mercados internacionales, relajando las tensiones financieras y mejorando las condiciones de financiación en cantidades, plazos y costes
fuente:
http://serviciodeestudios.bbva.com/KETD/fbin/mult/111122_Observatorio_NecesidadesdeFinanciacion_tcm346-280591.pdf?ts=24112011
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-Remarco de paginas anteriores del informe:
1- "El saldo de la balanza por cuenta corriente (cc) equivale a  la diferencia entre el ahorro (s) y la inversión nacional (i). Utilizando esta equivalencia, el ajuste en la balanza por cuenta corriente española ha venido, principalmente, de la mano de la fuerte contracción de la tasa de inversión que ha pasado del 31,0% del PIB en 2007 hasta el 23,0% con que cerró 2010. Esta caída de la tasa de inversión ha estado liderada por el sector privado y, fundamentalmente, por la inversión en vivienda, responsable del 56% de la caída total de la inversión (26,3%)
La significativa contracción de la inversión y el aumento del ahorro privado han derivado en un fuerte ajuste de las necesidades de financiación en algunos países europeos y, particularmente, en España.El ajuste de la inversión se ha centrado fundamentalmente en el sector privado y, sobre todo, en la inversión de los hogares. No obstante, el crecimiento del ahorro privado no ha llegado a compensar totalmente la caída del ahorro público. La reducción de la brecha entre inversión y ahorro ha dado lugar a un proceso de ajuste de las necesidades de financiación en los países 
europeos, que ha sido más intenso en el caso de España.

2-‎"Las empresas, pese a mostrar necesidades de financiación, sí llevaron a cabo un proceso de desapalancamiento a principios del año 2008, aunque tras la fuerte reducción de pasivos financieros durante 2009, éstos han vuelto a aumentar (Gráfico 13). En este caso, el desapalancamiento ha sido posible gracias, en cierto modo, a la venta de activos financieros y se ha concentrado principalmente en los pasivos con otras empresas, sobre todo en la cancelación de créditos comerciales"
Como consecuencia de la caída de la inversión y de las tensiones financieras, las instituciones financieras han visto reducir el volumen de las nuevas operaciones de préstamos a hogares y empresas. De hecho, ambos agentes han pasado a financiar a las instituciones financieras a través de la apertura de depósitos, sobre todo por parte de los hogares, que han aprovechado el incremento de la rentabilidad de estos instrumentos para canalizar gran parte de su capacidad de financiación. 
Por el contrario, son ahora las administraciones públicas las que recurren en mayor medida a las instituciones financieras para conseguir financiación. Como la financiación por la vía doméstica no ha sido suficiente, una parte importante del déficit público ha tenido que financiarse en el exterior desde el estallido de la crisis (Gráficos 14 y 15). Sin embargo, desde 2010 la crisis de deuda soberana ha dificultado el acceso del sector público a los mercados financieros internacionales. 
Así, a lo largo de 2011, las administraciones públicas españolas (y fundamentalmente, el Estado) están reduciendo su recurso al exterior, sustituyéndolo por financiación procedente de las instituciones financieras nacionales.
De esta manera, las fuentes de financiación de las instituciones financieras también se han visto afectadas. Mientras que en el periodo previo a la crisis recurrían principalmente al mercado mayorista para obtener una financiación abundante, con la crisis este mercado se ha cerrado considerablemente, lo que las ha obligado a buscar fuentes alternativas de financiación,atrayendo, como se ha mencionado anteriormente, el ahorro precautorio de las familias y recurriendo a la provisión de liquidez mediante la apelación al Banco Central Europeo, que en algunos momentos ha llegado a ser muy importante"....

3-Los OSR (Otros Sectores Residentes, que incluyen hogares, empresas y las instituciones financieras no monetarias, entre otros, fondos de inversión, compañías de seguros, fondos de pensiones, etc) de todos los países analizados, salvo en Portugal, se ha producido una salida de capitales hacia el exterior, si bien esta situación responde a causas diferentes según el país. Así, mientras que en Francia y Alemania, la salida de capital de los OSR se debe, en parte, al desarrollo de sus proyectos de inversión en el exterior, en otros países como España está salida de capitales responde más a un proceso de desapalancamiento con el resto del mundo.
En este contexto, y al contrario que el resto de países de su entorno europeo, el volumen de deuda externa bruta de España se redujo en 2010 en más de 4pp del PIB hasta situarse en el 163% del PIB, a pesar del saldo negativo de la balanza por cuenta corriente. Aunque este proceso de desapalancamiento de España con el exterior se ha observado en casi todos los agentes, han sido las instituciones financieras monetarias las que han contribuido en mayor medida a 
ello, seguramente obligadas por la escasez de liquidez que está haciendo que no renueven los vencimientos a largo plazo, y sustituyan su financiación vía cámaras de compensación y apelación al BCE, llevando, este último, a incrementar la posición deudora del Banco de España con el exterior. 
Este proceso de desapalancamiento con el exterior del sector financiero se observa igualmente en aquellos países donde las turbulencias financieras se han dejado notar especialmente, como Irlanda y Portugal. Por su parte, las administraciones públicas españolas mantuvieron su volumen de deuda con el resto del mundo, a diferencia de Grecia y Portugal dónde el sector público se vio obligado a reducir su endeudamiento externo, e Irlanda cuya deuda pública exterior ha crecido notablemente. 
Así, como puede observarse en el Gráfico 19, el nivel de deuda externa de España alcanzado en 2010 es uno de lo más bajos entre los países periféricos, tan solo por encima de Italia, y muy lejos 
del volumen alcanzado por otros países como Irlanda (1.105,1%) o Portugal (229,6%)"

4-...La exposición de las economías a los mercados financieros internacionales es necesario tener en cuenta, la capacidad o necesidad de financiacióny la posición inversora internacional (PII), que registra el balance de activos y pasivos financieros frente al exterior
-Tradicionalmente, España ha contado con una posición inversora internacional neta deudora y creciente hasta 2009 cuando alcanzó el -91,4% del PIB. Sin embargo, en 2010 se apreció una ligera corrección de la posición deudora (de casi 5pp) debido a una caída valores distintos de acciones frente al resto del mundo. Aunque el saldo deudor es importante, éste es inferior al alcanzado por Portugal y Grecia, donde el saldo negativo en 2010 superó en ambos casos el 100% del PIB en ambos casos y al déficit irlandés (-95,7%). 
Por otro lado, Francia e Italia también registran una posición inversora internacional neta deudora, aunque, en términos del PIB, es muy inferior a la de los países periféricos. De esta forma, Alemania es el único país de la muestra que cuenta con una posición inversora internacional neta acreedora, que en los últimos tres años no ha dejado de crecer como consecuencia, sobre todo, del incremento de sus activos (Gráfico 20).
Observatorio Económico -Madrid, 22 de noviembre de 2011
Análisis Económico Unidad de España (Rafael Doménech,Félix Lores,Virginia Pou)
El Servicio de Estudios del Grupo BBVA-Necesidades y fuentes de financiación de la economía española
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Otros enlaces:
El 93,0% de las pymes españolas [916.000 empresas]  ha experimentado un retraso en los pagos de sus clientes en los últimos 3 meses.
En el tercer trimestre de 2011, el retraso medio en el pago se situó en torno a los 4,7 meses.
Las empresas señalan que los retrasos de pagos de sus clientes hace seis meses eran similares, y hace un año, levemente inferiores a los actuales.
El 14,8% [145.000] de las pymes que ha solicitado financiación externa ha recurrido a entidades especializadas para obtener cobertura contra riesgos de crédito, en el tercer trimestre de 2011.
El 71,4% [185.000] de las pymes que son proveedoras de la Administración Pública ha tenido problemas para efectuar el cobro.
Los problemas principales para materializar el cobro se han presentado con la Administración Local [47,6% de los casos], en segundo término con la Autonómica [39,0%] y, por último, con la Administración Central [19,0%].

El retraso medio en el cobro a los tres niveles de Administración Pública se sitúa próximo a los 6 meses en promedio.
http://financiacionaempresas.com/resultado-del-estudio-sobre-acceso-al-credito-bancario-y-retraso-en-cobro-en-pymes.html
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 "El error japonés se produjo en 1997, con el primer ministro Ryutaro Hashimoto, que intentó reducir el déficit público cuando el sector privado estaba aún desapalancándose. Y ahora veo que todos los gobiernos de la eurozona y el de EE.UU. y el del Reino Unido hacen lo mismo. Eso prolongará la recesión. Si se evitase ese error, la recesión en esta parte del mundo sería mucho más corta que en Japón" R.Koo (recesión de balance) Mas de una Decada perdida en Japón.
http://articulosclaves.blogspot.com/2011/11/richard-koo-el-euro-tiene-defectos-de.html
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Prf:J.Muns
La segunda conclusión de estos estudios es que la salida de las crisis financieras es muy dolorosa socialmente y costosa políticamente. Y lo es porque superar este tipo de crisis pasa inexorablemente por un proceso amplio y generalizado de desapalancamiento o desendeudamiento, lo cual significa necesariamente desinflar la economía. Esto sólo se puede conseguir si los agentes económicos ahorran más, consumen menos bienes y servicios y pagan sus deudas. La experiencia histórica, ampliamente documentada por los autores que he citado y otros, demuestra que no hay atajos baratos para salir de las crisis financieras.
http://articulosclaves.blogspot.com/2011/11/la-inevitable-y-necesaria-austeridad-de.html
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Prf;Tornabell
Un choque de crédito y avales, de Robert Tornabell en La Vanguardia
http://articulosclaves.blogspot.com/2011/11/un-choque-de-credito-y-avales-de-robert.html
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¿ el desapalancamiento ordenado es posible? ¿es posible que si llegan nuevas fuentes de financiación se direccionen a inversiones, a crear valor y empleo ? ...o se direccionaran a mejorar balances de bancos ?

N-366: Desequilibrios económicos- Desequilibrios c.c. (J.Andres) ¿Deficit comerciales causa de la crisis?

¿Nos debe preocupar la cuenta corriente dentro de la UEM?
by JAVIER ANDRÉS on 11/01/2011
......la visión ampliamente compartida entonces era que las causas y las implicaciones de los déficits comerciales nacionales dentro de la Unión no eran muy diferentes de las correspondientes al déficit de una región dentro de un país, por lo que no requerían una atención especial. De la evolución de los acontecimientos desde entonces, y muy en particular durante la crisis actual, es fácil deducir que esa visión era muy simplista y que es más que probable que Europa acabe revisando su política al respecto.
La importancia de la cuenta corriente y su relación con las crisis financieras ha sido un tema recurrente en las discusiones de política económica. El artículo de Edwards resume las distintas posiciones que han ido ganando y perdiendo adeptos según el devenir de los acontecimientos macroeconómicos. El punto de partida es que excepto en casos en los que un déficit exterior está fundamentalmente asociado a un déficit fiscal aquel refleja simplemente discrepancias entre decisiones de ahorro e inversión privados en una economía. Si estas decisiones se toman por parte de agentes racionales, los prestamistas de hoy esperan un retorno en el futuro y por ello un elevado endeudamiento corriente es un síntoma de buenas perspectivas de crecimiento. Tanto si estas se realizan como si al final no es así el ajuste de precios relativos garantiza el equilibrio intertemporal.
Esta percepción cambió tras las sucesivas crisis cambiarias y de deuda que sufrieron los países emergentes en los ochenta y los noventa. 

....El ‘benign neglect’ puede no ser óptimo. Las diferencias en las cuentas corrientes de sus países miembros han crecido exponencialmente. Los países hoy deficitarios de Europa, en su mayoría del sur y entre ellos varios de los grandes países de la UEM, han visto empeorar su balanza exterior en diez puntos del PIB -Jaumotte y Sodsriwiboon. En particular, como se observa en la figura 2, el déficit exterior de España, Irlanda, Grecia y Portugal se ha multiplicado casi por cuatro, una evolución que no tiene parangón en otras regiones del mundo.
  • El aumento del déficit ha venido asociado a una caída significativa del ahorro público y privado y, en menor medida, a un aumento de la inversión que sin embargo ha crecido desproporcionadamente en el sector inmobiliario. Como muestran Giavazzi y Spaventa una desviación importante de inversión hacia el sector no comercializable es la receta para la insostenibilidad de déficit exterior, ya que dificulta enormemente el aumento de las exportaciones en el futuro para pagar la deuda acumulada. La baja productividad de estos sectores se refleja en la pobre evolución de la productividad agregada de algunos de los países más endeudados, como España y Portugal, lo que también contribuye a poner en duda la hipótesis de convergencia y las expectativas de crecimiento como explicación del déficit exterior.

  • El predominio del recurso a la financiación a través del sistema bancario. Esto es especialmente cierto para países cuyo crecimiento ha estado impulsado por una burbuja inmobiliaria que ha permitido un uso masivo de las titulizaciones –como es el caso de la banca española- colocadas en mercados internacionales. La adquisición de títulos emitidos por los bancos de los países deficitarios por parte de otras entidades financieras europeas ha permitido un proceso de expansión sin precedentes de los balances bancarios y un rápido crecimiento del crédito en el sur de Europa. Esta financiación concentrada en unos pocos bancos y con frecuencia de corto plazo aumenta los riesgos de crisis de deuda soberana y sudden stops –Lane. 

  •  El déficit exteriorpuede ser el síntoma de desequilibrios macroeconómicos más profundos y el indicador adelantado de duros procesos de ajuste. En este caso, como señala Blanchard, una intervención adecuada de política económica puede contribuir a mejorar el bienestar agregado. Las rigideces nominales en los mercados europeos, la mala asignación de recursos inducida por la burbuja inmobiliaria y la financiación exterior canalizada fundamentalmente a través de unos bancos que no entendieron bien el riesgo de sus inversiones y con necesidad de reestructuración, indican que los déficits observados en la periferia europea caen dentro de la última categoría, por lo que es razonable que se conviertan en un objetivo de política económica de primera magnitud en el futuro de la Unión Europea y muy en particular de la UEM.
    http://www.fedeablogs.net/economia/?p=8786


    En resumen es importante la comparación de los países periféricos de la UEM y los emergentes de los 90. Estos paises superaron la crisis de los tigres asiaticos en 1987, recuperando las tasas de crecimiento, pero pasando de ser países deficitarios a ser exportadores netos de ahorro. El tipo de cambio nominal jugó un papel importante, pero ellos pudieron devaluar (DFC) "el coste social de dicha devaluación allí fue muy elevado debido a la ausencia de sistemas de protección social como los que conocemos en Europa"
El Sur también decide-by JAVIER ANDRÉS on 23/11/2011

    Hace apenas unos meses el mundo financiero parecía contener la respiración ante el duelo al sol que protagonizaban legisladores demócratas y republicanos en Estados Unidos sobre el límite de la deuda pública que ese país estaba a punto de alcanzar. Y digo parecía porque para algunos la solución estaba cantada y lo único que quedaba por saber era como se iban a repartir los costes y los beneficios políticos de una decisión que iba a permitir emitir más deuda con un compromiso a medio y largo plazo de establecer un control más estricto de las finanzas públicas americanas. Hoy asistimos a un tira y afloja similar en el contexto de la crisis de la Eurozona entre quienes reclaman el uso pleno de todos los instrumentos de estabilización disponibles y quienes defienden una vía más indirecta para frenar la inestabilidad en los mercados de deuda en Europa.
    El diagnóstico de lo que nos ha traído hasta aquí es sobradamente conocido. Los años del boom han favorecido una falsa convergencia económica entre los países de la eurozona que no ha sido tal porque ha estado cimentada en buena medida sobre un exceso de gasto en algunos países, alimentado por un boom de crédito. La frágil arquitectura política y económica del Euro ha permitido una acumulación muy desigual de deudas, polarizando geográficamente a deudores y acreedores. A partir de ahí lo que en principio parecía un problema menor, circunscrito a algunos países periféricos, amenaza con propagarse a casi toda la Eurozona.

¿Y qué posturas se enfrentan a la hora de abordar la crisis actual?
La mayoría de las opiniones coinciden en la necesidad de acelerar las reformas estructurales y –aunque esto con menos consenso- perseverar en la disciplina fiscal como la forma más segura de evitar la repetición de los errores del pasado, aun a sabiendas de que estas medidas tienen costes a corto plazo. Pero la verdadera línea roja que algunos abogan por traspasar y otros rechazan de plano es la mutualización plena de la deuda pública y, muy en particular, la decidida monetización del déficit por parte del Banco Central Europeo.

Hay buenas dosis de razón entre quienes defienden y rechazan estas medidas. A favor está sin duda la confianza bastante fundada en que unas medidas tan drásticas permitirían recortar significativamente las primas de riesgo y estabilizar, por un tiempo prudencial al menos, los mercados de deuda soberana. Conforme vemos subir las primas de riesgo de una forma imparable es difícil no sumarse al campo de los que piden el uso del big bazooka, ya que los efectos de las reformas estructurales pueden tardar tiempo en manifestarse y las economías europeas no pueden volver a acostumbrarse a vivir con elevadas tasas de desempleo durante muchos años como en el pasado. Se aduce, con razón, que las cifras macroeconómicas globales de la Eurozona –deuda, déficit exterior, etc.- son mejores que la de cualquier otra región desarrollada del planeta por lo que no se acaba de entender la evolución de nuestras primas de riesgo. Incluso estamos en este sentido peor que países menos avanzados y más inestables. Por ello, todos hemos aceptado que estamos ante un problema causado fundamentalmente por la inadecuada arquitectura política de la integración en Europa. Sin embargo las economías europeas arrastran desde hace años problemas a los que no hemos prestado suficiente atención y que explican en parte la reacción exagerada de los mercados estos días.

Por una parte está la evolución de nuestra productividad cuya tasa de crecimiento se ha reducido considerablemente en las últimas décadas. Reforzar la unidad y el tamaño de mercado y promover una mejor utilización de recursos fue un objetivo declarado del Euro en el que hemos avanzado muy poco. Por ello nuestras expectativas de crecimiento, que ya eran las más pobres entre las distintas regiones del planeta incluso antes de que se generalizase la actual crisis de deuda, no han hecho sino empeorar. En segundo lugar, un envejecimiento de la población que con la estructura actual de nuestro estado el bienestar genera unos compromisos de gasto público en el futuro que amenazan con limitar seriamente la autonomía y la capacidad estabilizadora de los presupuestos. Por último, la acumulación de déficits comerciales en algunos países que supone para muchos la mejor prueba de la difícil sostenibilidad de la zona Euro en su configuración actual. Ya he señalado en algún otro post que estos déficits han sido muchos más elevados y persistentes que los que sufrieron los países emergentes en los ochenta y los noventa y que acabarían provocando crisis financieras y reajustes muy sustanciales en los tipos de cambio reales. Estos desequilibrios han dejado a países como España, Grecia y Portugal con unas posiciones financieras netas negativas superiores al 90 por ciento del PIB. Por no hablar de los problemas de liquidez de muchos sistemas bancarios nacionales con la presión que eso pone sobre las finanzas públicas. Si tenemos en cuenta estos desequilibrios a la lógica perplejidad sobre las primas de riesgo actuales habría que añadir otra: ¿cómo es posible que los spreads hayan sido prácticamente cero durante tanto tiempo en los años del boom?

En estas condiciones es razonable que cualquier intento de resolver el problema de la deuda por monetización o por centrifugación despierte recelos, y que haya quienes defiendan -intereses políticos nacionales aparte- que estas medidas pueden paliar los síntomas de la enfermedad europea pero no sus causas más profundas e incluso pueden exacerbar los problemas de riesgo moral. Ya esto hay que añadir los problemas políticos que plantearía la decisión de cuanta deuda comprar de cada país y en qué momento -en otras palabras que primas de riesgo se consideran “de mercado” y cuales no-, con qué grado de condicionalidad, y la dudosa justificación democrática de esta condicionalidad en particular si viene impuesta por el BCE. Además no está claro que el sostenimiento artificial de los mercados de deuda fuera a suponer un alivio importante sobre la deuda privada cuyo encarecimiento está suponiendo el verdadero freno a la recuperación económica.

Es posible que estemos simplemente ante una estrategia para extraer el máximo de compromisos de rigor por parte de las economías en problemas y que en algún momento el BCE tenga que intervenir masivamente en los mercados de deuda soberana. Si esto acaba sucediendo todos sentiremos un cierto alivio, justo antes de empezar a preocuparnos por las consecuencias de un paso de ese calado. También es posible que Alemania se decida en algún momento a aplicar políticas más expansivas si su situación se complica –aunque no olvidemos que su tasa de paro sigue bajando a pesar del frenazo de su economía. Sin embargo aunque estas soluciones no parecen estar en la agenda inmediata no todo se cuece entre los países centrales de la Unión. En este tira y afloja los pasos de los nuevos gobiernos de Grecia e Italia y el que eventualmente salga de las elecciones en España pueden ser decisivos para que el conjunto de la Eurozona se decante por una u otra opción. Además de otros beneficios que tardarán en manifestarse, si abordamos con decisión las reformas necesarias tendremos una mayor capacidad para reclamar a Europa que agote el margen de maniobra que todavía tiene –incluso con las restricciones legales y políticas actuales- en materia de política monetaria y fiscal. En política monetaria el BCE puede reducir paulatinamente los tipos de interés a niveles similares a los de otros grandes bancos centrales, mantener o aumentar sus líneas de provisión de liquidez a los bancos mientras se completa su saneamiento y reestructuración, y aumentar discretamente –es decir sin recurrir a monetizar sistemáticamente la deuda- el volumen de su programa de compras de bonos soberanos para momentos de crisis aguda como los que hemos conocido estos días atrás. Además queda por consolidar el Fondo Europeo de Estabilidad Financiera en los volúmenes pactados hace unas semanas, ampliarlo si es posible y hacerlo operativo para financiar programas específicos a los que España u otros países puedan recurrir en algún momento, incluso sin necesidad de un rescate en toda regla.
Este margen no es pequeño. De las decisiones de política económica que adopten los países del Sur también depende en buena medida que podamos explotarlo y que sirva para algo.
http://www.fedeablogs.net/economia/?p=16254
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".... soy más optimista con respecto al Euro, o por lo menos quiero serlo porque me cuesta imaginarme una vuelta atrás sin que Europa acabe perdiendo cualquier relevancia que ahora pueda tener en el mundo. Y con ella España.
.... el problema está en lo que tú también pareces coincidir: la convergencia real, en productividad y otros indicadores económicos y sociales, ha sido mínima y con ello no hay moneda única que lo resista, con o sin ayuda del BCE. O ponemos a las economías Europeas en senda de convergencia –y entonces todas las ayudas fiscales y monetarias que vengan serán realmente productivas- o lo demás es engordar para morir. No estoy pensando en aquello e las áreas monetarias óptimas, pero por lo menos algo que se le parezca un poco".Javier Andrés

N-365: ¿Universidad Europea preparada para los cambios?

Un estudio académico legítimo de la economía debe incluir una discusión crítica de las ventajas y los defectos de los diferentes modelos económicos. A medida que su clase no incluye las fuentes primarias y rara vez se cuenta con artículos de revistas académicas, tenemos muy poco acceso a aproximaciones económicas alternativas
Hace casi 200 años, John Stuart Mill al asumir como Rector de la Universidad de Saint Andrew, recordaba al claustro de profesores de dicha universidad, que la función de las universidades no es hacer que los estudiantes aprendan a repetir lo que se les enseña como verdadero sino que su función es formar personas con capacidad de pensar por si mismas. De acuerdo a este gran economista y filosofo, las universidades deben enseñarles a las personas a “Poner en duda las cosas; no aceptar doctrinas, propias o ajenas, sin el riguroso escrutinio de la crítica negativa, sin dejar pasar inadvertidas falacias, incoherencias o confusiones; sobre todo, insistir en tener claro el significado de una palabra antes de usarla y el significado de una proposición antes de afirmarla……. El objetivo de la universidad no es enseñar el conocimiento requerido para que los estudiantes puedan ganarse el sustento de una manera particular. Su objetivo no es formar abogados ó médicos ó ingenieros (ó economistas) hábiles, sino seres humanos capaces y sensatos……. Los estudiantes son seres humanos antes de ser abogados, médicos, comerciantes o industriales; y sí se les forma como seres humanos capaces y sensatos, serán por sí mismos médicos y abogados (y economistas) capaces y sensatos”.
http://starviewer.wordpress.com/2011/11/18/maxima-indignacion-en-harvard-los-alumnos-de-la-catedra-de-introduccion-a-la-economia-de-la-universidad-harvard-exigen-nuevas-perspectivas-academicas/

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Sanity, humanity and science
real-world economics review
formerly the post-autistic economics review 

http://www.paecon.net/PAEReview/
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DFC nos recuerda "la analogía termodinámica es la base del modelo que los premios Nobel Myron Scholes y Robert C Merton, que se convirtieron en los "magos" del famoso hedge fund LTCM (Long Term Capital Management) suyos algoritmos estaban basados en las analogías a la difusión molecular a la manera de la mecánica estadística de Boltzman, con la función densidad de probabilidad presidiendo el "invento" que no era más que una amalgama de presunciones ideológicas sobre la presunta eficiencia de los "mercados" una vez terminada la "Historia" (lo había proclamado Fukuyama al hundirse el Imperio Soviético).
Al final en 1998, con la crisis rusa, hubo que rescatar a LCTM que casi destruye, por primera vez, el sistema financiero mundial. ¿Por qué no les quitaron el premio Nobel a esos "individuos" que en su trasfondo, pienso, no eran más que cínicos estafadores revestidos de un halo de "autoridad" y "respetabilidad", pues no me creo que de verdad creyeran que, de improviso, el Mundo se volviese tan estúpidamente simple y que ellos hubiesen encontrado el "santo Grial" de los rendimientos infinitos. El problema es que el paradigma actual "bebe" de las fuentes de la RCT (Rational Choice Theory), los modelos de equilibrio y otras burdas simplificaciones con profunda carga ideológica, pues las recetas que se derivan de los mismos son devastadoras"
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Marco Antonio indica :David X Li quería el Premio Nobel. Si tantos economistas habían pasado a la posteridad con sus fórmulas financieras y sus sorprendentes atajos para lograr la ganancia facil (Merton y Scholes, entre otros) X Li tenía el proyecto que hacía falta. Entre sus numerosos estudios e investigaciones matemáticas y estadísticas, Li dio con una correlación formidable y que llamó “la cópula gaussiana”por empalmar dos campanas de gauss sintonizadas hacia un extremo. Lo que Li no tomó en cuenta es que ese extremo en la campana da Gauss considera hasta el 99% de las posibilidades, es decir deja fuera al 1% de las posibilidades reales.
Y ese 1% que Li dejaba fuera es lo que desató la tormenta perfecta que hundió a Wall Street. Porque Li no consideró que en las situaciones críticas, ese 1% que queda fuera de las consideraciones esenciales, pasa a ser el más relevante, y los escenarios se van al 100% negativo. Esto lo demuestra la variable de los activos inmobiliarios que había ido en ascenso durante 70 años, creado la confianza de que nada la haría cambiar de rumbo, e incentivando todos los pronósticos al alza. Pero ocurrió lo impensable y el precio de los activos comenzó su desplome. Cuando quisieron cambiar la fórmula, era demasiado tarde.
Todo ésto venía de las fórmulas de Merton y Scholes, que ganaron el Premio Nobel de Economía en 1997 justamente por la gran estabilidad que ofrecían en el tiempo (adoptaron la tesis de que el ciclo económico estaba dominado). Por eso, tras su invento formidable para crear ganancias, David X Li fue contratado por JPMorgan, la primera empresa que a mediados de los 90, comenzó a emplear la fórmula de la rentabilidad financiera según Li. Esto duró más de una década. Y el invento de Li se popularizó. Pese a que Li advirtió de sus falencias frente a un escenario complejo. Pero nadie le hizo caso.
David X Li nació en un pueblo rural de China y obtuvo su maestría en Economía en la Universidad de Nankai. Luego ingresó a un MBA en la Universidad de Quebec. Su trabajo en la función de cópula gaussiana le permitió una fácil modelación de los riesgos y simplificar los complejos análisis financieros. La “cópula gaussiana” fue empleada en los análisis del VaR y se convirtió en el instrumento financiero favorito de Wall Street. 

N-364:¿ España esta preparada para los cambios ?

España ante la globalización

       Se entiende por "globalización" el proceso de integración creciente a nivel mundial de los mercados, de los sistemas productivos, tecnológicos, comerciales, financieros; así como de los factores y también en parte de los modos de vida, la cultura, las ideologías....El fenómeno de la globalización de las economías intensifica la competencia mundial. Todo ello se traduce en una aceleración de los cambios a diferentes escalas con repercusión directa en los países.
       Los capitales, la tecnología, la información y los bienes traspasan las fronteras nacionales con una rapidez y facilidad sin precedentes; incluso aquellos flujos no deseados, como la droga ,o rechazados por parte de la población, como la inmigración ilegal, están presentes en muchos países.
       En el ámbito económico la globalización genera una doble lógica: por una parte, se concentran los núcleos decisores de las estrategias; por otra, se fragmentan y autonomizan las modalidades técnicas y organizacionales, adaptándose a las características locales. Por ello la aptitud de los países por atraer a los agentes económicos -atractividad - medida por su nivel global de organización y deeficiencia social, así como por los niveles de riesgos y costes inherentes a las actividades económicas, adquiere una importancia fundamental. 
       Estamos asistiendo a una transformación que modificará el sentido de la política y la economía en el siglo venidero. Ya no existirán productos ni tecnologías "nacionales", ni siquiera industrias "nacionales", ni economías "nacionales", al menos tal como las concebimos hoy. Lo único que persistirá dentro de las fronteras nacionales será la población que compone un país, con sus activos intangibles, sus infraestructuras económico-sociales y su medio ambiente. Los bienes fundamentales de una nación serán la capacidad y destreza de sus ciudadanos, es decir, la inteligencia social. La principal misión política de una nación consistirá en manejarse con las fuerzas centrífugas de la economía mundial en un marco de colaboración.
       El verdadero y más importante desafío político - de interés nacional- será incrementar el valor potencial que sus ciudadanos pueden agregar a la economía global,  promoviendo sus habilidades y capacidades, y perfeccionando los recursos para compatibilizar esas habilidades y capacidades con los requerimientos del mercado mundial.
       Las empresas serán asociaciones internacionales de gentes capacitadas, cuyos conocimientos se combinan entre sí, y que, a su vez, contratan con trabajadores no especializados de todo el mundo todo aquello que deba ser producido de forma estandarizada y en alto volumen. Su competitividad dependerá menos de los recursos financieros y más de la acumulación de habilidades y conocimientos que puedan aportar a la economía mundial. 
       Las estrategias proteccionistas sólo proporcionan alivios temporales y no mejoran el nivel de vida de los ciudadanos, a quienes se les obliga a pagar más por lo que compran. Se está demostrando que es cada vez más inútil impedir la circulación de flujos de conocimientos, tecnológicos y de capitales a través de las fronteras.
       Estas mutaciones ya han comenzado a afectar también a España. En efecto, ya se observan importantes desajustes en nuestra sociedad que han comenzado a impactar sus efectos en el empleo, en las grandes magnitudes macroeconómicas y en muchos ámbitos de la sociedad. Es el principio de una profunda mutación que afectará, de un modo acelerado, a la estructura y composición económica, así como a la propia organización social.
http://www.prospecti.es/ipeframe.htm

N-363. EUE:Estados Unidos Europa o No Europa

-Reforzar la gobernanza económica común
Tres tipos de bonos de estabilidad que se estarían contemplando:
Primera opción: Sustitución de todos los bonos nacionales por los bonos de estabilidad, cuya emisión tendría la garantía solidaria de todos los Estados miembros. Su creación exigiría modificar el Tratado de la Unión. Especialmente, el artículo 125, que prohíbe actualmente a los Estados miembros asumir las deudas de los otros. Su aplicación sería larga, lo cual es un hándicap aunque, por el contrario, este modelo sería el más beneficioso a la larga.
Segunda opción:Sustitución parcial de los bonos nacionales por los de estabilidad. Es el llamado modelo azul-rojo: la deuda que no lleegue al 60% del PIB de un país sería emitida en forma de eurobonos. El resto de deuda la emitirían directamente los Estados mediante bonos nacionales. La primera (bonos azules) tendría garantía solidaria y sería más barata. La segunda (bonos rojos) estaría garantizada por cada Estado y, como consecuencia, sería más cara. Para su creación también habría que modificar el Tratado.
Tercera opción: Sustitución parcial de la deuda nacional por eurobonos, aunque no tendría la garantía solidaria, sino que cada país garantizaría su parte de una emisión conjunta de deuda europea. Proporcionaría menos beneficios, pero sería de más rápida aplicación -no habría que modificar el Tratado-, por lo que podría aliviar antes la crisis de deuda.
reforzar la gobernanza económica común.
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http://www.eleconomista.es/economia/noticias/3543369/11/11/Bruselas-trabaja-en-un-proyecto-formal-para-la-creacion-de-eurobonos.html

Las propuestas de FEDEA
  1. A corto plazo suplicar ayuda al Banco Central Europeo: es el único que tiene ahora, con los mercados de deuda de todos los países ya en pánico (incluyendo a Francia, Holanda, y Finlandia, los triples A que nos miraban con suficiencia hace nada) y los de dos, Italia y España, a niveles insostenibles por más que unas semanas. Yo no me puedo creer que nos vayan a dejar tirados en la cuneta. Suplicarles ¿qué? Lo que pedimos Jesús, Tano y yo en los días duros de agosto cuando  Italia anunció esta última fase de la crisis: que anuncie un techo del que los tipos no van a pasar si los países hacen sus deberes.
  2. Nosotros tenemos que hacer nuestra parte. Las reformas, claro, y (desgraciadamente, ahora no veo alternativa) los recortes. Pero una vez que hagamos nuestra parte, tenemos que exigirles a ellos, a Merkel, al Bundesbank, y al ECB, que hagan la suya.
  3. Y tenemos que trabajar con urgencia en el rediseño de la zona euro. No podemos seguir de infarto en infarto. Esto requiere tres cosas: un fondo de garantía de depósitos a escala europea (lo decimos desde el principio de la crisis, ver las últimas preguntas aquí), que evite el contagio entre sistemas financieros “locales” y gobiernos con un sistema de supervisión europeo; un  sistema de resolución de entidades a escala europeo que permita gestionar las bancarrotas bancarias internacionales sin riesgo sistémico; y un sistema que permita el endeudamiento conjunto sin eliminar los incentivos al buen comportamiento, como los ESBies que propusimos Tano y yo con otros economistas.
La propuesta para unos Estados Unidos de Europa
Federalismo
Federalismo fiscal
Union Economica (Sinergias entre empresas, joint ventures.compartir laboratorios, economia geografica,compartir universidades y profesores, unión de pymes, union de canales de distribucíon, logistica compartida, Nueva banca industrial euorpea mixta)
Union monetaria (realizada) Pero con paises que estan no estan en la eurozona, aclarar su situación.
Caso EEUU (federalismo fiscal)
ver nota 360: https://www.facebook.com/note.php?note_id=10150404017443749
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mas enlaces:
http://krugman.blogs.nytimes.com/2011/11/01/repost-european-inflation-targets/
En cuanto a los problemas de diseño de las instituciones europeas en este link  Friedman polemiza con Mendell y profetiza alguno de los problemas actuales de estas instituciones, es una lástima que no viva para seguir teniendo sus análisis: http://opinion.financialpost.com/2011/11/11/from-the-archives-mundell-vs-friedman-on-the-euro/
http://www.cotizalia.com/opinion/valor-anadido/2011/11/16/espana-en-situacion-tercermundista-firmado-paul-krugman-6301/
“La disparidad de tasas de crecimiento es una amenaza para la Eurozona (…) Mientras que Alemania ha reaccionado reestructurando su entramado empresarial, reduciendo salarios y apelando a la deflación competitiva, Italia apenas ha hecho nada y se enfrenta a un panorama de estancamiento, similar al de Grecia, Portugal y España (…) solo camuflado por sus respectivas burbujas inmobiliarias. Sin reformas que mejoren su crecimiento y su competitividad hay un riesgo cierto de que estos países acaben como Argentina y que, de aquí a cinco años, se vean forzados a abandonar la UEM”. Cuando uno lanza pronósticos a diestro y siniestro, raro es que no acierte pero la exactitud del augurio produce escalofríos, más cuando ya entonces hace referencia a la cláusula de no-rescate del BCE (Economonitor, A Sad Embarrassing Episode for Italy, 28-01-2006).
Integración fiscal y mejoras de competitividad estructurales. Por su parte Friedman, en un diálogo con Robert Mundell reproducido por Financial Post, advertía lo siguiente hace ya once años…

“La Unión Monetaria nace desde la política y de ella dependerá su gloria o su tragedia (…). Si las cosas van bien funcionará como elemento aglutinador pero, en caso contrario, ahondará en las divisiones regionales (…) A falta de moneda propia, los mecanismos de ajuste interno pasan por precios y salarios, movimientos de trabajadores y capital. Y estos se ven limitados por enormes diferencias culturales y por una regulación que varía sustancialmente de estado a estado. Si la adopción del euro induce a una mayor flexibilidad, la moneda funcionará. Si no…” (Financial Post, From the archives: Mundell vs. Friedman on the Euro, 11-11-2011).